一、2017年年报
1、利润表
（1）营业收入36.02亿，同比增长27.29%，净利润11.13亿，同比增长42.15%，扣非净利润10.76亿，同比增长40.97%，ROE23.19%。
（2）2017 年高中档白酒收入 33.37 亿元，占销售收入的 94%，同比增长 30.79%， 中低档白酒占销售收入比例分别仅为 3%、3%，同比下降 5.81%和 10.48%。2017 年 毛利率 72.93%，较上年提高 0.45ppt。
高档产品中，公司主导产品为价位在 100-300 元的中高端口子窖 5 年、6 年，销售额占比达 75%左右，2017 年销售额达 26.91 亿元。口子窖 10 年、20 年、30 年增速较快，占比不断提升，2017 年销售额增速达 76.21%。
高档白酒主要代表品牌有五年窖、六年窖、御尊、小池窖、十年窖、二十年窖、三十年窖。
（3）2015 至 2017 年，在安徽省内收入在当期主营业务收入中的占比分别为 76.01%、81.77%、 84.12%。省内收入占比呈现逐年提升趋势。省内收入增速加快，2017 年省内收入 30.31 亿元，同比增长 30.94%， 省外收入 5.78 亿元，同比增长 11.03%恢复到了 2 位数的增长率。
安徽省内销售实际营业收入30.31亿，占比85.40%。省外营业收入比较少，只有5.18亿，占总营业收入14.60%。
2、资产负债表
总资产76.76亿，净资产50.85亿，无有息负债。总资产中类现金类资产37.95亿，占比49.44%，存货18亿，占比23.45%，生产资产19.64亿，占比25.58%，其他资产1.17亿，占比1.53%。
3、其他情况
截至 2017 年度安徽省内经销商数 334 户，省外经销商 248 户。
二、行业情况
1、安徽白酒格局
（1）全省来看
安徽市场壁垒较高，上市公司的省外扩张计划只有泸州老窖、洋河股份、老白干和今世缘有进入安徽市场的计划。安徽市场地产酒品牌众多，多以大众消费为主，100 元以下的产品占据安徽省白酒市场 60%的份额（约为 120 亿），100 元以上产品占据 40%的市场份额（约为 80 亿）。
从产品定位上看，金种子主打 20-35 元的价格带；50-60 元的价格带里有迎驾贡酒、宣酒、高炉家、柔和种子酒等；
口子窖、古井贡酒锁定 80-300 元中高端价位段（以古井年份原浆系列和口子窖真窖产品为代表）。300 元及以上价位有全国化名优白酒品牌占据（地缘名酒品牌洋河及川酒入皖），地产酒（古井贡酒和口子窖）短期难以突破。
（2）分品牌来看
2017年古井贡酒达 46.46%，将近五成；其次是口子窖，占比 24.02%（财务结算模式不同放大两者了省内收入规模差距，古井收入端中包含了费用，口子窖则由经销商来承担区域市场的终端管理和绝大部分费用支出），两者价位高度重合， 持续正面竞争“阵地战”会制约两家公司利润快速增长。口子窖在六安、淮北、芜湖等市场占主导 ，古井贡酒在淮南、亳州等市场占主导份额，而在合肥、蚌埠、池州、安庆等地两品牌均处强势地位。
迎驾目前主销价位仍处于银星，中高端产品年份系列老化，百元以上核心培育产品生态洞藏系列上升趋势有待进一步观察，但目前仅在根据地六安市场表现较好，其他市场仍待突破；宣酒大单品市场实际成交价位 65 元左右，虽在合肥市场密集品牌和渠道资源投放，仅能艰难维持，拓展皖北市场增量以缓解业绩压力；金种子柔和、 祥和产品老化，价位升级、品牌形象刷新等不及时，渠道动力逐步消减，新的业绩增长点尚不清晰，酒类业务业绩承压；其他品牌在百元以下竞争胶着，且面临存量竞争下的省内龙头的持续挤压。
（3）分地区看
白酒消费水平与经济发展水平高度重合，呈现皖中高、皖北、皖南相对低的特点。
目前皖中地区主流价位带已经提升至 80-200 元，以白酒古井原浆5年、 口子窖5年为主。皖北地区是古井贡酒和口子窖的大本营，目前主流价位在 60-120 元，古井贡酒、口子窖竞争激烈，古井献礼、古井原浆 5 年、口子窖 5 年、口子窖 6 年地位牢固。 皖南 60-150 元 ，人口基数小，饮酒量小，家宴及朋友聚饮消费为主，整体市场容量偏小。
三、公司情况
1、股权结构
目前董事长徐进、监事会主席刘安省分别持股 18.26%和 13.31%，前三大经销商安徽省黄海商贸有限公司、淮北市顺达商贸 有限公司和陕西天驹实业股份有限公司持股比例分别为 2.73%、2.5%和 2.02%。
2、产品结构
（1）高档产品包括口子窖十年（328）、二十年（508）和口子窖三十年（1480）；
（2）中档产品包括口子窖五年（112）、六年（158）、御尊口子窖（135）、小池窖口子窖（208）等；
（3）中低档产品有老口子系列、 口子坊、口子美酒系列（40~90）等。
3、销售模式（与古井贡酒对比）
（1）古井贡酒——深度分销模式 ：渠道利润较低、厂家主导，经销商逐步弱化为配送商 、终端管理及大部分费用支出由厂家投放、深度分销，利于开展渠道下沉厂家为主导，对经销商掌控能力高，扩张性强。
（2）口子窖——大商模式 ：渠道利润相对较高 、厂商分工（厂家负责品牌，经销商负责市场与渠道）、区域自治 、终端管理及大部分费用由经销商承担 、利于维护产品价格与渠道利润稳定经销商内部竞争小，价格和市场稳定。2012年—2017 年，公司前五名客户销售占比分别为 16.79%、17.98%、17.75%、17.81%（未披露，取2014与2016年平均值）、17.86%、15.10%，。
4、2015-2017 营收增长率分别为 10%， 16%， 27%，利润增速分别为 43%， 29%，42%。
四、增长逻辑
1、安徽省内消费升级
高档的口子窖 10 年、20 年正逐步替代口子窖5年、6年成为公司利润核心增长点，价格带的上移使公司全面受益，低中高档白酒的毛利率依次递增，2017 年低档白酒毛利率 17.18%中档白酒毛利率 53.98%，高档白酒毛利率 75.11%。
2、省内市占率的提升
口子窖及古井贡酒虽然是安徽省内寡头垄断的两家龙头白酒企业，但市场份额并不突出，古井贡酒占省内市场的 18%左右，口子窖省内占比 12%左右。对比来看同样是地产酒龙头的山西汾酒、西凤酒、洋河，在山西，陕西，江苏的省内市占率分别达到 45%，60%和 70%。 伴随消费升级带来的省内白酒市场的洗牌重整，主打100-300 价位段的口子窖和古井贡酒的份额持续提升，而定位低端的金种子，宣酒等品牌则受到挤占。如省内市场100以上价位扩容（目前行业调研数据该段位占省内市场份额约 40%，市场规模约 80 亿），持续推动公司业绩增长。
3、省外扩张，但存在不确定性
今后将省外重点市场放于浙江、 上海、广东三地，从上述三地市场规模上看，浙江白酒市场容量约 230 亿元，上海约为 110 亿，广东约为 185 亿元。
五、综述
1、主要疑问
（1）省内依靠消费升级且面临洋河的进逼，省外扩张势态还不明确，存在可能的天花板。
（2）被公司归为高档酒的主要创收产品，平均单瓶出厂价仅60余元。中低端产品价格在10~20元之间，基本可以肯定主要以食用酒精勾兑为主，公司固态酿造产能并不大，未来消费升级难度较大。
（3）各大股东均有质押，资金流不足。
2、估值
鉴于不确定性，给予15倍pe，2018年~2020年复合增长10%，即12.24亿、13.67亿、14.81亿，市值为184亿、202亿、222亿。
