REITs：房地产投资信托基金（原书第4版）

拉尔夫L.布洛克

149个笔记

丛书序

>> 美国居民的金融资产中银行存款占比自20世纪70年代以来稳定下降，更多的资金通过保险、基金等方式进入资本市场

>> 二是政府有形的手。美国政府利用金融手段支持个人住宅市场的稳定和发展，成立了两家“政府资助机构”房利美和房地美，为以合格贷款为基础资产的抵押支持证券提供担保，将联邦政府信用注入产品，消除了抵押支持证券产品的信用风险，大大提高了这类产品对投资者的吸引力。另外，房利美和房地美为合格的抵押贷款设立了一系列条件，提高了整个产业链条的标准化，大大增强了产品的流动性。从发展之初至今，抵押支持证券占所有资产证券化产品的比例一直维持在80%以上的规模，成为资产支持证券市场的中流砥柱。

改革开放以来，我国的金融市场实现了跨越式发展，对实体经济的支持作用日渐加强，在社会融资中扮演的角色日益重要，一个国家如果没有功能齐全并具备一定规模的金融市场，就无法支撑这个国家的经济运行甚至社会稳定。尤其值得关注的是，近些年来银行间市场的快速发展，为固定收益市场建立了良好的基础设施，形成了适合中国国情的市场惯例，培育了扎实的投资者群体。所有这些，为中国资产支持证券市场的发展打下了坚实的基础。从中国的国情来看，中国经济经过30多年的高速发展，原有的金融体系面临着转型的考验。

译者序

>> 资产信用替代银行信用

>> REITs是一种特殊的公司或信托，其满足以下几个条件：必须将至少90%的年度应税收入（资本利得除外）作为股息分配给份额持有人；必须将资产的75%投资于不动产、房地产抵押贷款、其他REITs的份额、现金或是政府证券；必须从租金、抵押贷款利息、不动产出售实现的利得中获得总收入的75%等。这些要求的目的是将这种特殊目的的运营公司的经营局限在房地产相关领域内，以防止其税收套利

>> 美国的REITs分为两种类型：一种是权益型REITs，即REITs自己持有房地产，将房地产的租金等收入作为主要收入来源；另一种是抵押型REITs，即REITs将资金以抵押贷款（mortgage）的形式借贷给房地产开发商，或是购买抵押贷款、抵押支持证券，以赚取利息为主要收入来源

>> 到2008年，根据NAREIT的统计数据可以发现，抵押型REITs已经式微，权益型REITs占据绝对主导地位

>> 美国的REITs是一种持有、运营、开发、管理房地产业务的房地产企业，其法律实体既可以是公司，也可以是信托

>> 有聚焦于写字楼的REITs，有聚焦于大型购物广场的REITs，有聚焦于养老医疗地产的REITs，有聚焦于旅馆的REITs，有聚焦于工业物业的REITs，甚至还有更细分聚焦的影院类REITs和实验室类REITs等。

>> 中国的信托没有一个可以流通的二级市场，除了充当资产证券化的特殊目的的信托之外，也不存在公开发行和公开交易的信托产品。

>> 中国的房地产信托以发放信托贷款为主，而且都是针对具体项目，具有很强的项目融资特点，信托仅仅充当了结构化融资的特殊目的载体，而信托公司实际上干的是投资银行或者商业银行的活。因此，虽然REITs中也有“信托”（trust）一词，但它和中国的房地产信托是完全不同的两个概念。

>> 有REITs的当期股息回报约为4%，加上约4%的股息增长率，REITs大约能够为投资者带来8%左右的总回报

>> REITs相比标准普尔500指数、债券指数有更小的波动性，与其他资产类别的相关系数也相对较低，因此是一个能够增强投资组合风险收益特性的不错的选择。

>> 中国的房地产信托产品具有较高的投资门槛，面向高净值客户发行，收益基本在10%左右

>> 从基础资产的角度来看，房地产行业本身是一个具有高度周期性的行业

>> 房地产的周期性主要来自两个方面：一是房地产空间市场本身的供需关系所形成的周期性，这种周期性由于房地产较长的建设周期而得到强化；二是信贷市场所形成的周期性，更多来源于更宏观的外部环境

>> 对于能够实现长期融资的REITs，无论其是采取抵押贷款的形式，还是采取权益持有的形式，都能够有效化解房地产行业的流动性危机

>> 在美国的金融体系里，REITs通常不包括在证券化产品或结构化产品的范围内。

第1章 房地产投资信托：它们是什么及如何运作

>> 在绝大多数市场周期，房地产与其他资产的表现呈现相当低的关联性

>> 房地产投资信托可以提供可观的红利收益，从历史角度看，已超出绝大部分公开交易的股票

>> 它们的税收优势是不需要为其收入纳税，而根据法律需要支付至少90%的净收入给其投资者作为股利。

>> 权益型REITs对于利率变化表现更加稳定

>> 截至2010年12月31日的35年时间里，权益型REITs提供了平均14.0%的年度总回报。

>> REITs提供了比标普500表现更好的回报，却有股票无法获得的优势，包括与其他资产类别的较低的相关性、更小的市场价格波动

>> REITs股票和标普500在1980～2010年之间的相关性仅为0.55

>> 35年的观察让我得出的结论是：多数时间里，REITs按每日来衡量，波动性小于其他股票。

>> REITs的运营表现与财务表现，每个季度到每个季度及每年到每年，都非常具有可预测性和稳定性，很少有主要的负面冲击引起波动。

>> 一个有助于减轻REITs股票波动性的因素是它们的更高的股利

>> 购物广场类REITs面临着消费者支出习惯改变的风险；公寓类REITs面临着单户寓所的欢迎度变化和物业所在地区的就业增长下滑的风险；健康护理类REITs面临着政府在健康护理返还的开支削减的风险。总体而言，所有REITs都面临着可租物业供给增加和需求衰退的风险。

>> 大多数商业房地产持有人享有的长期租约提供了盈利稳定性，并且使得这类资产更加“债券化”。因此，风险被降低了。

>> 我们必须记住，REITs是股票和房地产的独特混合体。

>> 底线是REITs股票不是没有风险，尤其是对于短的时间维度而言。预期之外的经济事件和投资者偏好的变化能够也的确会一次又一次地影响REITs的价格。但是那并不会降低REITs作为长期投资的价值

>> REITs的高的当期收益经常充当了应对每日市场价格波动的减震器

第2章 REITs与其他有竞争性的投资的比较

>> 如果通胀率提高，通常利率也将随之提高，而这将降低债券的市场价值

>> 一个REITs的价格也会因为利率提高而下滑，但是较高的利率通常是由于较快的经济增长，而这有助于提升REITs的现金流

>> 优先股的股息率在初始发行时确定，在其持续期间保持不变

>> 公用事业类股票一直是投资领域中最重要的组成部分，也一直是那些寻求较高股息和较低投资风险的投资者的最爱

>> 电力、天然气、水及电话的公司的权益份额

>> 很多公用事业类公司在其经营区域内被授予法定的垄断经营权

>> 一方面，企业无须与其他服务提供者竞争，因此收益和股息都非常稳定。另一方面，其对顾客收费受到监管，只能在监管当局的允许范围之内收取。因此，公用事业类公司承受了变化无常及受到政治驱动的监管者影响的风险

>> 公用事业类股票在近些年来的波动性低于REITs股票

>> 一个明智的投资策略是同时持有REITs和其他高收益股票以及其他类型的投资

第3章 今日之REITs

>> 上REITs将这样运作：该REITs本身不能够直接拥有任何物业

>> 当今绝大多数REITs是自己持有房地产而不是进行房地产贷款。

第4章 物业类型和周期

>> 四种主要的商业房地产类型是住房（主要是公寓小区）、工业物业、写字楼以及零售购物中心

>> 房地产的价格和利润随着周期而变化，周期的类型通常能够被预料，但是其持续时间和规模很难被预期

>> 房地产周期的不同阶段为：萧条、恢复、繁荣以及过度开发和下行。

第5章 神话与迷思

>> 养老基金不愿意投资REITs的最经常提及的原因是缺乏流动性

>> REITs在很长一段时间里，被房地产投资者视作股票，而被股票投资者视作房地产

>> 他们的管理受到管理团队自己持有股份和其他利益的高度激励。他们在自己理解深刻的区域或是他们认为自己能够成功的区域从事扩张、进行周密的计划，而且他们经常能够为这些扩张获得所需的资本

>> 房地产和REITs投资风险的三种关键因素是：债务杠杆、缺乏分散性及资产或机构管理的质量（包括选择持有的资产和物业地点）。

>> 利率上涨过快将会扼杀经济增长，从而导致衰退。一旦衰退控制局面，物业持有人将难以保持现有租金率和出租率。

>> REITs投资者需要更多地关注市场形势、信贷市场、现金流和管理团队的能力而不是通货膨胀

>> 一个管理良好的REITs能够利用疲软市场出现的机会的程度，取决于可以获得的资本的数量和成本、市场的疲软程度以及其他购买者的竞争程度。

>> REITs股票最后是被交易而不是被持有的信念，是一个危险的迷思。该迷思基于一些假定，全都是错误的。这些假定包括：（1）REITs股票，像商品股票一样，如果想要得到较好回报，必须要能够在合适的时间购买并出售它们；（2）房地产和REITs股票价格、市场形势、利率、资本市场和投资者心理能够被机敏的投资者提前预料并且计算；（3）购买并出售这些危险的小魔鬼的目标是获得大的盈利并回避同样大的损失。错！错！错！

>> REITs股票不需要频繁地购买和出售。事实上，它们是终极的适合购买并持有型的投资。

>> 在过去的始于1989年第三季度结束于2007年第一季度的整个商业房地产周期的17年里，获得了13.4%的平均回报，明显可以与股票总体市场相比较

>> REITs的50%的回报来自股利，因此投资者获得报酬并且等待股票价格随着盈利、股利和净资产价值增长而上涨的额外回报到来。REITs是对于耐心的长期投资者真正有吸引力的投资。

>> 为了成功地选择购买和出售REITs的正确时机，投资者必须要能够预测利率的变化方向（长期的和短期的）、美国的房地产市场、机构和个人的资本流动、通胀率和失业率，所有这些因素都决定房地产和股票的价格。投资者不可能一直能够预测这些，对于99%的投资而言，预测纯属浪费精力。

>> REITs股票最适合那些寻求股利收入和温和价格升值的投资者。REITs的价格会随着现金流和资产价值的增加而上涨，而且他们和其他资产类别只有很小的相关性。那些处理REITs最佳的投资者是那些有最大的耐心、愿意持有并度过偶尔的熊市并且不期望会击中纪录的投资者。

>> 还要一次一次地维护该分配的平衡

>> 决定长期的房地产风险的关键因素是债务杠杆、缺乏分散性和对物业和物业组合差劲的管理

第6章 REITs业绩的历史

>> REITs行业被开始于1993年的IPO巨浪完全转变

>> 尽管REITs的牛市在1994年出现了休整，但是20世纪90年代早期的IPO繁荣对于REITs世界产生了革命性的影响。它使得投资者能够参与的物业类型及REITs数量大大增加

>> DDR、杜克物业、普增房产、金科地产集团、Post Properties、西蒙物业集团以及塔博曼中心

>> 短期或是中期内，REITs价格波动性都要超过直接持有房地产。

>> 零售类房地产表现稳定，但是公寓类持有人由于上升的失业率、单户家庭房屋的不断流行等原因而受到打击。写字楼持有人则因为多数美国企业在20世纪90年代末期的繁荣之后减少员工雇佣和空间需求而遭受痛苦。

>> 公寓空置率从2000年的3%上升到2003年年末到2004年早期的6.8%，

>> FFO增长

>> 投资者在2003～2007年开始认为商业房地产市场将变得更加稳定。房地产市场的信息变得更加容易获得且透明，这是由于互联网的发展和物业信息得到编缉开展的原因

>> MCSI US REITs指数（一个纯价格指数）在当天到达1 233.66的高点，而接踵而来的熊市则持续到2009年的3月6日，指数跌到287.87。仅仅两年时间，指数下跌了76%

>> 商业物业价格指数（CPPI）

>> REITs股票是商业房地产市场的价格变化和运营趋势的先行指示器，难怪其在2007年早期就开始疲软。

>> REITs组织，就像大多数物业持有人一样，总是使用债务来购买物业，这提高了回报但也放大了风险

>> REITs的杠杆比率接近于2003年的水平。杠杆比率约为45%，这和当今的标准一致，也处于投资者可以安心的水平

>> 运用50万美元的债务持有100万美元的物业，杠杆水平只有50%。但是，如果该物业的价值下跌到60万美元，杠杆水平就一下子上升到83%了。这在2008～2009年间，对于REITs组织是一个大问题。

>> 2008年、2009年和2010年，分别有35家、56家和7家REITs停止了股利发放

>>

图6-4 20年REITs的表现，对照标普500和罗素2000

观察

我自己作为投资者在2007～2009年这一段混乱且担忧的时间里在REITs的战场上勇敢作战。我将一些个人的观察表述如下：

REITs在2009年募集权益资本，非常痛苦但是绝对是那一时间里的正确策略。

第7章 REITs：增长和价值创造

>> 运营资金（FFO）和调整后的运营资金（AFFO）

>> 对FFO偏好而不采用净收入，是和折旧概念有关的

>> 会计上，房地产折旧总是被当作费用来处理，但是在真实的世界，许多物业不仅能够随着时间保留其价值，有很多还能够显著升值。这主要是由于上涨的土地价格、通货膨胀、上涨的建造成本、稳定增长的租金率和运营收入以及物业升级等导致的。因此，REITs在GAAP准则下的净收入，反映的是一个很大的折旧费用，被多数REITs投资者认定为在衡量一个REITs的现金流方面，相比FFO而言意义要小很多的指标。FFO则将GAAP下的房地产折旧加回到净

>> 当计算FFO时，还有一些其他的调整，如将GAAP净收入中的从物业出售中获得任何资本利得收入减去。原因是REITs不能够同时以两种方式处理该收入：在计算FFO时，这一收入不能忽略折旧，折旧将减少一个在资产负债表上的物业的持有成本，而接着将从物业以高于持有成本的价格出售中所获得的资本利得包括进来。更进一步而言，GAAP净收入通常是由直线摊销后（after“straight-lining”）决定的，或是在租约期内烫平合同租金收入得到的。这是另一种会计惯例，但是在实际生活中，一个多年租约的租金收入并不平滑。它将经常随着时间上涨。由于这一原因，一些投资者在考察FFO时，调整租金收入以反映在报告期内实际的合同租金收入。另一些投资者在计算AFFO时，通过将租金直线摊销来解决这一问题。我们将在本节的后面部分讨论。

许多投资者认为在衡量盈利能力的时候，FFO的概念比净收入更加有用。然而，尽管在REITs世界里广泛使用，这一方法也有一系列的问题。首先，商业房地产的价值可能会（事实上也是如此）随着时间缓慢减少，这是由于破旧或是过时的原因。如果想要维持物业的价值，持有人将被迫不时地投资在提升及结构重置上面（例如新的天花板或是更好的照明）。因此，在决定FFO时，简单地将折旧加回到净收入中，会提供一个关于运营结果和现金流的过度美好的和变形的图景。这种方式没有考虑这些较大的而且是重复产生的资本支出。

还有，投资者在考虑普通的物业维护时的一些物件，例如公寓建筑的地毯、窗帘和洗碗机等，在会计处理上通常是资本化的而且是不断折旧贬值而不是升值的。

>> 调整后的运营资金是在运营资金的基础上调整那些虽然被资本化的但是没有提升物业价值的费用支出，它还进一步将租金的直线摊销剔除。

>> 投资者或分析师必须通过研读财务报告和相关附注来自行计算AFFO的数值。

>> 即使REITs披露了AFFO值，各家REITs的计算方式也各不相同

>> 一些分析师和投资者在确定AFFO的时候，会去察看REITs在报告期内承担的真实的资本开销，而另一些则使用长期的平均数值来平滑特别高或特别低的资本开销。还有一些试图基于REITs在多年里的历史经验来确定一个“常规化”的数值。没有“正确”或是“错误”的方法，但是投资者将这些方法进行比较非常重要。

现在，我们已经区分了这些不同术语的差别。尽管FFO在跟踪REITs的自由现金流方面比其他术语更有意义，我们将更多地提到FFO而不是AFFO，这是因为便利，也因为所有的REITs都报告FFO的数值，而只有一小部分REITs报告AFFO。

当我们在后续的章节里讨论REITs股票的市盈率时，我们将使用（价格/ FFO）或是（价格/AFFO）的数值。P/FFO使用得更加普遍，而且没有一个统一的计算方法。在任一事件里，我们必然一直注意这些GAAP下净收入的一些补充，都是由各家REITs或是为各家REITs单独计算的。

FFO/AFFO的增长机理

与其他高收益投资如债券或优先股相比，REITs的一个有吸引力的特性是他们的长期资本升值潜力和不断增大的股利。如果一家REITs被认为没有能力增长其FFO、AFFO或股利时，他的股票将仅仅是基于收益的基础上被交易。

>> 们将更多地提到FFO而不是AFFO，这是因为便利，也因为所有的REITs都报告FFO的数值，而只有一小部分REITs报告AFFO。

>> 最明显的内部增长类型——提高租金率和收入的能力，可能是REITs内部增长的最重要的决定因素。

>> 投资者应当高度关注REITs的价值创造能力，这是决定一家REITs股票价值的重要因素，但是从其中所获得的收入并不总是反映在FFO或AFFO中。

>> 投资者应当尽量理解一些像资本成本和内部回报率之类的概念，这些概念有助于我们理解REITs在进行收购或是推行开发项目时是如何创造或摧毁价值的。

第8章 寻找蓝筹

>> 房地产企业是一个高股利但是低增长的企业

>> 类债券REITs经常持有健康护理或其他以“三包”形式租赁给单一客户的物业。

>> 卓越的并且经受过检验的管理团队，既熟悉房地产持有和运营，又了解公开市场的奇事。

有获得债务资本和权益资本的渠道，以及能够有效利用资本并创造股东价值的业绩记录。

资产负债表强健且具有弹性。

聚焦于特定部门，且对区域市场或本地拥有专业技能。

保守的、机智的股利政策。

良好的公司治理。

有意义的内部股份持有。

>> 评估REITs管理团队质量的一个最明显但也是经常被忽视的方法是考察其过往表现。该REITs在增长每股FFO和NAV方面，有一个长期的成功的业绩记录吗？该REITs有一个稳定上升的股利吗？该REITs公开上市多长时间了？该REITs在不同的房地产周期中是如何度过的？在房地产市场经受寒冬的时候或是遭遇新的开发项目的严酷竞争的时候，该REITs的管理团队是如何保护其现金流的？该REITs是如何投资其股东或是新投资者委托的资本的？该REITs是如何真正为其股东创造价值的？

>> 即使是最强的蓝筹REITs也难以做到在所有的衰退中毫发无损

>> Boston Properties、西蒙房产和Vornado Realty这三家最大的、最受人尊重的REITs，在大衰退期间也削减了股利。

>> 通畅的资本渠道以及将资本明智地进行投资是区分蓝筹RETI和其他REITs的关键因素。

>> 蓝筹REITs由于有想象力的管理和多元的价值创造策略（还有强健的资产负债表），无论是在经济或是房地产市场的哪个状态，经常能够比其他REITs有更好的价值创造机会

>> 最近的收购是以一个市场价格进行的吗？该REITs是否进行了一笔出色的交易？该收购的上升潜力或是预期IRR如何？新的开发项目将会成功吗？会有多大程度的成功？承担的风险是否值得？管理团队是否已经超出其专业领域

>> 蓝筹REITs的第三个因素是资产负债表。

>> 债务杠杆增加了持有房地产的风险与回报，可能不会创造任何有意义的价值。

>> 比如，如果一家REITs有1亿美元的债务且总资产的价值为3亿美元，它的债务/资产价值将是1亿美元除以3亿美元，即33%。这种方法，关注REITs的资产价值而不是其在股票市场的股票估值，有两个优点。其一是其更保守（通常REITs在市场上的价格会高于其NAV），而且避免了债务比率的急剧波动（REITs的股票价格的波动性通常要高于其持有的资产价值的波动性）

>> 蓝筹REITs将表现出温和的债务比率。例如，在多数环境中，通常不会高于40%～45%

>> 高于55%的债务/市场价值会使得REITs投资者不自在，

>> 个细心的REITs投资者将会考察债务/市场价值（或是债务/资产价值）、债务/EBITDA以及利息覆盖比率或是固定费用覆盖比率，以判定一家REITs是否过度使用杠杆了。

>> 投资者的确应当分散化，通过购买多个REITs，每个REITs都是在不同的部门和区域从事业务，而不是购买一家试图提供所有事物的REITs。

>> 一个专门化的REITs的例子是AvalonBay Communities，这是一家公寓类REIT

>> 对于一家REITs而言，集中于一个特定的地理区域非常重要，专注于一种物业类型更重要。

>> 公寓部门的例子包括BRE Properties及艾塞克斯房产（Essex Property）。前者将自身业务限制在西海岸、亚里桑那及科罗拉多。后者将聚焦于加利福尼亚与华盛顿。

>> Equity Residential，是一家最大的公寓类REITs，

>> Boston Propreties在四个关键的市场纽约、华盛顿特区、波士顿及旧金山持有重要的写字楼资产。

>> 一家REITs想要赢得“蓝筹”的称号，仅仅将自身局限在少数几个市场是不够的。

>> 很长的时期里支付高于自由现金流所能承受的股利并不是一件明智之举，而且意味着REITs的缓慢清盘

>> 大多数蓝筹REITs都有一个较低的支付比率，而这更有利于长期增长及更大的总回报。

>> 利润是最大的激励，是资本主义的基本信条，一个在自己管理的REITs上有足够的股份的管理团队将会为股东挣钱的同时也为自己挣钱。

>> 投资者更乐意看到关键的管理人员持有大额的股份头寸（只有偶尔的小量出售）。这是蓝筹REITs的另一个标志。

>> 资本渠道以及明智且有利润地利用资本，是区分蓝筹REITs和其他REITs的关键因素

第10章 构建一个REITs投资组合

>> REITs的现金流常常比大部分其他现金流更具防御性。因而，由于REITs的股票市场效应使得其收益依通胀进行调整，REITs提供了相对较高稳定的收益，它也常常在下降趋势时具有防御性。”

>> 相当保守的投资者，寻求具有适度风险和波动性的稳定收益，其中资本增值不是最重要的，在组合中REITs的配置介于20%～25%应该适合于你。

>> 但是如果你更加激进并且寻求更高收益，那么或许一个配置适中的5%～10%的REITs比

>> 达到基本水平的多样化，至少6或8只REITs是必要的。

>> 6只不同的REITs会提供一个最小可接受水平的板块多样化（或许在每一主要板块中有一个，如公寓、零售、写字楼及工业；或许在两个较小板块中有一个），但8或者10只REITs会更合适。如果你有一个头寸购买10只不同的REITs，好的配置是在住宅、零售和写字楼（主要板块）每个板块2只，在工业、健康医疗、自助存储及旅馆中每个板块1只。拥有更多可用的投资资金，你可以试图加入一些子板块，例如，试验室、数据中心或大学公寓、林地，或三包租赁REITs。或者你可能想要在每一板块中扩大地理多样化。例如，在一个全国范围的板块中加入一只专注于西海岸的公寓类REITs。同样的方法可被用于其他板块，例如社区购物中心、写字楼和工业房产。一些REITs，例如Vornado Realty和Washington REITs，拥有不止一种房产类型，因而以这种方法取得额外的多样化是符合逻辑的。

>> 如果发现自己超配了一个当前不受欢迎的板块，如2009年时的零售类REITs，REITs投资者也不用过度担心，只要该板块长期前景看起来比较稳定。像股票投资一样，房地产似乎总是会回归平均。

>> SNL Financial完整地覆盖REITs行业，提供重要的REITs数据，分红和盈利预期。大部分零售经纪公司也提供REITs行业和单个REITs研究报告。在网上可以得到比以往更多的信息，实际上所有REITs以及NAREIT都已经建立自己的网页。Motley Fool，REITs Cafe也提供REITs信息，有时还会提供一些房地产讨论区。

>> 自己动手的投资者可以在www.reit.com/IndividualInvestors/PubliclyTraded REITDirectory.aspx上获得每个上市REITs的名单，带有他们网站的链接。在NAREIT的网站中另一个有用的工具是REITWatch，它是按月发布的。它包含了大量上市REITs的当期信息；进入www.reit.com，点击“NAREIT统计公开信息，”然后点击“REITWatch”。

>> 10-2提供了一些REITs投资者信息渠道的概要描述

>> 或许最知名的是先锋REITs指数基金（代号：VGSIX），它以摩根士丹利美国REITs指数

第11章 投资于全球REITs和房产公司

>> 整个50年代Zeckendorf的W&K公司占据了报纸头条。

>> 西蒙地产集团于1993年上市，目前是世界上最大的区域性购物广场所有人，在2010年年底股票市值接近300亿美元。

>> 西田集团在澳大利亚、新西兰、美国和英国拥有购物中心，它的合并市值达到290亿美元，常常与西蒙地产竞争全球最大区域性购物中心所有人的地位

>> 全球房地产的天空里，西田和西蒙都不是最大的公司。这个头衔要归于香港新鸿基地产有限公司，

>> 对于所有共同基金投资，投资者应该仔细考虑包含在基金募集说明书中的信息，记得过去的业绩并不能保证未来的业绩

>> 该组别也包括两个在市场中活跃的交易型开放式指数基金（ETFs）：第一信托FTSE EPRA/NAREIT（代码：FFR）和SPR DJ Wilshire全球房产（代码：RWO）。该组别的年度管理费均值为0.76%，年度花费均值为1.14%。

>> 该组别包括两只在市场中活跃的ETF，SPDR DJ Wilshire国际ETF（代码：RWX）和智慧树国际房地产（代码：DRW）。该组别的管理费均值为0.83%，年度费用均值为1.11%。

>> iShares道琼斯房地产指数（代码：IYR）和先锋REITs基金（代码：VNQ）。该组别的年度管理费均值为0.69%，年度费用均值为0.96%。

>> NAREIT——REITs.com 美国全国房地产投资信托协会维护的网站，提供美国房地产证券市场一系列丰富的数据。著名的是它的FTSE NAREIT美国房地产指数系列的月度投资业绩，可以在“行业数据”中找到；房地产板块和子板块投资业绩；以及月度出版物《REITs观察》，在“NAREIT统计出版”中。

EPRA——epra.com 欧洲公共房地产协会向会员发布许多报告。然而，非会员可以收到他们的月度市场评论，它包含了大量有用的信息。

APREA——aprea.asia 亚洲公共房地产协会网站为非会员提供了一系列新闻报道。研究报告和其他刊物只能被会员使用。

最后，投资者可能会希望通过几个公认的财经网站中的任何一个跟踪全球市场。Yahoo Financial.com是一个这样的潜在信息来源，还有Bloomberg.com及其他几个。这些主流网站通常提供美国、澳大利亚、香港和伦敦的股票报价、盈利报告和其他综合新闻等实时内容，但对于一些地方如日本、中国和较小的欧洲市场多少不太有用。

>> 历史上公共房地产证券曾经每十年遭遇一次重大的市场调整。一些相对较短，而一些则拖延得有点长。美国平均下跌周期是22.3个月。这种调整的价格下跌平均为46.9%，在2007～2009年暴跌70.4%是所有下跌中最深的。个人投资者需要在这种下跌开始时保持警惕并相应地采取防御措施。

>> 种最好的防御方法是持有那些在过去衰退期间的业绩记录与众不同的上市公司股票。这些公司的管理者非常清楚这种下跌期间可能发生的情况，每当他们发现风暴出现在地平线上时，他们会降低债务杠杆，削减开发规模以及采取其他预防措施

>> 个多元化投资组合中15%配置于房地产股票应该会导致年度总收益增加额外10个基点（0.1%），而减少约50个基点（0.5%）的投资组合风险

第12章 什么地方可能出错

>> 所有的REITs都存在三种主要风险：疲软的空间市场，利率上升和商业地产价格下跌，

>> 房地产过度供给有可能是新建筑超出市场消化能力的结果，或者可能是由于经济衰退导致需求大幅下降

>> 利率上升也会减少房产所有人的利润。当利率上升时，借贷成本上升，而房地产通常通过债务进行融资。高利率不但会影响房产所有人的利润，也可能影响REITs的营运现金流。但这里也常存在另一个问题。利率上升会放慢经济增长，反过来也会减少对出租房产的需求。此外，如我们稍后在本章中详细讨论的，利率上升通常会对REITs股价造成消极的影响。

>> 投资者必须设法区分是温和的、暂时性供给过剩或需求不足状况，还是严重得多的持久性状况。在后一个情形中，REITs股价可能会下跌并持续低迷一两年。

>> 好的防御是一个简单的方式：我们必须把REITs股票看作一种永久的投资，除了那些是股票交易者的人外，把他们当作我们投资组合不可分割的一部分长期持有。

>> 在2010年12月31日，所有REITs的总体股票市值是3 590亿美元，比1992年年底110亿美元、1995年年底500亿美元和2001年年底1 470亿美元上升（但比2006年年底4 010亿美元下降）。

第13章 后记：对未来的一些思考

>> REITs行业的大部分增长只是发生在过去20年中，1993～1994年间首次公开发行（IPO）热潮所推动的；第二次公开发行大潮发生在1997～1998年间，许多REITs规模得以增长。大部分REITs股票价格的上涨，特别是从2000年到2010年间，也是一个主要因素。

>> 个敏锐的观察家曾经说过，婴儿潮一代就像一只刚刚被大蟒蛇吞下的老鼠，当肉在蛇长长地身体里移动时，它大大地改变了蛇的形状。婴儿潮时代出生的人，当20世纪50年代他们开始上学时教室过于拥挤；当60年代他们进行高等教育时，学费不断攀升；当70年代和80年代，他们开始工作并在公司里升迁时，宝马车和其他消费品的需求十分火热。他们购买互联网公司股票，加剧了90年代末的互联网泡沫。然后在前几年前他们将资金投入到房产上，将其价格推动了难以维继的水平。也许我们不应“跟随金钱”，而是应该跟随婴儿潮时代出生的人。他们现在快速接近（或进入）退休，在2011年最老的婴儿潮时代出生的人已经65岁。

>> 2009计划年度调查，结论是“养老金固定缴款计划中，含有房地产基金投资选择的比例已经从2008年的24.8%跳升到2009的33.4%”。10年前，只有5%这样的计划提供房地产投资选择。

>> REITs机构的报告和信息披露已经十分全面，现在个人投资者通过前往一家REITs的网页，很容易获得以前仅能被分析师或机构投资者取得的财务和其他信息。

仅举一个例子是AvalonBay的网站（www.avalonbay.com），其包括季度财务信息和一些附件和附录，描述了公司的发展路径，收购和出售及子市场概况与其他主题

术语表

>> Real estate investment trust（REITs）房地产投资信托 要么是一个公司（最近不是太常见），要么是一个商业信托，具有某些联邦法律规定的税收特性，其中最重要的是如果满足一定的要求（例如要求将90%的税前年度净收入支付给其股东），机构可以获得与支付给其股东分红相等的联邦税收抵免。

Real Estate Investment Trust Act of 1960 1960年房地产投资信托法案（Real Estate Investment Act of 1960） 由国会通过的立法并于1960年签署成为法律，批准建立REITs机构，目的是允许个人（和机构）进行房地产投资并获得类似于他们从直接持有获得的收益。

Real estate operating company（REOC）房地产营运公司 通常指一个拥有、管理或开发房地产但在联邦法律下，没有资格获得REITs身份的上市公司。这些公司因而不需要向其股东进行任何分红支付，他们也不受其他适用于REITs机构的规定的制约；这给予他们在使用资金方面更多的灵活性。然而，他们以正常的公司税率缴纳所得税。由于他们通常很低的分红收率，他们的股票可能比REITs股票更具波动性。例子包括Brookfield Properties，Forest City Enterprises，the St.Joe Company，大部分住宅建筑公司和许多旅店公司。

Same-store sales 同店销售额 这个术语在历史上曾被用于对零售公司（例如JC Penney）的分析，是指开业至少一年的店铺的销售额；它排除了已经关闭店铺和新店铺的销售额，这些店铺通常有不正常的高额销售增长。“