生产理论·第二章：利率及其决定
第一节 多阶段：纯利率
之前，我们对生产结构的理论分析是假设其合并为一个阶段，一家或数家企业的包括专用要素的生产都拥有垂直整合了的所有阶段，直到最终产品卖给消费者，这当然是不现实的假设。我们现在应该考察真实世界中的生产状况，在真实世界中(a)要素有非专用的也有专用的，而且(b)随着要素持续发挥作用，并从生产过程的较高阶段推进到较低阶段，生产会被划分成许多阶段。所以现在我们不再假定一家企业购买了要素并保有产品的所有权，直至出售给消费者，而是假定在一定的时间间隔之间存在着不同的企业，不同的资本家群体，且在每一阶段到达间隔时，产品被另一个或者另一群资本家用货币买走。至于到底存在着多少个独立的生产阶段，又或者各个生产阶段之间的时间间隔有多长，对此并无必要作出限制性假设。让我们回到上一章讲到由要素所有者享有产品共同所有权时所用的例子情形当中去。我们将假定产品和服务的交易发生在途中的每个标注出来的线上，仅仅出于便利起见，我们还要进一步假定每一生产阶段花费同样的时间长度。
上图描绘的生产结构和支付是这样的：消费者为我们所考察的物品花费了100盎司。在这100盎司中有5盎司成了消费品出售者的利息收入，而95盎司被付给要素所有者。在我们的例子中15盎司是由于土地和劳动的使用而支付的，而80盎司用于购买较高级资本品要素服务。在第二个阶段，资本家们从他们产品的出售中收到了80盎司的收入。在这80盎司中16盎司用于购买土地和劳动要素，而4盎司成为了第二级资本家的利息收入。剩余的60盎司被用于购买更高级的资本品。同样的过程如此重复下去，直至最高的生产阶段，最高级的资本家们收到20盎司的收入，为他们自己保留1盎司，并支付19盎司给土地和劳动要素。土地和劳动要素加总后的收入是83盎司，总利息收入是17盎司。
现在资本家或资本家们不再是在生产的最后阶段才收取一个总利息收入了，而是在每个生产阶段获取利息收入。假如每一阶段耗时一年，那么该物品的整个生产过程耗时六年，当这些阶段全部合而为一，或者说垂直整合了，那么一个企业家就提前六年预付了原初要素的所有现金，然后他在之后时段等待获取自己的收入。严格地讲，由于随着产品被推进到其最终形态，劳动与土地必须持续发挥作用，并得到报酬。于是最早被雇佣的劳动和土地会在第一年得到报酬，而最晚被雇佣的会在第六年年底得到报酬。然而，在分割开生产阶段的情况下，每个资本家都只是预付现金一年。
在之前讨论利息的部分时我们已经展示了：货币始终是非专用的，其结果就是在均匀轮转经济体系中，货币投资的利息回报在整个经济体系中处处都是相同的，无论产品的类型及其生产的特定条件如何。在这里我们发现这一原理得到了扩充，不仅每一种物品的利率必须是一致的，而且每种物品的每个阶段的利率也必须是一致的。在我们上面的图表中，产品所有者即资本家收到的利率回报在每一阶段都是相等的。在最低阶段生产者投资了95盎司在资本品以及原初要素上，并从消费者那里收到了100盎司，净收入为5盎司。这表示该投资的回报为5/95，或者说大约5.2%。在我们所考察的均匀轮转经济中，不存在由于不确定性导致的利润或亏损，所以这一回报表示的是纯利率。下一较高阶段的资本家投资了60+16或者说76盎司在要素上，并得到了4盎司的净回报，还是大约5.2%。每一投资阶段都以此类推，每一阶段的利率都是一致的。在最高阶段资本家在土地和劳动上投资了19盎司，并收到了1盎司的净回报，仍然是5.2%。
生产过程中每一阶段的利率都必定是相等的，因为假设较高阶段的利率比较低阶段的利率高，那样资本家就会放弃较低阶段的生产，并转移到利率回报更大的较高阶段。这种转移的影响如何呢？我们可以通过强调利率不同的推论来回答这一问题。假设阶段A比阶段B的利率高，这意味着进入到阶段A的要素价格合计与其产品卖出价格之间的价差比阶段B中的价差更大。以上面的图表为例，比较一下阶段4和阶段1,我们发现前者的价差是43到45，而后者的价差是95到100，每一阶段的净利息回报大约是5.2%。但是现在我们假定阶段四的要素价格合计是35而不是43，而阶段1的尿素价格合计是98。资本家投资阶段4可以获得8盎司即23%的净回报，而阶段1的投资者赚得大约2%的净回报，那么资本家就会开始停止阶段1的投资并转移到阶段4当中。这种转移的结果是，对阶段1中要素的总需求减少，因此投资阶段1中所利用的要素价格降低；同时对阶段4更多的投资必将抬高其中要素的价格，所以总价从35开始增加。阶段4的产品也开始增加，而增加的供给降低了出售价格，从43开始降，一直持续到两个阶段中的价差百分比相等，这些套利行为才会停止。
利率等于不同阶段中的价格差比率，理解这一点非常重要。太多太多的作者把利率只当作借贷市场的借贷价格。而事实上，利率遍及所有的时间市场，而生产性的借贷市场严格意义上只是具有派生重要性的一个附属时间市场。在凯恩斯的《通论》中，凯恩斯断言米塞斯的“怪异”的利息理论把“资本的边际效率”与“利率”搞混淆了。正是凯恩斯对借贷市场这一相对不怎么重要的问题的过分关注构成了凯恩斯主义利息理论的一个最大缺陷。而且问题的关键在于：资本的边际效率即一项投资的净回报率，恰恰才是真正的利率。它是时间市场的价格，是自然利率。
不仅任一给定产品的每一阶段的利率相等，而且在均匀轮转经济体系中所有产品的所有阶段都遍布着同样的利率。在不确定的真实世界中，企业家行为的趋势始终指向建立遍及经济体系中所有时间市场的一致利率的方向。利率一致性的理由很清楚，假如物品X的阶段3赚得8%而物品Y的阶段1赚得2%，那么资本家就会倾向于结束后者的投资而转移更多投资到前者中去。作为对供求变动的反应，价格差会相应的变动，然后利率变得一致。
现在我们可以去掉关于各阶段长短相等的限制性假设了。任意产品的任意阶段都会根据生产技术和工业需要的组织结构而或长或短。比如对任意特定阶段来说，生产技术可能需要一年的收获期。另一家企业或许垂直整合了两个阶段，在卖出产品得到货币之前就把货币预付给了涵盖两个阶段的要素所有者。任意阶段中投资者净回报都会根据该阶段的长度自行调整。比如假设经济体系中一致利率是5%，这是对某一时期单位比如说一年而言是5%，在均衡状态中，一个涵盖两年时段的生产过程或者投资会赚得10%，这相当于每年赚5%。对任意时间长度的生产阶段来说此理相同。因此，阶段的参差不齐或者阶段的整合丝毫不影响均衡的过程。
资本投资者所完成的，是从购买要素服务的日期开始，到产品被售出的日期结束的，对资本品的拥有和持有。这就相当于用货币购买未来物品，即生产资本品的要素服务，之后在晚些时候为了换取货币而卖掉现在物品，后者发生于消费品被出售时，因为消费品是现在物品。当中级的、较低级的资本品为货币出售时，被卖出的就不是现在物品，而是距离近一些的未来物品。换句话说，资本品从较早的距离未来更遥远的阶段朝向消费阶段被推进到一个较晚的或者距离未来较近的阶段。这一转换过程的时间会适用一个时间偏好率。比如说如果市场的时间偏好率即利率是每年5%，那么市场上的某一现在物品价值100盎司，从现在起一年后对它的要求权价值就会是95盎司，从现在起一年后的100盎司的要求权的现在价值就是95盎司。基于此，可以计算出各个时点上物品所值，结果是一定时段的利率是一致的。
因此，资本家们把现在物品预付给要素所有者，作为回报，等到这些要素，未来物品，转化成比之前更接近现在的物品，以换取现在物品即货币。因此资本家的作用是时间上的作用，而他们的收入正是体现了相对于未来物品的现在物品贴水的收入。这种利息收入并不是源自于具体的、异质的资本品，而是来源于对时间的一般投资，它源自于放弃现在物品以购买未来物品即要素的服务的意愿，这种购买的结果是要素所有者，因为只在未来才完成的产品，而于当下就获得了他们的货币。
这样资本家们限制了他们的当下消费，并利用这些货币储蓄给予要素所有者以货币体现的现在物品，这种时间的提前，使得后者自愿地以利息形式支付这种提前服务。
第二节 纯利率的决定与时间市场
在复杂的货币经济体系中，利息在生产体系中扮演着至关重要的角色。那么利息是如何被决定的呢？我们已经知道纯利率在经济体系中所有生产过程中的所有阶段趋向于相等，因此在均匀轮转经济体系中会一致。
纯利率的水平是由现在物品对未来物品交换的市场所决定的。在物物交换体系中，每一种商品都有一个独立的现在─未来市场，相对于物物交换的麻烦情况，作为一种一般交易媒介的货币出现，极大地简化了现在─未来市场。在货币经济体系中，现在未来─市场，或者我们可以叫做时间市场，完全以货币来体现。货币明显是最完美的现在物品。因为除了货币金属本身的消费价值以外，货币商品是整个社会中唯一完全适销的物品。它是其所有者想要的任意时候交换消费品的捷径，因而它是一种现在物品。由于消费品一旦被卖掉，一般不会再次进入到交换网络关系，因此在市场上货币是极具优势的现在物品。此外，由于货币是所有交易的媒介，它也是时间市场上的交易媒介。
已知换取货币的未来物品是什么呢？未来物品是现在预期中会在未来某个时点变成现在物品的一种物品，它们因此拥有现在价值。由于时间偏好的一般事实，某一特定物品的现在所值，大于它在未来某时刻成为可用现在物品的现在预期，换句话说，当下的某一物品现在所值，大于其作为未来物品的现在价值。由于货币是一般交换媒介，因而对时间市场及其他市场而言，货币是现在物品，而未来物品是未来获取的货币的当下预期。这是由时间偏好规律所推论出来的。换句话说，未来货币相对于现在货币的交易总是要打折扣。
未来物品相对于现在物品的折扣就是利率，或者反过来说，现在物品对未来物品的要求溢价。比如在时间市场上，100盎司的黄金，交换从现在起一年后获取105盎司黄金的预期，这个年利率大约是5%，这是未来货币对现在货币的时间折扣率。我们特别指出的“未来得到货币的预期”究竟是什么意思？为了解释利率决定中的所有因素，我们必须仔细地分析这些预期。首先在真实世界中，这些预期就像跨越一定时间的任何预期一样，始终是多少有些不确定的。在真实世界里，这种始终存在的不确定性必然导致利息和利润与亏损因素交织在一起。为了把时间市场与企业家要素分离开来，我们必须考察均匀轮转经济体系的确定世界，在那里未来皆被安排于预期中，而整个经济体系中纯利率是相等的。
那么进入到时间市场的特定类型的未来物品是什么呢？其中一种是对未来某时点若干数量货币的书面要求权。这种情况下时间市场的交易如下：某甲把货币付给某乙以换得对未来货币的要求权。用来指称某甲，即未来货币的购买人，术语叫做贷款人，或称债权人；而用来指称某乙，即未来货币的出卖人，术语叫做借款人，或称债务人。这种信贷交易，对比于现金交易，在当下是保持未完成状态的。当一个人用现金买一套衣服时，他转移出去货币以换得衣服，这个交易就完成了。在信用交易中，他只是接收到一张可以使他在未来某时刻要求若干数量货币的书面借据或票据。该交易要在未来才能完成，而那时某乙即借款人通过转移约定好的货币给债权人来偿还贷款。
虽然借贷市场属于非常明显的时间交易类型，但它绝不是唯一的或哪怕是主要的时间交易。有很多更微妙、更重要的遍布在整个生产系统中的时间交易类型，但这些类别的交易却经常不被人当作时间交易。这就是对生产者固定和服务的购买，经过一段时间的变形，最终呈现为消费品。资本家购买生产要素的服务时，他们是在购买将其产品折现为现在价值的净产品，因为购买的土地、劳动和资本服务是最终形态要转为现在物品的未来物品。
假设一个资本家─企业家雇用了劳动服务，并且该数量的劳动服务将会给产品所有者带来20盎司黄金的净收入，再假设如果从现在起五年后才能收获这20盎司，那么很明显劳动的所有者不能指望现在就提前从资本家那里得到全额的20盎司。他收到的是现行的贴水，即利率折现后的净收入。而利息收入将被承担了预付现在货币任务的资本家所赚得。此后在收回他的货币之前，资本家要等待五年直至产品完成。
因此，纯粹的资本家扮演了一个中介的角色，他把货币付给要素所有者，以换取他们要素的服务。他持有这些物品，并不断雇佣劳动加之于其上，直至它们被转换成消费品，此后把消费品售出以换取货币。他从现在物品的出售中得到的收入相对于他为未来物品支付的溢价，就是该交易中所赚得的利率。
时间市场并不限于借贷市场，它遍及复杂经济体系的整个生产结构。所有的生产要素都是未来物品，它们为其所有者提供了正被推向最后消费目标的预期，而最后消费目标是所有生产活动的原动力。这是一个时间市场，这里出卖未来物品并不像借贷市场那样构成信贷交易，这种交易本身已经完成，无需任何交易方的进一步支付。在这种情形里，未来物品的买家，资本家，赚取其收入是通过把这些物品转变为现在物品，而并非通过向未来物品原初卖家兑现借据要求权。
时间市场也可以说是用现在物品交换未来物品的市场，它是几种组成部分的集合。在这个市场的一边，资本家用他们的货币储蓄即现在物品来交换许多要素的服务即未来物品，这是时间市场中最重要的一个部分；另一边是消费者的借款市场，在这个市场中，储蓄者在信贷交易中贷出他们的货币，以换取一张未来货币的借据。储蓄者是现在物品即货币的供给方，而借款人是以借据形式的未来物品的供给方。这里我们只研究那些借钱以花费在消费品上的人，而不处理那些为了投资于生产而借用储蓄的生产者。
第三节 时间偏好和个人价值表
在进一步考察时间市场的组成部分之前，让我们探究一下此事的真正根源：个人价值表。个人的价值表为市场上所有事项的决定提供了一把钥匙。对利率来说这一点也不例外。此处的决定要点是个人的时间偏好评值表。
让我们考察一个从经济体系中可扮演任意特定角色中抽象出来的假想个人。这个人的货币必然是边际效用递减的，因此他获得的每一新增单位货币，在他的价值表上都会排序更低；依据同一规律，他所放弃的每一相继单位货币在他的价值表上都会排序更高。同样的效用规律也适用于对未来货币的预期。某物品较大的量比较小的量拥有更大效用，这个一般规律对现在物品和未来物品均适用。我们可以用如下假想的个人价值表来说明这些一般规律：
约翰·史密斯
…………(未来的19盎司)(10年后)
……第4个单位的10盎司
…………(未来的18盎司)
…………(未来的17盎司)
…………(未来的16盎司)
……第3个单位的10盎司
…………(未来的15盎司)
…………(未来的14盎司)
…………(未来的13盎司)
……第2个单位的10盎司
…………(未来的12盎司)
……第1个单位的10盎司
…………(未来的11盎司)
……(新增的第一个单位10盎司)
……(新增的第二个单位10盎司)
…………(未来的10盎司)
上表中，“第1个单位的10盎司”指的是放弃的第一个单位的10盎司，所以越往后放弃的10盎司排序越高，以此类推。“新增的第一个单位的10盎司”是指此人正考虑的获得下一个单位10盎司的排序，括号表示他目前还没有占有该物品。
现在我们有了约翰·史密斯关于时间的价值表，这也是他的时间偏好表。假设市场利率是3%，也就是说他可以通过卖出10盎司的现在物品来获得13盎司的未来物品。依据他的时间偏好表，我们发现13盎司的未来货币受到他偏好胜过其第一单位的10盎司，也胜过第二单位的10盎司，但在他的评值中，第三单位的10盎司位置更高。因此当市场利率为每年3%，该个人会储蓄20盎司的黄金，并在时间市场上卖掉它们以换取未来的货币。在时间市场上他是最多可供20盎司的现在物品的供给方。
假如市场利率是2%，那么12盎司的未来物品就会是10盎司现在物品的价格，于是约翰·史密斯会成为10盎司现在货币的供给人，他绝不会成为未来货币的供给人。因为在他的特定情形里，多余10盎司的未来货币的排序均高于“新增第一个单位10盎司”。
再假设詹姆斯·鲁滨逊有如下的时间─价值表：
詹姆斯·鲁滨逊
…………(未来的19盎司)(10年后)
……第2个单位的10盎司
…………(未来的18盎司)
…………(未来的17盎司)
……第1个单位的10盎司
…………(未来的16盎司)
…………(未来的15盎司)
…………(未来的14盎司)
……(新增第1个单位的10盎司)
…………(未来的13盎司)
…………(未来的12盎司)
……(新增第2个单位的10盎司)
…………(未来的11盎司)
……(新增第3个单位10盎司)
…………(未来的10盎司)
假设市场利率是3%，而鲁滨逊的评值如上的话，那么就没有任何储蓄会供给到时间市场。相反，未来的13盎司会低于“新增第1个单位的10盎司”，这意味着鲁滨逊愿意13盎司的未来货币换取10盎司的现在货币。因此与史密斯形成对照，他成为了未来货币的供给者。如果利率是1%的话，那么他会供给22盎司的未来货币以换取20盎司的现在货币，所以在较低价格下，他对现在货币的需求会上升。
可以注意到的是，相较于10盎司的现在物品，我们没有列出小于10盎司的未来物品，原因在于每个人的时间偏好都是正的，即1盎司的现在货币始终会比小于或等于1盎司的未来货币更受人偏好。因此不存在零或负的纯利率之类的问题。许多经济学家犯了大错，认为利率决定了时间偏好表和储蓄率，这是完全错误的。
继续我们的分析，让我们基于约翰史·密斯和詹姆斯·鲁滨逊上文的时间价值表来绘制关于他们在时间市场上的位置时间表。
鲁滨逊的时间表有特别的意义。查看他的时间─价值表，我们发现在9%的利率下19盎司的未来货币，处于第二个单位的10盎司现在货币之上，因此也就在第一个单位之上。在此利率下，他在时间市场上的现在货币的供给，即他的储蓄等于20盎司。因为他对第一个单位的评值处于16和17盎司未来货币之间，当市场利率为6%时，16盎司的回报对他来说价值小于第一个单位的10盎司。因此在这样的利率下他不会成为第一个储蓄者，不会成为现在货币的供给者。当然他也不会成为未来物品的供给者，即在时间市场上的现在物品需求者。要成为未来物品的供给者，他在当前利率下对不得不放弃的未来货币的评值就要低于他对得到的现在货币的评值，换句话说，他放弃的预期中未来的货币，在他的价值表上必定比“新增第一个单位的10盎司”的效用要小。而当市场利率处于4%到6%的范围内时，就不会是这样。因为他不得不供应的14到16盎司的未来货币的价值会大于他在该交易中所获得的新增的10盎司现在货币。在鲁滨逊的例子中，临界点发生在假想的利率降至3%，因为未来的13盎司价值小于新增的10盎司现在货币，因此他将会在时间市场上供应未来的货币，假如利率是1%，那么他会供应20盎司的未来货币。
显然在任何时候，一个人要么是净储蓄者，即未来物品的净需求者；要么是未来物品的净供给者；要么就根本不在时间市场上，这三个类别是互斥的。
下图是以图形形式描绘的史密斯和鲁滨逊的时间表，纵轴表示利率，横轴表示货币。对现在物品的供给也就是对未来物品的需求；而对现在物品的需求也就是对未来物品的供给。
我们不能比较人与人之间的效用或者评值，但是我们可以说鲁滨逊的时间偏好表比史密斯的更高。换句话说，比较两个人对特定单位的某物品所赋予的排序或者效用是没有任何意义的，但是我们可以比较纯粹基于他们时间偏好的时间表。鲁滨逊的时间偏好表比史密斯的高，也就是说在每一个假想的利率下，鲁滨逊的评值都会使他放弃较少的现在物品来交换未来物品。
个人的时间偏好表的一个必然特征是：在市场上已经有某个数量的现在货币被供应出来之后，最终再高的利率也无法使得他购买更多的未来物品了。道理在于，随着人们所拥有现代货币的减少、未来货币的增多，此人价值表上，前者的边际效用会增加，而后者的边际效用会减少。尤其是每个人都必须在当下消费，而不论利率是多少，这一点都严苛地限制了他的储蓄。因此在某点之后，人对现在物品的时间偏好变得无限大，而表示他对现在物品的供给线条会变成垂直向上的。在价值表的另一端，时间偏好的存在意味着在某个最低利率下，人就不会储蓄了。供给曲线交于纵轴上的哪一点，取决于个人的评值。但是由于时间偏好规律的作用，它必然会交于纵轴上的某一点。人不可能会偏好10盎司的未来货币胜过偏好10盎司的现在货币。
个人供给曲线交于纵轴上的点之后的形态如何，完全取决于个人的时间偏好。在某些情况下，比如上文的约翰·史密斯的情况，相比未来货币的边际效用，货币对他的边际效用降低的太快了，使得他不能作为一个在低利率下对现在物品的净需求者参与市场，换句话说，在这一领域史密斯的时间偏好率太低了，以至于他不能成为现在物品的需求者和未来物品的供给者。与之不同的是鲁滨逊的时间偏好表比较高，以至于在低利率下，他成为供应未来物品换取现在物品的人。
上图为“个人的时间市场曲线”。从较高利率到其与纵轴交点的曲线，就是真正的个人现在物品的供给曲线。但是低于纵轴交点，它就变成他的需求曲线，并继续向横轴的左边延长。
市场上的每个人都有类似的时间市场表，反映着他独有的价值表。每个人的表都是这样的：利率较高时，趋向于有更多的净储蓄，利率较低时储蓄较少，直到这个人成为净需求者。对每个人来说，在每个假想的利率下，净储蓄、净需求或者离开市场的可能都存在。利率变动不大，可能不会引起变化，但是绝对不可能出现更低利率下供给更大或者需求更小的情况。所有人的时间市场表在市场上加总后，构成了以未来物品表示的现在物品的市场供给表和市场需求表。供体表会随着利率的上升而上升，而需求表会随着利率变高而降低。典型的加总了的市场表《总时间市场曲线》如下图：
加总了市场中所有人的时间市场上的供求表，我们就得到了SS和DD这样的曲线。DD是以未来物品供给表示的现在物品的需求曲线，它随着利率的降低向右倾斜；SS是以未来物品需求表示的现在物品的供给曲线，它随着利率的上升向右倾斜。两个曲线的交点决定了均衡利率，在均匀轮转经济体系中所趋向的利率。此外，这一纯利率仅仅是由社会中的个人的时间偏好决定的，没有任何其他的因素。
两个曲线的交点，确定了均衡利率BA，以及均衡储蓄量0B。0B是会被储蓄并投资到未来货币中的货币总数量。利率高于BA时，所供给的现在物品会超过交换中所供给的未来物品，而超出的储蓄会彼此竞争，直至以未来物品表示的现在物品价格降至均衡；如果利率低于BA，未来物品供给者对现在物品的需求就会超过储蓄的供给，而需求的竞争会把利率向均衡方向推高。
或许在关于利率的讨论中，比在其他方向的研究所犯下的错误都多，在经济学中经过了相当长的一段时间，人们才认识到时间偏好在纯利率的决定中所起的至关重要作用，而经济学家们认识到时间偏好是唯一的决定因素，则花费了更长时间。由于不愿意接受这种一元论成因的解释，使得经济学被困扰至今。时间偏好的重要性首次见诸于庞巴维克的《资本与利息》。
第四节 时间市场和生产结构
与其他市场一样，时间市场是由单个个人构成的，这些个人的供求表加总形成了市场的供求表。时间市场的错综复杂性在于，它被细分、再细分，成为各具特色的子市场，这些子市场汇聚为一个总市场。但是这些子组成部分是很有意思的，它们本身就极其重要，值得进一步分析。当然，这些子市场本身也是由个人的供求表组成的。
我们可以把现在─未来市场细分为两个部分，生产结构市场与消费者借贷市场。我们先看生产结构，这显然可以通过再次考察有代表性的生产─结构图来探讨。之前在第一节中使用过的生产结构图就是这样的图，如下：
之前这个图表示的是任意特定消费品的生产结构，而现在同样的图要用来表示的是所有物品的总生产结构。货币从消费品沿着生产的各阶段向上回溯，而物品则从较高级的生产阶段流向较低级的生产阶段，最终作为消费品被售出。
专用性和非专用性要素的存在并不改变生产的模式，因为生产结构是被加总在一起的，所以特定产品的专用程度在对时间市场的讨论中是不相关的。不同物品的不同生产过程花费不同长度的时间这一事实，也不构成问题，之所以如此，是因为从一个阶段到另一个阶段的流量可以被加总为任意流量的过程。
然而，仍然存在着两个重要的问题可能会影响对整个经济生产结构的加总。一个问题是，在不同生产过程中，每一阶段并不一定会出现资本品对货币的交换。一家企业或许在其内部垂直整合了一个或多个生产阶段，因此把现在物品预付了给更多的阶段。这会不会影响对整个结构的加总？第二个问题是耐久资本品的购买和使用。我们已经假设且还要继续这样假设：资本品或者土地不会被人购买，它们只是被从其所有者那里租用。耐久物品的购买会把情景搞复杂，但是我们将会知道，这并不会导致我们的分析中有任何实质性的变动。
上面《所有物品的总生产结构》图中省略了表示各部门之间支付金额大小的数字，以D'S和S'S来代替表示现在─未来交易所发生的点以及进入这些不同交易的群组。D'S表示现在物品的需求者，而S'S是为了获取未来物品而供应现在物品的人。让我们从图的底部即消费者在消费品上的支出开始。货币的移动由箭头来表示，货币从消费者转移到消费品的出售者，这并不是一项时间交易，因为它是现在物品货币交换现在物品的交易。
这些消费品的生产者必然是投资于要素服务以生产这些物品并出售其产品的资本家。他们在要素中的投资是由对土地及劳动原初要素、第一级资本品产出要素的服务购买所构成的。在这两大类早于消费品最终出售的生产阶段所做的交换中，现在物品都被用于交换未来物品。在两种情况中，资本家都在供应现在货币以换取属于未来物品的要素服务，而且收益在未来才能实现。
因此生产消费品的资本家，我们可以称他们为第一阶段的资本家，他们在进行投资时参与了时间交易。那么时间市场的这一特定子部分的组成成分为：
第一阶段──
现在物品的供给：资本家1
未来物品的供给：土地所有者、劳动者、资本家2
(对现在物品的需求)
在下一阶段，资本家2而不得不购买生产要素的服务。他们供给了现在物品，并购买了未来物品，相对于他们要生产的产品来说，这些物品距离未来更遥远。这些未来物品是由土地所有者、劳动者和资本家3所供应的。那么时间市场的这一特定子部分的组成成分为：
第二阶段──
现在物品的供给：资本家2
未来物品的供给：土地所有者、劳动者、资本家3
这些交易有相应的S'S和D'S标识出来，而向上的箭头表示在这些交易中货币支付的方向。
这一模式一直持续到最后一个阶段，在本例中是第六阶段。第六阶段的资本家会把未来物品供应给第五阶段的资本家，但也会把现在物品供应给劳动者和土地所有者，以换取后者距离未来极其遥远的服务。于是两个最高阶段的交易下所示：
第五阶段──
现在物品的供给：资本家5
未来物品的供给：土地所有者、劳动者、资本家N
第N阶段──
现在物品的供给：资本家N
未来物品的供给：土地所有者、劳动者
现在我们可以概括一下任意生产结构N个阶段的时间市场：
生产过程的持久期不同，垂直整合的程度不同，这都不会对加总造成困难，这使得我们可以在单个生产过程和整个经济体系上几乎毫无阻碍地交替使用该图表。此外，均匀轮转经济体系中所有阶段和所有物品的利率都相等，这一点尤其使得我们可以加总所有物品的类似阶段。比如利率是5%，那么我们可以假设某物品的某个阶段，资本家支付给要素所有者50盎司，那么产品出售的所得是52.5盎司，而我们也可以假设该时期整个经济体系的支付是5000盎司，那么收到的是5250盎司。相同的利率意味着相同的投资回报，不论是单独考查某物品，还是把所有物品合在一起考察。
让我们以第一节中使用过的生产结构图作为一个加总了的整个经济体系来处理：
该表的每一阶段中，水平的箭头指的是从储蓄者所供给的货币移向该阶段接受的需求者的运动。从这个表中很容易推导出不同参与者的进货比收入：如果我们包含时间市场上所有交易的全部时期的话，那么就是他们的总货币减去他们的货币支出。土地和劳动所有者的情况很简单，他们在交易中收到货币，付出了经由他们的要素所生产出来的未来物品。这些货币是他们从生产系统中得到的总和，而且是他们的净货币收入。土地和劳动所有者的净货币收入总额是83盎司，这是生产的每一阶段不同的土地和劳动所有者的货币收入总额。
资本家的情况就复杂多了。他们为了换取未来物品而支付了现在物品，之后在为了货币而把转变中更近的未来物品卖给更低阶段的资本家。他们的净货币收入是通过从他们在整个生产阶段的总收入中减去他们的货币支出而得到的。上面例子中的不同资本家的净收入如下：
生产资本品的资本家的净收入
资本家2…………80-76=4盎司
资本家3…………60-57=3盎司
资本家4…………45-43=2盎司
资本家5…………30-28=2盎司
资本家N…………20-19=1盎司
──────────────
12盎司
生产资本品由2级到N级的资本家的总净收入是12盎司。那么资本家1的收入是多少呢？从上面的图和表格中我们知道，他并不是从其他资本家的储蓄中得到补偿，而是从总计100盎司的消费者支出中产生出5盎司的净收入。
这里必须强调一下，生产结构和时间市场的一般模式，在不确定的真实世界中，与在均匀轮转经济体系中是一样的。差别只在于进入每一部门的数量以及不同价格之间的关系。例如，在真实的市场中每一部门的资本家的回报率是不一致的，但是支付的模式，供求双方的构成是一样的。
在分析生产结构的收入─支出与余额表时，经济问题的作者们发现，我们可以把各种不同的收入合并起来只考虑净收入。这样做容易犯的错误，就是简单地把不同资本家之间的交易作为重复抵消掉。如果该例子中也这样抵消的话，那么市场上的总净收入就是：资本家17盎司，其中12盎司是资本品资本家的，而5盎司是消费品资本家的；土地与劳动要素83盎司，总计净收入因此是100盎司，这恰好等于这段时间的消费者总支出。这里没有新的净储蓄。在均匀轮转经济体系的无尽循环中，净储蓄为零，意味着总储蓄仅够用于保持生产性资本结构的原样不变，保持生产过程的运转，以及保持每个给定时期内产出的消费品数量恒定不变。
考察净收入和净储蓄当然是合理且常常有用的，但并非总是有启发意义的，而且对它的使用在当今的经济学中被极度地误导了。“国民”净收入数字的使用，使得人们会以为维护生产结构的非常重要的因素是消费者的支出。难道消费者支出不是经济活动的支柱及其最后结果吗？然而这个论点是可悲的错误。当我们离开均匀轮转经济的确定性世界，随着生产被分成不同阶段，消费支出足以维持资本结构就是错误的结论。当我们考察资本结构的维持时，我们必须考察现在─未来市场上供应现在物品的所有决策。这些决策是可以加总的，但它们并不会互相抵消，整个经济体系中的总储蓄并不是零，而是在生产过程中提供给未来物品所有者的所有现在物品的总和，这是资本家1到资本家N的供给的总和，总计为318盎司。这是全部的储蓄─生产中提供给未来物品的现在物品供应，而且也等于全部的总投资。投资是花在未来物品要素上的货币支出额，因此必然等于储蓄。生产的总支出是：100盎司(消费)加上318盎司(投资=储蓄)，等于418盎司。来自生产的全部总收益等于资本家1的总收入100盎司加上其他资本家的总收入235盎司再加上土地和劳动所有者的总收益83盎司，也等于418盎司。
上述生产结构表中所描述的，是一个赚得418盎司黄金总收入的经济体系，其中只有100盎司花在消费上，而有318盎司被储蓄并投资于生产结构中的某些阶段，储蓄是消费支出额的三倍。我们因而可以发现，维持资本的是总支出和总投资，而不是净投资，每一生产阶段的资本家通过他们的储蓄和投资，通过将其总收入大量储蓄而在维持资本中发挥了至关重要的作用。
具体地讲，让我们看看资本家1的例子。按照净收入理论家的说法，他的作用是相对较小的，因为他的净收入只有5盎司。但实际上要看他的总收入，是100盎司，而正是他关于储蓄多少而又消费多少的决策才是决定性的。在假想的均匀轮转经济体系中，你可以说他仅仅是储蓄并投资了95盎司，然而当我们回到真实世界中就必须意识到，这一投资并不是理应自动发生的事，并不存在他必须投资这一数额的自然规律。假如资本家1决定把100盎司全部支出于消费而非投资，显然基于市场的整个生产结构会被破坏，所有的较高级资本品的所有者无法得到任何收入，而所有较高级的资本过程，所有比最短生产过程稍微长一些的生产都必须被放弃。只有通过在较长生产过程中使用更多的资本，较大数量的物品生产才可能发生。如果资本家从储蓄─投资转为消费的话，那么所有的这些生产过程都必须被放弃，而经济将会退回到只能运用最短最初级生产过程的原始状态。
为什么会有这种突然撤回储蓄而代之以消费的情况出现呢？在自由市场上唯一的理由就是资本家时间偏好表突然且大量的上升，以至于就未来满足而言，现在的满足变得更有价值了。他们较高的时间偏好意味着当前的利率不足以吸引他们以之前的比例来储蓄和投资。每个人基于他们的时间偏好表，在其货币收入中用于储蓄的数量与用于消费的数量之间做决定。加总的时间市场表决定了总储蓄与消费之间加总的社会比例。显然时间偏好表越高，消费对储蓄的比例越高，而较低的时间偏好表将会降低这一比例。同时经济体系中较高的时间偏好表会导致较高的利率，而较低的偏好表会导致较低的利率。
因此，市场上个人的时间偏好表本身同时决定了市场的均衡利率以及个人的消费与储蓄比例和加总的消费与储蓄比例。
净产品数字的谬误，导致经济学家将一些“总值”包括进他们的产品和收入计算中。如今最受经济学喜爱的概念是“国民生产总值”及其对应概念国民支出总值。这些概念之所以被采用，是因为净收入概念所导致的明显错误。维持资本结构的原样不变不需要储蓄，好像它是自动维持的，这种观点由于净值方法的使用而得到了加强。如果零储蓄足以维持资本的话，那么好比在说资本的总价值是一个不会减少的永久实体。这种资本永久性的观念遍布于经济学理论当中，为了要维护住这种错误理论，就必须拒斥对生产的阶段分析，而实际上也就拒斥了生产中时间的影响。在生产期这个概念以及在个人时间偏好表对利率和投资─消费比率的决定中，均强调了无处不在的时间作用。弗兰克·H·奈特的学说否认生产中时间的任何作用，坚称“今时今日的”生产是无时间的，而时间偏好对利率没有任何影响，与其他错误一起，它导致了这样一种信念：不存在与资本的重置和维护相关的经济问题。
由净值收入分析方法直接促成的一个常见谬误认为：在生产系统中重要的支出类别是消费者的支出。很多作者走得更远，以至于把商业繁荣直接与消费者的支出联系起来，而商业衰退则是与消费者支出下滑相关联。而实际上经济繁荣与消费者支出之间只有极少或者说没有任何关系。对于商业繁荣而言，关键的考察因素是各不同阶段之间的价格差，即赚得的利息回报率。正是利率引导资本家们储蓄，并把现在物品投资到生产性要素中。与资本家回报有关的并不是支出在消费上的总货币量，而是各不同阶段产品价格与要素价格总额之间的差异、差额。
实际上，完全没有任何必要去担心消费者支出的维护，总是必定会有消费的。在储蓄特定数量的货币之后，每个人总要花费其货币资产的最低限度用于当下的消费。人的行动的事实保证了这样一个最低限度消费。而只要存在着货币经济，只要货币被使用，它就会被花费在消费品的购买上。花费在资本的各个生产阶段与全部的比例，为经济体系中消费品的真实产出提供了一个线索，而货币支出的总数额却没有给出任何线索，消费上支出的总货币量，对经济体系可以购买的物品数量也没有给出任何线索。
因此，关键性的考察在于时间偏好及其产生的消费品资本品(投资)之间的比例。消费品的比例越低，资本结构上的投资就越大，而过一段时间消费品的供给就越丰富，且经济体系的生产力越高。同一硬币的另一面是时间偏好对确定利率的价差以及经济体系中资本家储蓄投资者收入的决定性影响，我们已经知道了减少投资对第一级生产的影响。
再继续对时间偏好与生产结构的分析之前，让我们先完成以下对时间市场组成成分的考察。时间市场上现在物品的纯粹需求者是各种群体的劳动者和土地原初生产要素服务的出售者。利率越高，他们服务的价格越低，或者更确切的说，它们的边际价值产品被折现得越多。比如说，某个劳动或土地要素的边际价值产品是每单位时期10盎司，而利率是10%，如果最终产品是一年后完成生产的话，那么要素赚得的价格就大概是每年9盎司。更高利率会导致更低价格，而更低利率会导致更高价格，但最高价格会稍微低于完全的边际价值产品，因为利率不会完全消失。
通过原初生产性要素表示的现在物品需求表，似乎对利率中的变动是高度无弹性的。基于一个非常大的基数，以不同利率的折现可能对要素所有者造成很小的差异。利率的较大变动会给资本家造成巨大的差异，且会使得利息收入和各种不同长度的生产过程的盈利性造成巨大的差异，但对原初生产要素所有者的收入影响是可以忽略不计的。
在时间市场上我们把所有要素归结到一起来考虑，时间市场的利率遍布于资本品现在─未来市场的所有特定领域，包括所有的土地和劳动服务的购买。因此，当我们考察特定要素在市场上的供给，我们是在一般地考察，而不是考察它的某一特定用途的供给表。一块同质的土地或许有三种可能的用途，比方说种植小麦、牧羊或者是作为钢铁厂的厂址。三种用途中每一种的供给表都是有弹性的，而且会以其在次优用途中可获得的金额所决定。在这个分析中我们不考虑要素对特定行业或用途的供给曲线，而是考察它对合计的所有使用者的供给曲线，即它在在时间市场上为了交换现在物品的供给曲线。因此我们是考察同质土地要素的全部所有者的行为。土地很可能没有留存价格，即对它的所有者来说只有极小的主观使用价值。当然，如果所有者可以使用土地来为自己种植食物的话，留存需求就会大得多。
劳动服务，对于利息折扣很可能也是无弹性的。劳动存在着留存需求，这种需求源自于作为一种消费品的闲暇的价值。劳动服务的较高价格会引发更多的单位劳动进入到市场，而较低的价格会增加闲暇的相对优势。利率相对大的变动所造成的差异也没有多大，因此总的劳动供给曲线，或者更确切地说，对每一同质的劳动要素的供给曲线，趋向于对利率是无弹性的。
两类现在物品的独立需求者就是地主和劳动者，时间市场上的现在物品供给者显然就是资本家，他们从自己可能的消费中储蓄并把储蓄投资在未来物品上。每一阶段的每个资本家所需求的物品，相对他提供的产品来说，是距离未来更远的物品，而他在整个生产阶段中直至产品形成之前，他都是在提供着现在物品。因而他是一个现在物品净供给者，是一个未来物品的净需求者。所以他的活动是受他作为一个供给者的角色所指导的，他将能够赚得的利率越高，那么他就趋向于投资到生产越多。假如他实质上并不是现在物品的供给者的话，这一点是无法成立的。
资本家作为一个现代物品供给者与一个现代物品需求者角色之间的关系，可以通过如下《累加要素价格与各生产阶段关系》图来阐明。
该图是便于表示生产结构的另一种形式。横轴上表示的是不同的生产阶段，坐标原点是最高的阶段，而那些向右较远的点是较低的生产阶段。那么从左往右生产阶段更低，最终达到消费品阶段。纵轴表示价格，而且也可以交替地用来表示一种特定物品的生产结构和一般意义上所有物品的生产结构。每一阶段所表示的价格是每一阶段要素的累加价格，不包括资本家的利息回报。在每一向右的阶段中，生产水平逐级提高，期间的差额就表示那一阶段资本家的利息回报。在该图中相邻的两个阶段中，资本家的利息回报被表示出来了，而直线斜率表示这一回报是相等的。
我们将上面的生产阶段关系图标注之后得到下面的单一利息率趋势图。原来的生产结构图由A,B,C三个点来标注。资本家X在价格A处购买要素，并在点B处卖掉他的产品；而资本家Y在B处购买要素，并在C点卖掉他的产品。让我们先考察这里所描绘的最高阶段，即资本家X的阶段。他在A点购买了要素，这时他把现在物品供应给要素所有者。资本家X当然希望要素的价格更低一些，比方说他们更愿意支付价格A'而非A。在他的出售价格被决定之前，还无法确定他的利息差。因此，为了换取利息回报，他作为现在物品的供给者的活动并不随着他对要素的购买而真正完结。资本家必须在从现在物品的供给中获取利息回报之前把要素转化为产品并出售以换取货币。未来物品的供给者地主和劳动者一获得现在货币就立即完成了他们的交易。而资本家则直到再次获得现在货币，交易才能完结，他对现在物品的需求，因此严格地依赖于他们之前的供给。
资本家X在B点把他的产品卖给下一级别的资本家，他自然更乐于其产品有较高的出卖价格，因此点B'会比B更受欢迎。要考察资本家X的交易完整性，就必须看他的两次交易，他更喜欢较低的买点和较高的卖点，系一个更为陡峭的斜线，或者说较高的折现率。换句话说，资本家更偏爱较高的利率，从而始终会作为现在物品的供给者。当然，这一特定变化，即A'B'的价格差，其结果是紧接着较低一级的资本家即资本家Y，顺着B'C承受了一个变窄的价格差。当然如果资本家Y承受较低的利息回报的话，资本家X是完全乐意接受的，只要他的回报上升就好。每一资本家都关注于提高他自己的利息回报，而不必定关注一般利率的提高。然而正如我们所知，一个阶段与另一个阶段，或者一个生产过程与另一个生产过程之间的利息回报上的任何差异，都不可能持久。如果出现了A'B'C的状况，资本家们就会从Y阶段涌出而涌进X阶段，增加的需求会把价格抬到A'之上，在B'点的销售会增加需求而降低，而在C处的供给会降低，直至最后使得各处利息回报都相等。这样一种均等化的趋势会始终存在着。
第五节 资本家与个人的货币库存
当我们说社会中所有个人的时间偏好表决定了利率以及储蓄─消费比率的时候，我们指的是所有个人而不是指某种被称作资本家的独立类别。在对市场的经济分析中，生产结构是按照不同的类别，劳动者、地主以及资本家来分析的，但这并不等于社会中有着明确的分为三个阶层的人群能够对应于这种分类，实际的情况可以是人人都是资本家、地主或劳动者。我们关注的是个人的功能而非人本身的群体分别。事实上并不存在专门做为地主、劳动者或资本家而存在的人群，资本家也必定是消费者，所有的消费者，只要他们愿意，也都可以成为资本家。之前所被用到的时间市场图表适用于每一个人，而非仅仅适用于某些精挑细选出来被称作是资本家的群体。整个时间市场中的各种总供求表的交互作用，确定了市场的均衡利率，在这个利率上，有些人会成为现在物品的供给者，有些人会成为需求者。那些时间偏好表所在比率允许他们成为现在物品供给者的人，他们就会成为储蓄者即资本家，假如所有人的偏好表相同，那么就不可能有借与贷的现象存在。
如果我们提出如下这个问题，资本家的作用就彻底清楚了：他们是从哪里得到的货币以供他们储蓄或投资呢？首先，他们可以从我们称之为“当前”的生产中获得货币，即他们可以从作为劳动者、地主和资本家的当前生产能力中接收到货币。他们收到货币之后就必须决定在不同物品以及在消费与投资之间如何配置货币。其次，资金来源可以是在以前的生产循环中所赚取的货币，对过去的“积存”现在进行“去积存”。
然而我们现阶段的分析中暂且忽略掉积存和去积存，暂切只考察来自于新近从生产中所赚得的报酬。这些报酬一些是作为资本家所获得的，另一些是做为原初要素的所有者赚得的。这里或许会有这样一个困惑产生，一个劳动者或一个地主做为现在物品的需求者，怎么可能转身成为用于投资的现在物品的供给者呢？一个人不可能同时既是现在物品的需求者，又是供给者；一个人的时间偏好表可以使他归于一个阵营或者另外一个阵营，但不可以同时归于两个阵营。对于这一困惑的解答是：这两个行动只要不是同时进行，就是完全可能的，合理的。
让我们再现一下典型的个人时间偏好表，如上《时间偏好表与货币库存关系》图。当市场利率为0A时，该个人会供给AB的储蓄；当市场利率为0C时，他会需求的货币量为CE。0点是原点，在这个点时，他拥有一定量的货币库存，而他在考虑为了换取未来物品他愿意放弃多少库存，或者是当放弃未来物品时，他愿意取得多少新库存。假设他是一个储蓄者，随着曲线向右移动，为了交换未来物品，他放弃的现在货币库存越来越多，因而他的最低利息回报变得更大。那么曲线向右移动的越远，他最终的货币库存越低。另一方面，假设他是一个现在物品的需求者，随着曲线向左推进，他增加他的货币库存并放弃未来物品。结论是在原点的两边：曲线越向右，他所拥有的货币库存越少；曲线越向左，他的货币库存越大。
因而，给定其时间偏好表一定会是：拥有的货币越多，他处于更多供给的位置；拥有的货币越少，他会处于一个较大需求的位置。在劳动者或地主卖掉他的服务之前，他就拥有一定的货币库存，当他卖掉其服务之后，他从生产中获得了货币收入，从而增加了他的货币库存。此后他把这笔收入在消费和储蓄─投资之间进行配置，而我们假定不存在去积存的问题，那么此时当他在配置时，他所处的位置和时间点就与之前大不相同了，因为现在他的货币库存中有一笔相当大的新增额。
让我们考察一下两个不同原点的个人时间市场图表如《个人库存改变对货币储蓄和消费分配的影响》图。即两个不同的货币库存规模，一个是他赚取收入之前(I)，一个是他赚取收入之后(II)。
这里我们发现，一个劳动者或一个地主是如何在一个时间点，即在他货币库存的一个位置上，他可以是需求者；而在另一个时间点上是供给者。有很少货币库存的时候，如第一个图(I)所示，他是一个需求者。之后，他从生产领域获得了货币，大大地增加了其货币库存，从而他配置货币收入的决策起点向左移，致使他可能因为他的收入成为供给者。当然在许多情况下，他仍然可以作为一个需求者或者他不参与时间市场。用个词来区分这两种状态，我们可以把他的初始状态叫做“收入前状态”，即在他出售其服务换取货币之前，而当他处于配置其货币收入时的状态叫做“收入后状态”。他的真实行动与两个原点都息息相关。
从前文中我们已经得知，地主获得收入之前对货币的需求实际上很可能是无弹性的或者说垂直的，而劳动者的需求则很可能是更有弹性的，而在“收入后状态”中一些个人会在市场利率下成为供给者；一些人会成为需求者；一些人会是中立的。在上图“不同个人的时间市场曲线”中的四个图表描述了各种不同的收入前与收入后的时间偏好状况，每一状况适用相同的市场利率。横贯页面的直线AB是我们假定的由个人时间偏好表而得到的均衡市场利率。在此利率下，图Ⅰ和图Ⅱ显示了地主和劳动者在收入前对现在货币的需求，而图Ⅲ和图Ⅳ描述了该利率下处于收入后状态的需求者与中立者。
由此得出结论，任何人只要他愿意，都可以成为资本家。他可以仅从之前的资本家投资的成果中得到资金，或者从过去“积存”的现金余额中得到，也可以只从他做为劳动者或地主的收入中得到。当然他也可以从几个这些来源中得到资金。唯一阻碍一个人成为资本家的因素就是他对当下消费品的强烈欲望。换句话说，是他个人高企的时间偏好表。马克思主义者假定了一个严格的阶级区分，在一个社会中虚构出一种阶级结构，因而是犯了一个巨大的错误。
有人或许会辩称：只有富人即那些拥有较大货币库存的人，才可以承担得起成为资本家。这个论点看起来似乎很有道理，然而我们无法假定一个拥有一万盎司黄金资产的人必定会比一个拥有一百盎司黄金的人储蓄更多。我们无法在人际之间比较时间偏好，正如我们不能得出关于其他类型效用的人际规律。就一个人而言我们可以断言为经济规律的，我们不能在比较两个以上的人时断言。除了他的货币库存的特定规模以外，每个人都有自己的时间偏好表，一如其价值表上的其他因素，都是完全由他自己决定的。我们都曾听说过无人不知晓的勤俭节约的法国农民，与之相对比的是经常债台高筑的有钱人家花花公子。常识性的观察下，一般是有钱人储蓄更多，这或许是个有趣的历史判断，但是它没有为我们提供任何科学的经济规律，而经济科学的目标是为我们提供这样的规律。只要一个人有一定数量的货币，而只要他以任何程度参与到市场社会中，他就必须持有一些货币，他也就可以成为一个资本家。
第六节 收入后的需求者
到目前为止，我们已经分析了时间市场上地主和劳动者对现在物品的需求，以及资本家的衍生的需求。我们可以把这一总需求叫做时间市场上对现在物品的生产者需求。这是来自于在生产推进过程中出卖自己服务或出卖他们拥有的财产的服务的人的需求。这一需求如我们所定义的，全部是收入前需求，即它发生于从生产系统中获取货币收入之前。它们的形式都是出售要素服务即未来物品以换取现在物品。但是在时间市场上对现在物品的净需求还有另一个组成成分，这就是收入后的成分。它是在获得生产性收入之后仍然有的需求。这一需求很明显不可能是一个生产性的需求，恰好相反，它是一个消费者需求。因为用于生产的未来物品所有者产生这一需求先于他们的出售。
举例说明如下，琼斯出售100盎司的未来货币给史密斯以换取95盎司的现在货币。这一未来货币的形式并不是由一个生产要素所创造的预期。相反，它是一个由琼斯承诺在未来一年后支付100盎司货币的借条。琼斯以对未来货币的要求权来交换95盎司的现在货币。未来货币相对于现在货币的折扣恰好等于我们之前研究过的时间市场的其他部分中的折扣，只不过在当前的这个例子中更加明显而已。市场上最终确定的利率是由整个时间市场上总的净供给和净需求表决定的，而我们已经知道这是由市场上所有人的时间偏好决定的。比方说，在上面的《不同个人的时间市场曲线》图中，图表III中我们面对的情况是一个市场利率下的收入后净需求者。他的需求所采取的形式是出售一张未来货币的借条，通常被称为“借入”现在货币。与之不同，时间市场曲线如图IV中所示的人有着这样的情况：时间偏好在他收入后的状态中，现行利率下他既不是净供给者也不是净需求者，他完全不参与时间市场。
因此，净借款人是那些在现行利率下比他人拥有相对较高时间偏好率的人，实际上高到使他们将于该利率下借入一定数量。这里必须强调一下，我们正探讨的是消费借贷，借入是为了增加琼斯用于消费的货币库存的现在使用。琼斯出售未来货币在另一方面是与地主和劳动者的出售不同的。他们的交易已经完成，而琼斯还没有完成他的交易。他的借条创造了一个由买主即贷款人史密斯行使的对未来货币的要求权，而史密斯，为了完成他的交易并赚取他的利息收人，必须在之后的时点出示他的票据并要求应得的货币权人。
总而言之，时间市场的组成成分如下：
I、为换取未来物品的现在物品供给：
(所有的)储蓄
II.未来物品供给者对现在财的需求：
a.生产者需求
地主、劳动者
b.消费者需求
借款的消费者
这些需求会被加总起来，而不考虑它们是收入前还是收入后的；它们都出现于一个相对较短的时期中，而在均匀轮转经济体系中则会持续重现。虽然消费和生产需求被加总起来以确定市场利率，但是如果我们理论上把这两个需求分开来的话，就可以发现一个对生产系统有重大意义的点。
上图《时间市场上均衡利息率的决定》的图表描了时间市场上利率的确定。纵轴是利率，横轴是黄金盎司。曲线SS是储蓄的供给表，由个人的时间偏好决定。曲线CC是对现在物品的消费借款需求表，由各种假想利率下的收入后净需求加总而得。曲线DD是未来物品供给者对现在物品的总需求，它由曲线CC加上一条没显示出来的原初生产要素所有者对现在物品的需求曲线构成。曲线CC和DD都是由个人的时间偏好决定的。均衡利率由市场确定在曲线SS和DD相交的E点上。
处于E的交点决定了两个很重要的结果：利率，确定在0A，以及总的储蓄供给AE。然而对生产系统而言一个至关重要的问题是曲线CC的位置：在任意给定利率下，CC越大，那么竞争并从生产中夺走转入消费借贷的总储蓄量就越大。在上图中，进入生产中的投资的总储蓄是BE。
社会上对现在物品的生产和消费需求的相对强度取决于市场上各种不同个人的时间偏好表情况。我们已知，对现在物品的生产性需求趋向于对利率无弹性；与之不同，消费借贷曲线很可能会展现出较大的弹性。因此在需求侧，时间偏好上的变动主要在消费需求表上得到体现。当然，在供给侧，时间偏好的上升会导致曲线SS向左转移，伴随的是在每一个利率下储蓄和投资的减少。时间偏好的变动对利率以及生产结构的影响将会在下文进一步探讨。
维持生产结构的总储蓄是"生产性的"储蓄，即用于生产投资的那些部分，显然并不包括那些用于消费者借贷的“消费”储蓄。从生产系统的观点出发，我们可以把消费者的借款视作是去储蓄，因为这是一个人的消费支出超过其收入的金额，可以说，由于消费者借款人的去储蓄，使得借出去的储蓄被抵消了。
时间市场的消费者与生产者细分是市场上利率均等化过程的一个极好的例证。投资与给消费者的货币贷款的回报之间的联系并不明显。但两者都是同一个时间市场的组成部分。同样也应该很明显的是，消费贷款市场的利率与生产性投资的利率回报不会出现长期偏离。因为两者都是同一个时间市场的不同方面，如果消费借贷的利率比投资的利率回报高的话，那么储蓄就会从购买要素形式的未来物品转移到购买更有利可图的借条上。这一转移会导致未来要素的价格下降，即投资的利率会上升而消费者借贷的利率会下降，因为在消费者借贷中有更多的储蓄在竞争。因此市场的日常套利会趋向于使得两个市场部分的利率相等。这样，经济体系中的所有领域的利率都会趋向于相等，这种相等将发生在三个维度上：在每个生产过程中”横向”相等，在每个生产阶段中”纵向”相等，以及与生产结构一样的消费借贷市场中的在“深度”上相等。
第七节 生产者借贷市场的谬误
我们已经完成了对均匀轮转经济体系中纯利率的决定的分析，一个真实世界中的市场趋向于达到的正是这一利率。我们已经表明了在时间市场上利率是如何由时间偏好决定的，而且知道了时间市场的各种组成成分。
生产者借贷市场这个说法对许多读者来说明显是费解的。某些学者们总是撇开其他的市场而着重强调这一市场。事实上，利率一般指的是货币的借贷，包括给消费者和生产者的贷款，尤其强调的是后者，通常数量较大且对生产更重要。给潜在生产者的货币贷款利率被认为是具有重大意义的利率。实际上，流行的新古典学说认为生产者借贷市场决定了利率，而这一决定过程如《新古典主义的利息率决定理论》图所示：SS是进入到借贷市场的储蓄供给，而DD是生产者或企业家对这些借贷的需求。据说它们的交叉点决定了利率。
可以注意到的是，这种方法完全忽视了生产者总储蓄，以及甚至更多的原初要素所有者对现在物品的需求。资本家基本上被描绘成现在物品的需求者而不是现在物品的供给者。按照这一新古典的学说，是什么决定了SS和DD表呢?曲线SS公认是由时间偏好决定的，与之不同的是，曲线DD被认为是由“边际资本效率”即预期的投资回报率所决定的。这一方法完全漏掉了关健点所在，因为它是以普通商人的肤浅眼光来看经济体系的。商人在生产者借贷市场上从个人储蓄者那里借钱，而他是根据其预期中的利润率或者说回报率来判断借多少钱。经济学作者假定，商人拥有一些现成可得的投资项目，其中一些可以带给他回报，比方说一些8%，一些7%，一些3%等等，在每一个假想的利率他会为了投资那些回报一样高或者更高的项目而借钱。换句话说如果利率是8%的话，他就会借钱来投资到那些会给他带来超过8%回报的项目上；如果利率是4%的话，他将会投资到那些可以给他带来超过4%以上回报的项目，以此类推。那么随着利率的降低，对每个人来说储蓄的需求曲线乃至市场上的总需求曲线会像需求曲线通常那样向右倾斜。交叉点确定了市场利率。表面看，这个分析方法似乎是有道理的。常常可以看到一个商人预测到了不同的投资上有着不同的回报率，他在市场上从不同个人储蓄者那里借钱，而他一般被当做是资本家或者企业家，而贷款人被认为只是储蓄者。这使得把《新古典主义的利息率决定理论》图中曲线DD称之为资本家或企业家对现在物品货币的需求似乎是有道理的。这一方法似乎避开了难以理解的错综复杂的状况而简单干脆地专注于生产者借贷的利率，从储蓄者到商人的贷款。这是他们和大多数经济学作者所感兴趣之处。经济学家们通常会不厌其详地讨论的正是这一利率。
这一分析方法尽管很流行，但却彻头彻尾是错误的。首先让我们稍微更进一步考察一下这条曲线DD的构造。所谓的各自拥有不同回报率的现成可得项目的基础是什么?为什么一个特定的投资会产生净货币回报？通常的回答是，每一轮新的投资都有一个“边际价值”生产率，比如说10%、9%、4%等等，不消说，最高生产力的项目会最先被投资，而此后随着储蓄的增加，进一步投资的价值生产力会越来越小。这似乎为所谓的随着储蓄增加而利率降低向右倾斜的“商人需求曲线”提供了依据。这里面最要害的错误在于“货币投资的价值归属于生产力”这一古老的经济学谬误。无疑，投资是提高了生产过程的物质生产力，也提高了每个人每工时的生产力。但这与投资上的货币回报有什么关系呢？假设若干数量的物质要素每时段生产10单位的某产品，卖价是每单位两盎司黄金，那么每时段的总收入是20盎司。现在我们假定在较高级资本品上的投资达到了这样一个程度：生产力翻了5倍即相同的原初要素现在可以每时期生产50个单位了。较多的产品供应的会使得卖价降低，我们假定它减半到每单位一盎司。每时段的总收入从20提升到50盎司，这是否意味着投资回报就可以提升2.5倍就像物质生产力提升了5倍那样呢?显然不是！因为如我们所知，生产者并不是从总收入中获益而是从卖出价格与其总要素价格之间的价格差中获益。生产过程的生产力与商业投资的回报率没有本质的联系。这一回报率取决于不同阶段之间的价格差，而这些价格差会趋向于相等。正如我们已经详细了解到的，价格差的大小，即利率的大小是由经济体系中所有个人的时间偏好表决定的。
抛弃掉新古典的分析后，从基础分析的观点来看，完全没必要有生产者借贷市场。为了检查这个结论，我们来考察一下一个没有生产者借贷市场的商业活动。出现这样的状况需要什么呢?需要个人们的储蓄，他们的消费比收入少，然后他们把这些储蓄直接投资到生产结构中，投资的激励在于投资项目上的利息回报率即价格差。这个利率与消费者借贷市场的利率一起，由我们上面所描绘的时间市场的各种成分所决定。如果这样，就没有生产者借贷市场。就不存在从储蓄群体向另一投资者群体的借贷。而很明显生产结构中的利率仍然会存在；决定它的是与通常经济学家对生产者借贷市场的讨论无关的因素。
第八节 股份公司
很清楚，生产者借贷市场的重要性甚微，而我们可以很容易假定一个完全没有这种市场运行的生产系统出来。对于一个原始经济体系来说是这样，那里每一个企业都是只由一个资本家即投资者所有，他投资的就是自己的储蓄。而在我们储蓄与投资独立分离的现代经济复杂体系中，各个过程由不同群体的人们参与，分散的个人进行储蓄及投资又是什么样的情况呢?到目前为止我们还没有详细探讨过每一要素或生意是由一个人还是由多人共同拥有的问题。现在我们来考察要素是由多人共同拥有的经济体系，就像在现代世界里常见的那样。在研究生产者借贷市场上的这种共同所有公司的影响之前，我们必须先离题一下，分析这些公司本身的性质。在共同所有的企业中，并不是每个个人资本家都做出他自己的所有投资与生产决策，而是不同的个人把他们的货币资本汇聚到一个组织或者说商业企业当中，并且对他们的共同储蓄投资共同做出决策。然后该企业购买土地、劳动和资本品要素，之后把产品卖给消费者或者是更低阶段的资本家。因此，企业是要素服务的共同所有者，在产品被卖出换为货币以前企业一直是产品的所有者。把他们的储蓄贡献给企业的个人们顺次成为以下的共同所有者(a)最初的货币资本，汇聚在一起的储蓄，(b)要素的服务，(c)要素的产品，以及(d)产品出售所获得的货币。在均匀轮转经济体系中，他们的资产所有权遵循同样的一步接一步的模式，一个时期接一个时期，没有变化。在真实运作的共同所有企业中，企业所拥有的生产性资产种类繁多。通常任何一个企业都会参与各种不同的生产过程，每一个生产过程都涉及一个不同的时间段，而且在任何一个特定时点里企业很可能都参与每一生产过程的不同阶段。一家企业很可能持续地生产以至于产出是持续的，而且每天都可以出售新的产品单位。
那么很明显，如果企业持续做生意，那么任一时点它的经营都是投资与出售产品的混合。在任何时点，它的资产都由即将要投资的现金、刚刚购买的要素、刚开始的产品，以及刚从产品出售中获得的货币的混合构成。肤浅地看，结果似乎是企业是自动持续下去的，而生产似乎以某种方式无关时间瞬时完成的，在要素投入后立即接踵而至的。当然，实际上这个观点是完全没有任何根据的。不存在什么投资与生产的自动持续性。生产之所以持续是因为所有者在持续地做出进行下去的决策，如果他们认为这样做无利可图就会在任何时点更改、削减或者完全停止经营和投资。而生产从初期的投资到最后的产品是需要花费时间的。
根据我们的探讨，不论是共同所有还是个人所有，我们可以把任何一家企业所拥有的资产类型划分如下：
A.货币
B.生产性资产
要素的混合，比如土地和资本品，体现着未来的服务；
各个阶段的产品；
完成的产品
市场对这一整个资产包进行货币估价。以后会详尽解释这是如何进行的。
在此，让我们回到一个简单的案例：一次性的投资，在一个时点投资到要素中，而一年后产出的产品才出售掉。这是我们对生产结构的最初分析中所涉及的假设。同样的分析可以适用于不同生产阶段资产混合的更为复杂的情况，基至适用于那些一家企业从事几个不同的生产过程并生产不同物品的情况。让我们考察一群个人把他们储蓄的货币资本汇聚到100盎司的规模，用100盎司黄金购买要素，获得了一个产品，并在一年后以105盎司出售该产品。这个社会里的利率就是每年5%，而这笔投资的利息回报率与该环境一致。现在的问题是：个人所有者们是根据何种原则来相互分配他们的资产份额的呢?情况几乎总是这样的：每个人都对知道共有资产中自己的份额特别感兴趣，因此企业最终会以全部所有者共知的分配原则建立。
首先，有人或许会倾向于说，这不过是一个议价的情况而已，就像所有的要素所有者共同拥有产品的情况一样。但是之前的那种情况并不适用于这里。因为在前文探讨的情形中，没有任何原则可用来把一个人的所有权份额与其他人的区分开来。一整群人为生产过程工作、贡献他们的土地，等等，而除了议价之外没有任何办法可以把出售产品的收入在他们之间进行分配。这里每个人都在最开始贡献了若干数量的货币资本。因此分配比例从一开始就自然地确立了。比方说100盎司的资本是由如下的五个人贡献的：
A……………………40盎司
B……………………20盎司
C……………………20盎司
D……………………15盎司
E……………………5盎司
也就是说，A贡献了资本的40%，B贡献了资本的20%，C是20%，D是15%，E是5%。那么企业的每个所有者拥有全部资产的百分比与他最开始贡献的相同。这对生产过程的每一步骤都成立，最后从产品的出售中获得货币的比例亦然如此。从销售赚取的105盎司要么会被再次投资进生产过程，要么会从生产过程中缩减投资，无论怎样，这105盎司的所有权会按照投入资本的相同比例来分配。
企业的这种自然结构本质上就是一家股份公司的结构。在股份公司里，每个投资者都会收到按照其在公司总资本中投入数量的比例的股份所有权证书。比方说，如果上文中的A、B……E组成一个公司，他们可能发行100股，每一股代表一盎司价值的资产。A得到40股；B是20股；C是20股；E是5股。产品出售之后，每一股都会比其初始价值或说票面价值增加了5%。
假设在出售之后，或者实际上在出售之前的任何时点，另一个人比如说F想要投资这家公司，假设他想投资30盎司的黄金。如果是这样，该公司的货币储蓄投资就会从销售前的100盎司或者销售之后的105增加30盎司。新的30股会被发行出来并交给F，而该企业的资本价值会上升30盎司。在大多数情况下货币收入会持续不断地再投资，在任何一个时点，一家企业资产包括现金、土地、资本品以及产成品的资本价值等于所有生产性资产的评估价值。在任意给定时点，企业的资本价值由于新的投资而得以增加，由于产成品出售后的所有者再投资而得以维持。
资本的股份就是众所周知的股票；股本的总票面价值就等于在公司创立时最初所支付的金额。从那时起资产的总资本价值就随着赚取收入而变动，或者随着所遭受的亏损而变动，或随着新增资本投入公司而变动，或者部分资本从中撤出而变动。股本总价值相应地变动，而每一股的价值相应地与最初的价值有不同。所有者群体将如何决定公司的事务呢？那些必须共同做出的决定会通过某种投票安排来完成。可以预见的是，自然的投票安排是每一表决权股票拥有一份投票权，而根据多数票来决策。这正是股份公司以及股份有限公司所采用的安排。
当然，某些股份公司的安排会根据所有者的意愿而与此不同。合伙人关系可以由两个或者更多人根据不同的原则来缔结。然而一般来讲，如果一个合伙人收到了多于其投入资本比例的份额的话，这是因为他对企业贡献了更多他的劳动或者他的土地，因此相应得到报酬。我们将会知道，支付给“经营合伙人”的劳动的工资水平大概等于他在别的地方从劳动中可以赚得的，而由合伙人所贡献的土地或其他的原初要素的报酬也适用此理。由于合伙人关系几乎总是限于很少人，其关系也或多或少是私人的，因此它不需要有股份公司的正式模式。然而合伙人关系的运作趋向于相当类似，它们只是为特殊的协定安排提供了更多的空间而已。比如，某一个合伙人或许因为他被其他人拥戴而比其资本份额得到的更多；实际上其性质就好像是其他合伙人给他的礼物一样。股份公司则会严格地遵守一个正式的原则。股份公司的巨大优势在于，它为新的储蓄资本投资提供了一个更加现成的渠道。因为通过新股发行来吸引新的资本是如此的方便，而对任何想从企业中撤回资本的所有者而言也是极为方便的。这种撤资的较大便利极大地提升了投资于公司的魅力。稍后，我们将探究在不确定的真实世界中股票份额的定价。在这个真实世界里，关于一家企业资产的评估价值，以及关于企业每一股份的货币评估价值，存在着巨大意见分歧的空间。然而在均匀轮转经济体系中，所有的货币价值评估都会一致。这种评估的原则下文将会解释，因此股票份额的评估价值会被所有人认为是一致的且会保持不变。
虽然股份公司的股票市场为积累储蓄提供了一个现成的渠道，但股票市场是完全依赖于价格差的。人们是选择储蓄还是选择去储蓄，都是由时间偏好决定的，同时它也决定了经济体系中的价格差。投入企业的资本价值，即其生产性资产，等于以利率折现后的资本的未来报酬的总额。如果价格差是5%的话，那么股票市场所产生的利息回报率，即每股收益与股票市价之间的比率，就会趋向于等于时间市场上其他地方所决定的利率，在这个例子中就是5%。
我们仍然有一种一个资本家供应他们的自有储蓄资本的情况，这些储蓄被用来购买那些预期有净货币回报的要素。股份公司或者股份有限公司所带来的唯一复杂之处在于许多资本家共同贡献并拥有该企业的资产，而一定数量的所有权之价格将会由市场来调节，因此每个人的股份所产生的利率都是相同的，正如它与整个企业的利率相同一样。如果整个企业以100盎司的总价购买了要素，并在一年后以105盎司卖出产品获得5%的回报，那么这家企业五分之一的所有权股份将会以20盎司的总价出售，并可以每年赚得一盎司的净回报。因此，部分股本的利率趋向于等于整个资本所能赚得的利率。
股份，或者说财产权的单位拥有可互换的特性；一个单位完全与另一个单位相同。我们可以对一组权利进行数学的划分。这种可互换的性质使得有组织的商品和证券市场及交易成为可能。有了财产权的这种互换单位，我们就有可能快速地变换所有权，变换团体中的会员资格。如果出现一系列的市场关系，单位财产就有了一个快速的变现价值。它的所有者可以很方便地继承指挥财富使用的现金能力。因此，财产的股份和整个财产就会很便利于市场销售。
在股份公司中，对于所拥有的总股份，多数决原则并不意味着少数所有者权益被践踏。首先，全部资源的汇聚以及其运作的基础是所有参与方都是自愿的；其次，所有的股东都共有一个单一的兴趣：他们的货币回报与资产的增加。虽然说他们对达到这一目标的相关手段当然可以是有分歧的；第三，少数的成员可以卖掉他们的股份并从公司中撤资出来，只要他们需要的话。
实际上合伙人模式可以以任何他们乐意的方式来安排他们的投票权与所有权，这样的安排可以有许多变化。有这样一种群体所有权形式：不论拥有的股份数量是多少，其中的每个所有者都只拥有一票，这种模式被命名为“合作社”。概括地说来，合伙人关系、股份公司以及股份有限公司其实都是合作性机构。
很多人认为，经济学的分析虽然适用于个人所有的企业，但是对股份公司的现代经济并不成立。这是大错特错的。股份有限公司的引入并没有从根本上改变我们对利率或对储蓄─投资过程的分析。
在一个股份有限公司中，经营权从所有权分离的情况又如何呢？在一个合资股份企业中，所有者雇佣管理性的劳工来监督他们的员工，而个人所有者一般是他们自己来履行管理性的劳动，这自然是如此的。一个经理与其他任何工人一样都是受雇的劳动者。一家公司的总裁，与挖沟人一样，是被所有者雇佣的，而且他与挖沟人一样在生产过程中耗费了劳动。管理性劳动的价格是与其他劳动的价格同样的方式来决定的。在市场上独立所有者的收入也包含了这种管理性劳动的工资，而股份公司所有者当然不会得到这样的工资。因此我们发现股份有限公司构成的现代世界不仅没有推翻经济学分析，反而通过分离、简化了生产中的功能尤其是管理性功能，因而有助于经济学的分析。
除了资本供应职能以外，股份有限公司的资本家们也承担了企业家职能：在指导生产过程、迎合消费者的要求中是至关重要的指引性要素。在不确定的真实世界里，需要明智的判断来预计市场如何运作，以使当下的投资能够带来未来的利润而非亏损。我们将进一步探讨利润和亏损的性质，但是在这里只需要知道，真实世界中积极的企业家因素之所以有价值，就是因为不确定性的存在。我们已经探讨了纯利率的决定，利率总是趋向于它，而在均匀轮转经济体系的确定世界中利率就等于它。在均匀轮转经济体系中，未来的所有技术、市场需求和供给等等都是已知的，投资的功能就变成纯粹的被动等待了。那里仍然会有监督或者管理性劳动功能，但是这可以放在劳动要素的价格中分析。由于未来事项是已知的，均匀轮转经济体系中不存在企业家职能。
最后，有人宣称股份公司导致了储蓄与投资的分离，即股东储蓄，而经理人来投资。这完全是谬误。经理人是股东雇佣的代理人，他要服从后者的命令。任何个人股东对多数所有者的决策不满的话，都可以处理掉他的所有权股份额。因此实际上就是股东在储蓄，股东来投资。
有些人认为，由于大多数股东对他们公司的事务并不感兴趣，因此他们没有实际上控制这家企业，而是把控制权交到了受聘经理人的手中。然而，一个股东的利益确确实实是处于他自己的控制之下的。如果他不感兴趣，他就会允许经理人继续他们现在的运作，而最根本的控制权仍然是他的，而且他对其代理人是有绝对的控制权的。有个很有代表性的观点宣称：“作为一个群体的股东的股息最大化并不必定是企业唯一且最高的追求。相反管理人员会追求长期收益和企业竞争地位以及他们自己作为经理人的声誉的提高”。然而，“提高长期收益”就等于是最大化股东的收益，难道还有别的事情可以提高经理人的声誉吗?这种理论家陷入了十足的玄想，他们把“股份有限公司”的中的真实个人内容撇开了，把一个概念性名称当做是整体存在的一个行动人了。
第九节 股份公司与生产者借贷市场
我们现在准备着手分析股份公司对生产者借贷市场的影响。让我们再用一次上文中提到的总股本和总资本价值为130盎司，由六个股东所拥有的企业的例子。该企业为其所有者赚取每年5%的净收益，而这就是经济体系中所有企业所赚取的利率。
我们已经知道了企业通过卖给F新股本来将其资本扩张了30 盎司的过程。我们来看当进行一笔生产性借贷的时候发生的情况。假设企业从生产者借贷市场借入20盎司，期限为五年。发生了什么呢？该企业以一个未来物品，即未来支付货币的承诺，换取了现在的货币。现在的货币是由储蓄者G提供的。显然G储蓄了这笔钱，且在这笔交易中成为资本家，而共同的股东A一F现在是在供应未来物品。此外就是股东在生产系统中投资了新的资本。表面上看这似乎是一个储蓄与投资分离的案例，然而当我们来分析一下这笔交易就不是这样了。G把价值20盎司的新增资本供给这家企业，为期五年。企业所有者A一F得到这笔新增资本并把它投资到未来物品即是生产要素上去。对于这20盎司来说，A一F是债权人储蓄的中间投资人。这笔借贷的利率会是多少? 它完全取决于遍布于生产结构价格差中的利息回报率。道理很明显，我们已经知道了生产结构中的利率是怎样决定的，我们已经假定每一处的利率都是5%。现在假设在借贷中该公司提议给G的报酬是3%。显然如果他在同一家企业或者在其他企业作为股东可以得到5%，G就不会以3%的回报贷出20盎司。另一方面，该企业也不可能支付给G超过5%，因为它在投资上的净回报只有5%。如果企业在利息上支付的最大值是5%，而债权人会接受的最低值也是5%的话，那么很明显就会在5%上发生交易。
很明显，从本质上来讲，G作为预期的借贷市场上的债权人与投资于股份的F没有什么不同。两者都是储蓄货币而非把它花在消费上，两者都希望卖出他们储蓄的资本以换取未来物品并赚得利息。F与G以及其他每个人的时间偏好表都在时间市场上加总在一起以得出利率，在市场利率下F与G都是净储蓄者。那么利率是由不同的时间偏好表决定的，而一方面储蓄表与另一方面的对现在物品的需求表确定了最终利率。需求表由且只由劳动者和地主的生产性需求以及借款消费者的消费需求构成。F与G都是净储蓄者，热衷于投入他们的资本以获取最高的回报。F投资其资本的方法与G投资的方法之间没有什么本质的不同，投资股份与借钱给企业之间的差异主要是技术性的。发生在后一情形中的储蓄与投资的分离是完全无关紧要的。由总储蓄与要素所有者的总需求所确立的投资上的利息回报完全决定了生产者借贷市场上的利率以及股票的回报率。从基础分析的观点来看，生产者借贷市场是完全不重要的，甚至试图构建这一市场的供求表也是无用的，因为它的价格是在别处被决定的。储蓄的资本是通过股票还是通过借贷的渠道进入投资是无关紧要的，唯一的差别在于法律的技术性上。实际上即便债权人与所有者之间的法律差异也是可以忽略不计的。G的贷款把该企业资产的资本价值从130盎司增加到了150盎司。所投入的150盎司要求每年回报5%或者7.5盎司。我们来考察一下这个情况并且看看这一资本的真正所有者是谁。见下图《股份公司资产的所有权分布》：
在这个图中，左侧的矩形表示任意时间点的资产。在右侧的矩形中，这些资产中的130盎司是所有者的资本，20盎司是债务，即欠给债权人的借条。如果该企业要清算或者停业的话，那么其资产中的130盎司会归于法定的所有者而这20盎司会用来偿还给债权人，而且它还意味着每年应用付出7.5盎司作为净收益，其中6.5盎司会归于法定所有者，另外那1盎司会归于债权人。两者都应得到5%的投资回报。从法律的观点看，债权人对一家合资公司的资产拥有首先要求权，即他们会比股东先得到偿还。由于他们不是股东，因而他们无法对合资公司的决策进行投票表决。
从经济角度上我们完全可以作出结论：股东与生产性债权人之间没有差异，因为两者都是同样的资本供给者，两者都要获取一般时间市场上所决定的利息回报，两者都拥有其比例的公司资产。两者之间的差异只是技术和语义上的。
对股息与未分配利润通常所做的区分，就经济分析的目的而言是无用的。未分配利润并不必定用于再投资，它们或许不会用于投资而作为现金余额而持有并在以后作为股息支付出去。另一方面，股息并不必定要用于消费；它们可能会被投资于其他的企业。因此，这一区分是有误导性的。利润要么用于再投资要么不用于再投资；而所有的合资公司的利润都是由个人所有者的利润构成的。
在进入到实际的生产者借贷或者消费者借贷市场之前，可以通过中介为渠道来筹集储蓄资金。发现生产性的投资是企业家的任务之一，而通常对所有相关的个人而言，把自己的货币借给或者投资与于其他专门设立的专业投资的机构而不是自己来决定适当的投资渠道会方便得多。这些机构可以充当聚集分散的个人小额储蓄渠道，这些个人自己的投资太少了以至于进入市场的成本不划算，然后这些机构分业地使用较大量的总金额进行投资。典型的例子是投资信托公司，把它自己的股份卖给许多个人然后用这些资本来买其他公司的股票。在均匀轮转经济体系中，个人储蓄通过中介赚取的利息等于直接投资所赚取的利息减去中介服务的成本，这一价格将像其他价格一样在市场上决定。比方说如果整个市场的利率是5%，而中介服务的成本是1%，那么在均匀轮转经济体系中，那些通过便利的中介方法来汇集他们储蓄的人将从他们的储蓄所投资的项目中获得4%的利息回报。
因此，我们发现生产者借贷市场作为一个独立的决定因素在市场利率或者生产系统的建立过程中是无足轻重的。在许多情形中，用不同的术语来指称合约贷款市场上的利率以及由于价差导致的投资项目上以红利形式表现的利率是很方便的。前者我们可以叫做合同利率，即利息在制定合同时是固定不变的，而后者可以叫做自然利率，也就是经由生产过程中的投资的自然的利息收入，而不是交易合同中所明确约定的。当然这两个利率在均匀轮转经济体系中会一致。
贯穿于我们的分析，我们已经做了一个可以被修正的隐含假设：个人总是试图获得最高的利息回报。正是在此基础上，我们才探究了套利行为以及均匀轮转经济体系中最终的一致性。我们假定了每个投资者都试图从他的投资中赚取的越多越好。这可能并非总是成立的，而经济学的批评家们始终不知疲倦地指责经济学家忽视了非货币目的。然而，经济学并没有忽视这些目的。实际上行动学的分析中明确地包含了它们。正如我们反复指出的那样，毎个人都试图最大化他的心理收入，而只有在其他的心理目的都是中立的时候才会转化成最大化他的货币收人，这显然意味着经济学是可以包含非货币目的的。举例言之，在某个社会中制造武器是令人讨厌的，单纯的套利并不能使得军火工业上的回报与其他行业的回报相等。这里我们指的并不是武器消费者的厌恶，当然消费者的厌恶会体现为对该产品的需求降低。我们指的是生产者尤其是投资者的厌恶。由于这种心理厌恶，投资者会从军火工业中要求得到比其他行业更高的回报。假设普遍的利率是5%，很可能他们会要求在军火工业中得到10%的利息回报。那么什么要素将必须支付这一增加的折现呢?如果我们说，非专用要素的所有者必定不会在军火工业中接受比其他行业较低的货币回报，我们这样说并没有过早地得出后续分析的结论。那么，在均匀轮转经济体系中，在这个行业所决定的它们的价格就与其他行业中的相等。实际上，如果要素所有者与投资者一样对从事军火行业有特定的厌恶，那么它们的价格甚至会更高。那么在每一生产阶段更低价格的负担就会落到该行业纯粹专用要素身上，这些要素只要存在于生产系统中的话就必须只用于该行业。在均匀轮转经济体系的长期中，这些要素不会是资本品，因为资本品总是需要被在再生产出来，而同样的资源可以或快或慢地抽离出这个行业，这取决于每一情况中资本品的耐久性以及其生产过程的长度。这种专用要素可能是劳动，但是经验上不大可能，因为劳动几乎始终是可以转用于几个职业的非专用性要素。因此承担较低回报的很可能是专用性土地要素。
当大多数投资者因为这样或者那样的原因都特别渴望进入某一行业，就会出现相反的情况。如果是这样，他们就会在该生产过程中接受比其他生产过程较低的利息回报。虽然说如果要素所有者也特别想要从事于该行业的话，那么价格可能会较低，市场上竞争的力量会再次使得非专用性要素在不同行业的价格相同。在不同生产阶段的专用性要素一般来说是土地的所有者因此获得了较高的价格。
那么各个子市场中以及各种形式中的利率始终是趋向于相等的。在均匀轮转经济体系中，利率会每一处都一致地相等。然而这一结论必须稍加修正为：利率会根据“心理”成分而不同，这个成分或正或负，具体情况如何则取决于投资者对某一特定生产过程是否存在着剧烈的厌恶或者是喜爱。我们可以说，在特定喜爱的情况当中，投资者是在“消费”因投资特定生产过程而产生的享受，并为之付出了较低回报的价格；在特定厌恶的情况当中，投资者是针对某一特定厌恶而收费。然而必须强调一下，如果只有一个人特别喜欢或厌恶某一特定的领域的话，是不会产生这种回报上的差异的，而只有当在某一方向或其他方向上存在着严重的加总的强烈偏好时才会发生。这种类型的“消费”，不论是正效用还是负效用，是与生产过程纠缠在一起并随着生产直接发生的，因此它与那种在生产过程终端才发生的一般的消费是不同的。
第十节 影响时间偏好的因素
行动学不可能为一个人的时间偏好提供一个终极的解释。这是由每个人的心理活动决定的，因此在最后的分析中经济学家只能将之作为一个极据(data)。但是基于其他条件均同的假设，行动学的分析可以提供关于时间偏好的一些规律。比方说如我们上面所知道的，每个人都有一个关于他的货币库存的时间偏好表。较低的货币库存会导致对其占有的任意剩余货币单位而言的较高的时间偏好，直到最后当货币库存或者说用来消费的货币足够低时，其时间偏好会上升到无限大。对于某一个人来讲，我们可以假定他的价值表保持不变，而他的货币库存是变动的。我们可以以这种方法来判断某个决定因素比如说货币库存发生变动带来的影响。
实际上，与一个人时间偏好相关的并不是他的货币库存，而是其货币库存的真实价值。当然，在均匀轮转经济体系中，货币单位的购买力保持不变，这两者就是一回事。其他条件相同的情况下，他的真实收入的上升，他的货币库存的真实增加，将会降低其时间偏好表上的时间偏好率。当然，从历史角度来看，他的时间偏好表没有任何理由会保持不变。但是给定一个不变的时间偏好表，他相关的时间偏好率会下降，认识到这一点是非常重要的。
在时间偏好表的决定中还涉及其他的因素。举例言之，假设人们确定在不久将来的某个日子世界会毁灭，这会如何影响时间偏好表和利率呢？那样的话，人们就会停止为未来的需要做准备，除最短的生产过程以外，对任何生产过程的投资都会停止。相比起现在物品来，未来物品会变得毫无价值，而纯利率会飙升到几乎无穷大。相反，假如由于某种新药的发现使得人们变得健康永驻万寿无疆的话，那么时间偏好就会趋向于非常低，投资就会有大幅増加，而纯利率将会急剧地降低。
第十一节 利率的时间结构
很明显，自然利率是非常灵活的，它们会趋向于一致，且随着企业家预期的改变而迅速改变。在真实世界里，各种要素、中间产品以及最终产品的价格始终处于持续地波动状态，正如股票价格与股票的利息回报一样。同样明显的是，短期借贷利率很容易随着条件的改变而改变。随着自然利率变动，短期的新增借贷会很快顺应这一变动。而长期借条的大部分被称为债券，它们是可以在成熟且灵活的债券市场上交易的。一开始的固定利率是无关紧要的。比方说在5%，或者说每年5盎司的固定利率下缔结了一个100盎司的长期借贷。如果一般利率上升了，人们就会趋向于卖掉他们的债券并把他们的货币投资到别处，或是投资于整个企业，或是投资于企业股票，或是投资于短期借贷。这种上升的出售债券的意愿，增加的债券供给表会使债券的价格下降，直到买家得到的利息与其他地方的一般利率相等为止。比方说，如果一般利率从5%上升到10%，债券的价格就会从100跌到50，以使得固定的每年5%的回报提供10%的利息收益。另一方面，利率的普遍降低会把债券价格抬升至票面价格之上，并把收益率推到5%以下。随着债券赎回日期的到来，债券的市价无疑会快速地向其票面价值逼近，直到最后以面值卖出，因为赎回的金额就是借贷的初始面值，或者说是本金。在债券投资中关键的要素不是初始利率即所谓的债券面值上的固定回报，而是债券的市场价格上的利息收益率。
在均匀轮转经济体系中，很明显所有期间的利率都相等。然而在预期的未来利率会变动的情况里，这种朝向相等化的趋势会被打断。某种流行的理论是：在借贷市场上，如果在不久的将来中预期的利率有变动的话，那么就不会有朝向相等化的趋势了。假设利率现在是5%，而预期它不会变，那么所有的到期贷款的利率都会是5%。然而假设预期利率在不久的将来会稳定地上升，比方说每年增加1%，从现在开始的4年后会涨到9%。如果是那样的话，由于短期比方说一年或以下预期的利率在接下来的四年中会上升，那么对应这段时期的现在的长期利率比方说为期五年的借贷利率就等于预期中这段时期内未来的短期利率的平均数。比方说，五年期的现在利率是5%加上6%加上7%加上8%加上9%再除以5，等于7%。长期利率是相关时期的短期利率平均数。因此当预期短期利率上升时，长期利率会相应地高于现在的短期利率，而当预期短期利率会降低时，就会相应地低于现在的短期利率。参见图《用平均短期利息率理解长期利息率》如下图。
然而，这种理论的依据尚在争论之中。假设预期利率上升为什么会只局限于短期利率的上升呢?这样的预期为什么不会同样地适用于长期利率以致使它们也上升呢？这个理论所依据的假设是短期利率与长期利率没有相等的趋势，利率中的变动只发生于短期，这个假设完全是未经证实并且违背我们的如下结论的：短期利率和长期利率趋向于一起变动。此外，这个理论基于一个隐含的假设：个人们在“短期中”会乐意于以5%的利率作为贷款人，而他们的同伴投资者却可以在长期市场中获得7%的利率回报，而这仅仅是因为他们预期最终如果他们处于短期市场的话，他们将赚得平均数7%。是什么阻止了现在的贷款人在短期市场中卖掉他当下赚得5%的借款，买入7%的长期借款，两年后等待假想中的短期利率上升至7%以上，然后再进入短期市场，赚取8%或者9%的利率呢?如果他这样做的话，他就不只是像前面图示假定的那样赚取7%，而是他将赚得7%加上7%加上7%加上8%加上9%，或者说平均每年7.6%。通过努力这么做，他将完成一个从短期到长期的不可抗拒的套利运动，前者的
利率会随着市场中贷款的出售而上升，而在长期市场利率会降低，直至整个时间结构的利率一致，同样的过程也发生于预期未来下跌的情况当中。对任何时段而言，长期利率都不可能低于短期而保持均衡，因为市场上会有一个从长期到短期的现时运动，直至所有时间结构的利率都相等而套利运动停止。于是，利率趋向于在其整个时间结构中普遍一致。如果预期利率在紧接着的将来会变动，会出现什么情况呢？如果是那样的话，就会出现与商品投机买卖情况类似的过程。预期利率即将上升的投机者就会抬高利率，或者预期下跌就会压低利率。很明显，上升或下降的预期越早发生，那么对投机者的影响相应地越大，且对利率当下变化的影响越大。在商品的情形里，预期需求和价格上升，人们就会保留库存，然后再释放库存，从而致使其更快地过渡到由潜在的供需力量所最终确立的价格。同样，利率的情况里，货币会趋向于从投资中扣留下来并保留为现金余额，直至利率达到预期的较高的水平为止，或者如果预期利率降低的话，会缩减现金余额并增加投资。这一行动会加速向新的基本时间偏好标准所决定的利率的过渡。就像关于商品价格的投机错误会导致亏损并推动进一步向真实的潜在价格变动那样，在这里这样的投机错误也是会自我纠正并使得利率达到由潜在时间偏好所决定的水平。因此，利息的时间结构图会更倾向于《利率的时间结构》图中所描绘的那样。
一旦我们认识到基本利率是投资上的自然利率而非生产者借贷市场上的利率，那么区分长期和短期利率的谬误就变得很明显了。我们已经知道了借贷市场的报酬率与股票市场报酬率本质上的同一性。如果我们考察股票市场，那么很明显，在利率上短期与长期投资之间没有任何区别。不同的企业从事于不同长度的生产阶段；然而由于股票市场使得所有投资的利率相等，时间结构中的差异被抹煞得如此彻底以至于对很多著作者而言理解生产期这个概念变得非常困难。然而由于股票市场和借贷市场的运作本质上是相同的，因而很明显在短期和长期利率之间的成因性解释中没有任何差异。那些假定长期利率和短期利率的性质之间有本质差异的作者们是受了一个惯常倾向的误导，这一倾向把时间市场只限制于借贷市场，而实际上借贷市场只是一个非独立的市场而已。
在真实的市场实践中，很可能会发生的情况是或者短期借贷市场或长期市场会首先变动，而另一市场会随之变动。到底哪一市场会首先明显变动是由具体的情况决定的。
