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新希望是一家拥有饲料、养殖、屠宰、食品深加工、商贸一体化的全产业链的公司。新希望自2016年以来大力布局生猪养殖业，生猪出栏量3年翻了3倍，增长快速，未来的成长空间比较大。

1、投资逻辑

1、新希望生猪养殖出栏量与市占率快速增长；

2、不断增大的资本支出与生产性生物资产，为新希望的生猪出栏快速增长提供可能性；

3、饲料-养殖-食品商贸一体化，有利于新希望公司的品牌建立；

4、食品业务的渠道优化，有望为其带来持续增长；

通过分析，对其2020/2021/2022年股价进行预测为48/53/54元，目前来看：新希望股价上涨空间较大，3年CAGR为20%，建议保持持续关注。

2、公司信息

2.1 公司介绍

新希望是最早上市的民营农牧企业，前身为四川新希望农业，成立于1998年，并于当年3月在深交所上市，目前已经成为国内产业链最全、全产品覆盖最广的农牧类上市公司。公司已经建立饲料、养殖、屠宰、食品深加工的产业协同一体化经营布局，覆盖猪、禽两大产业链。

2.2 股权结构与激励

新希望的实际控制人为刘永和先生，其通过直接/间接合计持有新希望28.9%股权，女儿刘畅持有公司14.5%股权，对公司控制力强，有利于公司管理的高效性。同时新希望于2019年7月实施股权激励，授予人员包括总裁、副总裁在内的24名核心人员，有利于激发员工激情。

2.3 营收分析

新希望的营收与毛利率均表现为持续增长趋势，同时公司归母净利润增长极慢甚至是负增长，而2019年则大幅度增长，其增速达到了195.78%。同时从新希望的业务占比来看：公司营收主要以饲料为主，但生猪养殖是新希望未来的主要增长点。

3、公司主营业务分析

3.1 猪产业业务

3.1.1 行业分析

行业呈周期性变化。我国生猪行业呈现出周期性特点，从历年猪肉波动情况可以看出我国经历过三个明显的周期，而现在我们身处于第四个周期的下降趋势之中。

行业供给不足，猪价表现为供需平衡下的价格。猪肉作为一种消费品，从图中可以看出需求端与供给端的走势基本相同，需求是跟随供给变化而动的，价格则是他们的平衡机制，使其达到市场上的供需平衡。同时2020Q1能繁母猪与生猪存栏都严重不足，短期内供给仍然不足，猪肉价格仍将保持相对高位。

生猪养殖市场集中度不断提升，头部企业市场空间巨大。对标海外，我国头部企业市场空间广阔，从龙头市占率来说，根据万洲国际招股说明中数据显示，2015年美国生猪养殖龙头的市占率达到了13.58%，而我国2019年CR8占比仅8.27%，而龙头温氏股份占比仅为3.40%，仍远远低于美国市场集中度，表明我国生猪养殖市场的集中度有望进一步提升，其发展空间巨大，头部企业有望最大化收益。

3.1.2 公司分析

新希望生猪出栏量近年来快速增长，市占率快速提升。2016-2019年生猪出栏量其CAGR达到了44.7%，增长迅猛。同时19年市占率达到了0.65%，14年仅为0.17%。

资本性支出与生产性生物资产快速增长，为新希望的猪产业快速增长提供持续动力。公司资本性支出与生产性生物资产一直保持持续增长的态势，其中生产性生物资产2019、2020Q1同比增长384%、738%。

新希望生猪毛利率高于其它可比公司，成本优势明显。新希望2018、2019年毛利率分别为16.23%、38.53%，远高于行业平均水平，表明公司成本控制能力优秀。

全国领先的生物安全防控技术，使得新希望的生猪成活率大幅领先。公司通过探索，在非洲瘟疫防控领域取得十大类57项研究成果，新希望通过闭环生物安全防护体系实现了成活率达到90%以上，处于行业领先水平，极大的减少了公司的成本浪费。

独有的聚落一体化生猪养殖模式，使新希望的成本控制优势进一步凸显。其整体规划的聚落一体化生猪养殖模式，是在一个聚落内实现养猪流程全匹配、人才共享、环保工艺优化和产业链聚集，新希望的养殖模式相比传统养殖模式具有生产效率更高、成本更低的优点。

3.1.3 市场预测

2020H1新希望生猪出栏量212万头，同比增长57.8%，其中2020年6月出栏量同比上涨129%，保守估计，公司下半年出栏量同比增速为140%，则2020H2出栏量为529.53万头，则预测新希望2020/2021/2022年出栏量为741/1500/2500万头。

从周期数据来看，大宗猪价最大回撤为50%左右，笔者预测2020/2021/2022年猪肉均价为31/27/23元，通过计算近6个月内公司生猪均重为110公斤，则新希望猪养殖板块2020/2021/2022营收为252/445/632亿元。

3.2 禽产业业务

供给端来看，供给逐渐回暖，产能回升。从白羽鸡生长周期来看，其实际祖代引种规模反映到毛鸡供应需要约26-28个月的时间才能显现。因此从祖代产能影响周期来看，2020年的商品代供应约对应2017-2018年的祖代引种产能，处于低位，但是也可以看到2019年祖代引种规模大扩张，将会带来供给端的大幅度上涨。

需求端来看，由猪肉供给不足以及猪肉价格上涨催生禽肉替代消费旺盛。受“非洲猪瘟”影响下，行业替代效应旺盛，2019年行业整体呈现高景气度状态，随着国内企业生猪供给的不断提升，禽肉需求量将会有所下降。供需关系发生变化之下，鸡价将步入下跌趋势。

新希望2018年调整主营业务构成，整合“种禽繁育、商品代禽养殖、禽屠宰业务”构成禽产业，其2019年营收213.59亿元，同比增长了14.54%，毛利率为10.65%，较2018年提升了2.11%。

受供需关系变化影响，保守预测新希望禽产业2020/2021/2022年营收分别为：216/220/222亿元。

3.3 饲料业务

近年来饲料行业已经进入成熟期，基本处于平稳增长阶段。2019年由于“非洲猪瘟”，其增长呈现出负增长，同时从各饲料占比来看，饲料行业主要以禽料和猪料为主，其合计占比达到了84%。

非洲猪瘟”加速行业洗牌，市场集中度进一步提高。从2013年到2019年，全国饲料企业的数量从10,000多家下降到7,800余家。非洲猪瘟更是加速了行业的洗牌与整合。

新希望的饲料业务一直保持国内规模第一的地位，其中禽料全国第一、猪料、水产料以及反刍料均位全国三甲。

新希望市占率19年快速提升，规模化大厂优势凸显。受益于新希望的规模化优势，19年销量同比增长9.9%，同时其毛利率也呈现不断增长的态势。

从新希望的饲料营收来看：营收基本在410亿元上下波动，保守预测新希望未来三年饲料营收稳定在410亿元。

3.4 食品与商贸业务

农牧食品一体化延伸，增强新希望品牌化溢价。在品牌上，新希望主打母子品牌优势组合，自有品牌新希望六和在农牧及食品行业中占据头部地位，同时公司在稳固传统渠道优势下，新兴渠道增长迅速。

从公司营收来看：新希望2019年食品营收71.49亿元，较2018年同比增长31.53%，同时商贸业务营收28.53亿元，同比增长67.51%，本文保守预测新希望2020/2021/2022年食品与商贸营收分别为：92/116/139亿元、42/55/66亿元。

4、财务分析

4.1 偿债能力分析

新希望资产负债率不断升高，速动比率不断下降，公司偿债能力下降。自2015年公司开始大力发展生猪养殖事业以来，新希望的资产负债率快速上涨，现已高于行业平均水平；同时其速动比率也呈现不断下降的趋势，表明公司的偿债能力不断下降。

4.2 盈利能力分析

新希望净资产收益率低于行业平均水平，仅高于正邦科技。拆分来看：公司的净利率虽处于行业较低位置，但表现出持续增长的态势。新希望净利率处于低位，但是随着其生猪养殖业务的不断扩大将会带动其净利率的上升。

由于新希望生猪养殖板块的快速扩张，其权益乘数不断上升，同时其总资产周转率呈现不断下降的趋势。2019年公司权益乘数处于行业平均水平，随着公司继续快速扩张，权益乘数有望进一步提升；同时新希望总资产周转率虽呈现不断下降趋势，但仍高于行业其他可比公司，且新希望总资产周转率的下降幅度小于权益乘数的上涨幅度。