《1929年大迷思：应该吸取的教训》的作者从各个角度、可能的因素进行论证，寻找1929年股市下跌的原因，包括联邦储备委员会、纽约联邦储备银行的行动，金融市场里的因素等。经济是很复杂而又有些虚的东西，不可能完完整整找到所有正确原因，作者只能给出一些大致的猜测，也没有明确指出引发大萧条的根本原因是什么。我在整理作者所列原因的基础上，结合自己的所学，推断出大萧条的根本原因，并对于整个事件过程进行一些思考，同时也获得投资理念相关的启示。希望此文能对大家有所帮助。

1、直接原因——联邦储备委员会的限贷与纽约联邦储备银行错过时机的提高再贴现率

书里大部分篇幅是在讲联邦储备委员会和纽约联邦储备银行的行动动机、措施和两方纠葛。联邦储备委员会认为是斯特朗主张的1927年夏天的宽货币政策使得资金流入了股市，甚至刺激了投资者加大贷款买股。顺着这个思路，两方都认为是股市出了问题，大概率是投机问题。但对于如何限制股市投机联邦储备委员会和纽约联邦储备银行发生了分歧。联邦储备委员会认为应采取直接措施，限制贷款；而纽约联邦储备银行认为应采取温和措施，提高再贴现率，因为高增长下的股市是敏感脆弱的。两方因此陷入拉锯战，而与此同时，股市在两方的互相牵制中越来越激进高昂，股市繁荣得更加过度了。利用再贴现率实现股市软着陆的时机被耽误了。

双方的行动也最终引发股市下跌。联邦储备委员会采取了限制贷款的措施，通知贷款利率快速升高，股市资金出逃，股市下跌；纽约联邦储备银行提高再贴现率，增加了投资者成本，也让股市收益率的吸引力变弱（尤其是对于一些国际资金来说，伦敦的利率比美国的股息收益率要高），资金出逃，股市下跌。

因此股市下跌的直接原因就是两个方面——限制贷款的硬着陆措施与错过了时机的提高再贴现率的软着陆措施。

2、间接原因——金融市场因素

除联邦储备委员会和纽约联邦储备银行的思考动机、行动以及两者之间的纠葛外，作者还探讨了一系列其他可能的原因：金融产品（集合投资类型）投资股市却不注重风险；股价操纵；股市做空者言论；国际资金流动等。

3、根本原因——投资者对实体经济的认知与预期偏差以及股票交易的大众化

（1）投资者对实体经济的认知与预期偏差（认知与现实之间的偏差）

作者在本书一开始就对联邦储备委员会一直以来的行动动机进行了一番探讨——股市投机到底存不存在？这是不是联邦储备委员会臆想出来的原因？作者认为从1929年已完成的经济数据来看，经济增长仍然强劲，当时股票价格在合适的增长率下是没有高出股票价值太多的，即股市投机这一解释并不那么有力，股市高增长是投资者基于美国经济乐观预期下实现的。

既然股市价格没有太大问题，那就说明是投资者的乐观预期错了，也就是投资者对于实体经济的认知和预期与实体经济真实状况之间出现了偏差。一方面是实体经济“表面繁荣，实则衰退”的问题，另一方面是投资者预期过于乐观的问题。

实体经济数据（供给端）强劲很可能是过度反应的结果，而实际的消费需求早已超过了有效量，正在被严重透支。

作者在书中写到：“1927年夏天，美国已经濒临经济衰退，生产率已经开始下降，一些重要的经济指标都出现了负值。纽约联邦储备银行降低再贴现率的放松银根政策大获成功，从而避免了经济衰退。”

由此可见，经济衰退问题早已存在，只是被隐藏或推迟了，却没有被真正解决。书中的“（1929年）10月，生产的实际产出数据也开始掉头下行。”也证明了这一点。

治标不治本，该来的总会来的。

想起每天都在看的一个证券自媒体公众号，这个情况用博主的语言大概是“shi太难吃，我们明天再吃吧，今天还是开心的”。

这样想来，联邦储备委员会对于纽约联邦储备银行的指责似乎能够理解，怪不得米勒很不待见斯特朗呢，因为说不过他，魅力不如他，支持者不如他多，1927年夏天的降息措施就只好随他去了。而纽约联邦储备银行的放水刺激做法，就像给将死之人打了一针兴奋剂，虽然多活了一阵，而且是活蹦乱跳地多活了一阵，但其实身体内部早已开始腐化了。

另一方面，强劲的实体经济数据（其实是供给端）让投资者产生了乐观预期，在心里给上市公司定下了高增长率，大家进入了经济永不破灭的幻象，而这违背了经济周期规律。

经济中供给过热反映在了股市里，即公司股价、利润、股息增长率很高。股市常年增长率高其实是不那么正常的，联邦储备委员会和纽约联邦储备银行都意识到了股市有问题，但是却没能思考到实体经济，只停留在对股市的思考上。或者说他们不敢考虑实体经济的问题。也能理解，当时的经济数据强劲，一切都很有希望，又有谁会去质疑给自己带来未来希望的实体经济呢？大家都想经济永远好下去，而就是这个希望违背了经济周期的规律，出了问题。

所以1929年美国股市大跌的根本原因之一是经济进入了过热阶段，供给反应滞后，已经超过了有效需求却不知，投资者却因实体经济数据强劲而依然预期乐观。但当上市公司有效订单低于所获订单时，利润会降低，股价就会下跌。而联邦储备委员会和纽约联邦储备银行的行动只是刺破了经济永远繁荣的假象。

（2）1927年的放水刺激导致股票交易大众化，股票像燕子一样飞入了寻常百姓家。

经过了1927年的“反衰退”，进入1929年，股市变得敏感脆弱，对于利率和贷款反应激烈，通过1929年10月前的股市繁荣与之后的股市急剧下跌对比，可以体会到一种“股市上涨大家就有信心；股市下跌大家就没信心”的感受。股市和信心处于繁荣与衰退的临界点。此时股市和信心互为倒数，信心在零边界线附近由正变负，则股市会由上涨变为急剧地大幅地下跌，正如价外权证变为平价权证时的gamma。反之亦然。书中的“1929年9月，经纪人贷款达到85亿美元高点，并引起很多人的关注。市场刚掉头下行，非银行经纪人贷款资金就逐渐退出市场，而股价随着投资者在债权人的逼迫下强行清仓而自行下跌”也体现了这一点。

为什么股市变得如此脆弱？很可能是因为1927年夏天的放水刺激让股票深入社会生活，变得和大众生活息息相关，也就是说，股票不仅是有钱人的投资，也是普通收入者的投资，把钱（甚至是借款）投入股市的人很多。这就是联邦储备委员会所认为的“投机”，但是当时并没有对“投机”有明确定义，按照现在教科书里的说法，“投机”是追求单边价格的上涨，是投机者在判断价格趋势后做的单边“赌注”。也就是说，即使是“投机”，也是需要扎实的知识和实践经验的。但是，普通老百姓怎么会知道自己在干什么？怎么会知道自己是不是在“投机”？他们只会“涨了买，跌了卖”，只会听别人的消息和建议，他们随便买了一只股票，以为自己就是在“投资”。但当股市下跌时，风险承受能力低的人逃出股市，在贷款和保证金的作用下成倍资金被撬动出逃，这就会引发了股市急剧下跌。

所以另一个根本原因是1927年放水导致的股票交易大众化。

这样来看，祸根是1927年的降息刺激措施，既使经济衰退被推迟，又使股市在非真经济繁荣的基础之上被推高。

这大概是个政策失误，因为防止经济衰退的更好办法应该是寻找新的实体投资需求以及新的消费需求，而不是刺激证券投资需求，让资金在金融行业里空转。

最终将这些原因总结在一起，就是：

经济本来要进入衰退，但因1927年夏天的降息政策而隐藏并推迟，同时在宽松银根下全民（借款及通过各种金融产品渠道）炒股，股市更加繁荣，也更加易碎。联邦储备委员会在1929年意识到这一问题，并将其归结为“股市投机”，想要抑制股市过度繁荣，主张采取限制贷款的措施，而纽约联邦储备银行主张采取提高再贴现率的措施，两方争执不下，错过了通过再贴现率调节股市的最佳时机，而股市也因这两项措施而急剧下跌，并在贷款和保证金模式下引发自我实现式下跌。此外还有一些其他金融市场因素如国际资金流动、金融产品投资股市但不注重风险等掺杂其中。

最后，我们可以从中得到的一些启示有哪些？

1、实施政策的人很重要，或者说认识问题本质以及广博的学识很重要。1927年斯特朗用自己的人格魅力说服其他人实施降息措施维护（股市）繁荣，结果只是让经济衰退被隐藏和推迟。

2、政策选择很重要。联邦储备委员会抑制股市过度繁荣的心是好的，但是一上来就选择强硬措施未免心太大了些，在条件允许的时候，能不硬着陆还是不硬着陆，毕竟很多人的心理承受能力并不是很好。

3、把握实施政策的时机。尽管提高再贴现率的软着陆可能并不能真正解决经济衰退的本质问题，但抛开实体经济问题，避免股市过度繁荣的软着陆措施是可取的。错过了时机，软着陆措施也会成为硬着陆措施。

4、看某一事物/行业是否过度繁荣，可以观察身边人是否都在谈论它或做相关的事情。比如想知道股市的繁荣程度，观察身边人是否都在谈论股票、炒股，如果是，那可能股市就是过于繁荣了。但也要注意样本是否存在偏差，即可能只是自己及自己身边人在谈股炒股，但是其他圈子里的人不是。

5、数据会蒙蔽我们的思考，长时间的漂亮数据需要引起警惕。实体经济数据是真实数据，但可能不是有效的，即供需不匹配下的一方表现过度的数据。

在经济周期的指引下，繁荣与衰退应该都有一个时间限度，永远繁荣的希望是美好的，但这显然不符合“度”的大自然法则。我们在繁荣时期下不能陷入资产价格上涨的舒适，而应时刻警惕过度繁荣的到来，警惕衰退的可能性；同样，在衰退时期也不要陷入无尽的烦恼和悲愁，而应关注机遇的到来，敏锐地观察经济大地的复苏状况。

6、经济出现衰退迹象应该寻找新的消费需求和实体投资需求，而不是刺激证券投资需求。

PS：作者只是讨论了1929年的政府措施影响，却没有对1927年的措施深入讨论，造成了只有联邦储备委员会错了的假象，从投机定义到政策选择都是错的。尽管错误是事实，但是联邦储备委员会及米勒对于股市的感觉是没有错的，耿耿于怀也是有道理的。只可惜，1927年联邦储备委员会没能阻止股市刺激措施并提出阻止经济衰退的强有力的有效措施。不过不提及1927年也可能是作者认为1927年的事已经造成了1929年的隐藏后果，再谈论也没有必要了，而1929年的挽救机会则是股市软着陆而非硬着陆，尽管软着陆并不能真正阻止股市下跌，只会让股市下跌地更好看些。

此外，在读的时候我误以为联邦储备委员会及米勒是对斯特朗的才华和魅力耿耿于怀，并将股市过度繁荣故意推责到斯特朗身上。可能作者并无意于此，而是我自己理解错误。