睡醒后的第一件事，往往会选择做最重要的一件事。例如每天早上，装模做样的哪怕朗读一小段王阳明的《传习录》。
午睡后，重读了熊军博士的《养老金投资的“锚”》。
熊军博士的另一个身份，是全国社保基金理事会规划研究部巡视员。截至2015年12月底，全国社会保障基金规模已由2000年设立时的200亿元发展到15085.92亿元，累计投资收益额为7133.34亿元，年均投资收益率为8.82%，超过同期年均通货膨胀率6.47个百分点。全国社保基金规模15年增逾74倍。他的过往职业履历和研究背景，需要业内人士高度重视他的这篇关于养老金投资领域里程碑式的文章。
我认为，这是自己20多年养老金从业经历中，关于养老投资论述的最漂亮的一片专业论文。可以反复的看和研读。返回头，看看那些趾高气扬的大小公私募投研等等，往往为利益绑架，在名利场上沉浮。无自知之明，也自不量力，有点不识“泰山”。且俱如云烟。
养老金制度设计和理论研究是社科院的郑秉文教授。养老金投资理论研究突破标志是熊军博士的这篇文章。而在养老金金融工程和标准设定方面，是一直有点隐形的的杨健教授。他们对养老金资产管理行业的贡献，关系到养老金委托人的切身利益，关系到重复试错和反复向市场交纳巨额学费的问题，关系到如中国证券投资基金业协会洪磊会长所说的“以公募基金为代表的资产管理业需要一场全面的供给侧改革，完成行业的自我革命，真正承担起提供普惠金融和推动产业创新的责任问题”。
他们的贡献，可以说是我国养老金行业发展历程中的几个里程碑。怎么高估都不过分。时间和未来会证明这一点。所谓养老金阶段性的仪式感。就是特定事件的发生，让你或者行业能上很高的台阶，更加远瞩和产生价值。
熊军老师论文题目是《养老金长期投资的“锚”》。
“养老金长期投资的锚”中的“锚”，指的是做长期投资时所承受的风险水平，它可以为资产配置决策提供参照基准，为客观、系统评价投资业绩提供基准，为建立多元化、市场化、专业化的基金管理体制和运营机制奠定基础，将长期投资目标转换成可以操作的中短期投资目标，将绝对回报转换为相对回报。确定“锚”的基本原则是“谁承担风险，谁决定承担风险的限度，同时享有承担风险的回报”。养老金投资的“锚”在很大程度上影响着养老金投资的安全性和效益。文章主要从“锚”的含义、作用、确定和运用四个方面对养老金长期投资的“锚”进行系统解读。
通读几遍，对这篇养老金投资里程碑式的论文，个人心得如下：
先说贡献。
养老金长期资金的主要矛盾，指出风险和收益很难平衡。不能“又要马儿好，又要马儿跑，又要马儿不吃草”。低风险高回报不是资本市场常态。在此基础上，指出了养老金行业普遍存在的问题，一是将控制风险并提高收益的任务交给投资管理人的相机抉择模式下的认知误区。即没有基准，除了无风险回报外，风险回报和超额回报难以区分。投资管理人可以放大风险敞口“赌一把”。因为投管激励是即期的。而养老金委托和受托对投管的调整往往是滞后的。
另一个就是顺周期、当期绝对收益的安全垫策略，“不求无功，但求无过”。牛市时风险敞口变大，出现危机时，反而容易遭遇重大损失。但实际上，绝对收益策略对养老金作为长期资金，对流动性要求不高，风险承受能力的这种稀缺性而言，比照“平庸”的投资收益，是“资源浪费”，也是受托投管人不尽职的表现。对政府兜底的社保基金而言，还要面临最终财政买单的风险。
因此，他提出要先确定委托人最大风险承受水平，要根据分类市场指数基准，进行资产分类，在控制波动风险基础上，建立测算模型，进行战略资产配置，获得风险回报。进而推论出了，他的战略资产配置是养老金长期投资的“锚”的著名论断。
他的观点是，战略资产配置使长期投资目标和风险政策具体化。以长期投资目标、风险政策、每类资产风险收益特征为基础，用金融工程和数学优化模型算出各类资产的最优配置比例，来确定战略资产配置。例如，假设养老金长期收益目标是8%，风险政策是年回报利率小于-5%的回撤概率不超过10%，结合股债指数参照，进而可以推算战略资产配置比例是30%股票和70%债券。
核心结论是，风险承受水平、投资目标和战略资产配置是同一事物的不同表达方式而已。战略资产配置的具体化，让基金管理变成了可操作的过程。使得战略资产配置能力真正成了受托人的核心职责和能力体现。这也应证了洪磊会长近期提出的“承担起销售适当性职责,推动（养老等）理财资金通过公募FOF产品转化为长期资产配置需求”的资管行业供给侧改革方向。
在此基础上，自然得出“锚”的作用。也就是论文的第二部分。
一是，战略资产配置比例的约束当了养老金风险管理的总开关，无论顺逆周期，使得风险管理和风险控制更加高效，有了操作标准；二是，为客观、系统的评价投资绩效提供了基准；三是，为多元化、市场化、专业化的基金管理体制和运营机制奠定了基础。即发挥自身专业强项，而不是“通吃”。因此，关于内部FOF的争论就是个伪命题；四是，将长期目标转换成为可操作的中短期目标，将绝对回报转换成为相对目标。即投资目标清晰，又有对应指数基准，以及合规范围内的动态配置调整，发挥投管能力，获得阿尔法。
论文的一二部分，是核心。三四部分“锚”的确定、“锚”运用，可以在养老金管理方面，前置应用，也是必然选择。
熊军博士这篇杰出的论文，也有值得商榷之处。
个人浅见如下：
1、“谁承担风险，谁决定承担风险的限度，同时享有承担风险的回报”。
这是“锚”的确定。但没有理清信托原则。按照《信托法》、《基金法》要求，实际上“信托” 意味着“委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为”。养老金产权和管理处分权的让渡，在信托合同期间有法律效率。不是熊老师论文中描述的受托人协助委托人制定战略资产配置或者受托人要与委托人一道研究战略资产配置。严格意义上说，应该是“委托人承担风险，受托人决定承担风险的限度，委托人或受益人（养老模式下，为同一人，或法定继承人）享有承担风险的回报”才对。
可见，受托人在信托原则下，其战略资产配置的至高无上的地位和重要性。但时下养老金资格市场，受托人服务的当街甩卖现象，真是莫大嘲讽。
对应的是洪磊会长讲话说的：“回归“卖者尽责”、“买者自负”的受托理财本质。强化管理层信托责任和行业信用管理, 坚持持有人利益优先原则, 系统推进ESG责任投资,发挥公募基金长期价值。资产管理业应当全面遵循《基金法》作为信托关系专门法所确立的各项原则和规范”。
实际上说，国内资管行业的上位法，有且只能有一部，那就是《信托法》！
2、养老金指数与“锚”的应用
在中国证券投资基金业协会官网上，有两个指数，一个是早在2013年就发布的中国企业年金指数•济安腾讯系列指数。它是基于不同的收益与风险偏好，将企业年金指数分为保守、防御、平衡、积极与激进等五个分指数，其大类资产的配置比例均符合《企业年金基金管理办法》的法定要求。另一个，是2015年发布的中国年金指数和中国养老生命周期基金系列指数。
结合起来，基于养老金生命周期内生需求的投资默认选择，在此基础上，进行战略资产配置，对标公允合规的养老金业绩基准，就使得养老金资金的长期性信托合约化管理，有了“指南针”和“寻宝图”。 方能有望实现洪磊说的：“打造股东、员工、持有人利益协调一致的可持续发展平台。推进ESG责任投资，发挥公募基金长期价值”。
需要指出的是，中国企业年金指数•济安腾讯系列指数恰恰是杨健教授主持和开发的。杨健教授所在机构，作为标准起草单位，还负责国家网信办《信息安全技术与金融信息保护规范》标准的制定。权威指数的发布，使得熊军博士的战略资产配置理论，有了权威、专业、客观的第三方评价基准。中国企业年金指数，包括保守、防御、平衡、积极、激进五个分类指数，每一个分指数代表了一类养老金资产组合FOF。大F是受托战略资产配置，小F是可工具指数化的类别指数型基金。如果按照生命周期和投资默认选择，又可成为的养老金投资风险敞口管理平滑下滑航道的理想模式。FOF采用的多目标配置的方式，其动态FOF业绩可能超过组合中单只最好的基金。同样适合应用于养老金战略资产配置中，将长期目标转化为相对的中短期目标的管理需要。即除了战胜分类基准外，还可以在合规比例内，动态调整改变股票、债券的投资比例，获得阿尔法。
FOF二次风险分散的投资模式契合了包括社保基金、企业年金、养老金在内的诸多长期资金的投资需求和风险管理需求，具有广阔的市场前景。同时，伴随FOF基金发展而产生的基金评级体系、基金筛选逻辑和标准等，使得各类养老金委托投资者，可以通过基于受托FOF，来“优中择优”，则受托人的重要性和专业优势将更加凸显。
3、对关键的战略资产配置的参数设计问题
熊军博士文中提到了前瞻式和均衡式两种方法论。前者受制于变化频繁的资本市场，后者受制于基于历史数据推演但面临供给侧结构性改革所带来的不确定。无论如何，风险承担、投资目标或者战略资产配置需求的提出和做出模型预测结果中间，有个夹层需要实现，即金融工程的数学模型。
按照杨健老师的说法：“这不仅是软件开发的问题，而是把大数据、云计算等技术和数学模型融合到一起，这样使每一类基金的参数维度丰富，要求提高。有效市场理论是线性的，分形市场是非线性的。基金产品种类太多，起点不一，还有混合情况，变化很剧烈，有效市场理论已难以解释。同时，有效市场理论只解决了对过去业绩的评价，但分形市场理论还要评价未来的持续性。”
……….。
以上，等等。为个人学习心得。
感谢养老金行业我所尊敬的三位师长。他们是社科院郑秉文教授；和通过这篇论文似乎已共鸣熟识的全国社保基金理事会的熊军老师；以及，一直低调、领先、已经做实，但似乎又被整个行业错过的杨健教授。
当然，一切还来得及，特别是第三支柱养老。
