今天要跟大家分享的内容还是来自荔枝会付费课程-重要的投资模型-股债平衡（下）。

前几天上主要跟大家普及了沪深 300 股债平衡模型的玩法。背后的底层逻辑很简单，

股票低估时重仓，股票高估时轻仓，根据股票的估值定期调整仓位。

不过，基于沪深 300 的股债平衡模型，还是太简略了一些。因为，沪 深 300 仅仅代表大盘成长+大盘价值股，即使是用了模型调整仓位，在小盘股活 跃、大盘股一般的年份，净值表现也不够理想，比如 2013、2015 和今年。

为此，今天跟各位分享的是荔枝会内部的一个升级版的股债平衡模型。

主要处理方式如下：

(1)把资金分成 4 份，分别对应大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值 4 种风格，每份占 25%

(2)统计各风格指数的股债性价比历史数据，确定仓位控制的数据区间

(3)计算各风格指数目前的股债性价比，得出对应的仓位。每周或每月进行仓 位调整

(4)精选对应的基金，争取在基准指数之外，获得选股的α收益和小规模基金 打新的超额收益

(5)年度对 4 个对应风格的仓位进行再平衡

具体步骤如下：

第(1)步，市场风格的区分，在《漫谈市场风格》一课里，已经向大家详尽 解释过了。大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值指数，都是国证指数公司 编制的风格指数。市盈率 PE 数据可以在国证指数官网抓取，为了简单计算，可直接从东财 Choice 导出了过去十年间，各轮市场顶部和底部时的风格指数 PE 数据。

股债性价比=PE 倒数/十年国债收益率 十年国债收益率的数据可以在英为财情 上查看: https://cn.investing.com/rates-bonds/china-10-year-bond-yield?__cf_chl _jschl_tk__=pmd_a86It3M5B3FgQMCghuuHdXVNosKXSLkc_R4V4DIFunk -1634261917-0-gqNtZGzNAmWjcnBszQ99

通过计算了过去十年间，各风格指数在市场顶部和底部时的股债性价比，得出了以 下数据区间:

请注意，股债性价比(底部)的数据我是手工调整过的。如 2015 年年中，小盘 股行情完全脱离基本面，小盘价值达到 55PE、小盘成长达到 77PE，股债性价 比低至 0.5 以下，也就是说，无风险的国债预期收益都比股票高一倍，这明显不 符合金融学的常识。我们不能期望，以后这种荒唐的估值还能再出现。 为此，各风格指数的股债性价比底部，最低不能低于 1，也就是说，股票的预期

收益率不能低于无风险的债券。

在 A 股，小盘股一直估值高于大盘股，鉴于小盘成长股的增速比较快，我们把 条件稍微放宽到 0.8。 大盘价值风格的股票，股债性价比显得尤其高。这是因为，大盘价值类的股票， 多分布在银行、地产、保险这类超高杠杆的行业。杠杆的风险溢价，已经体现在 指数的盈利收益率里面了。

有了风格指数的股债性价比历史区间，我们就可以分割出各风格的仓位指导区间

以小盘价值指数为例，小盘价值股债性价比<1 时，小盘价值对应的基金，仓位 控制在 20%。

1<股债性价比<1.294286 时，仓位在 30%; 1.294286<股债性价比<1.588571 时，仓位在 40%; 1.588571<股债性价比<1.882857 时，仓位在 50%; 1.882857<股债性价比<2.177143 时，仓位在 60%; 2.177143<股债性价比<2.471429 时，仓位在 70%; 2.471429<股债性价比<2.765714 时，仓位在 80%; 2.765714<股债性价比<3.06 时，仓位在 90%;

股债性价比>3.06 时，仓位在 100%。

仓位指导区间出来了，那距离实操还剩最后一步——挑选标的。

首先是场外基金的组合:

我从基金公司实力、基金经理水平和从业年限、基金规模这几个角度，挑选出了 对应各个风格比较好的基金。

除了易方达瑞恒之外，都是 C 份额的基金，持有 30 天以上不收取申购和赎回费， 节约交易成本。易方达瑞恒持有 180 天以上免赎回费。

大盘成长是 2019-2021 年初非常流行的市场风格，也是绝大部分主动型基金经 理偏向的投资风格。 目前，这个风格不仅估值很高，投资机会变得拥挤，高水平“顶流”们的小规模 产品也很难寻找。 对于主动基金而言，规模小的优势不言而喻。不光交易的摩擦成本比百亿巨无霸 要少，新股注册制下还有稳定可观的打新超额收益。 所幸，我找到了易方达瑞恒这个产品，由易方达的顶级高手萧楠掌管。易方达瑞 恒小规模的优势非常明显。2019 年、2020 年、2021 年，每年的收益都比张坤 管理的易方达中小盘要高，2019 年高出 15%。

顶级公司+5 座金牛顶流经理+小规模基金，投资大盘成长风格的话，易方达瑞 恒是最好的选择。

大盘价值风格的基金非常稀少，我之前在《8 月投后管理报告》里提到的那几个， 如工银战略转型、嘉实价值精选、景顺长城沪港深等，与大盘价值指数的走势差 别还挺大的，不太适合用来跟踪大盘价值投资风格。主动基金里，比较适合的只 有工银金融地产和中银金融地产。虽然工银瑞信公司更好、经理更老牌，有 2座金牛奖，我还是倾向于选择规模只有工银金融地产 1/10 的中银金融地产。 过去两年，010312 中银金融地产的收益均战胜了大规模的工银金融地产。 小盘成长和小盘价值风格对应的程洲和曹名长都是我们的老熟人了。 程洲的基金，我选择了国泰聚优价值，而不是过去两年收益更好的国泰聚信价值， 是因为，基金规模要小得多。 曹名长的中欧潜力价值和中欧价值发现的收益差不多，考虑到基金规模，挑选了 中欧潜力价值。

最后是债券的部分。股债平衡模型组合里，权益类基金以外的仓位，都可以放在 易方达 7-10 年国开债里。投向的是国开行的债券，收益比 10 年期国债稍高一 些，风险接近 0。股票和利率债，在短期内一般呈现相反的运行趋势，股票下跌， 债券上涨。该基金能成为很好的股债平衡工具。

有些会员偏好场内的指数基金，我这边也准备了场内基金的组合:

指数基金没有选股的超额收益。所以，我选取的都是基金规模比较小的、打新超 额收益明显的基金。

比如，510030 价值 ETF，去年相比跟踪的指数，超额收益超过 10%。

最后，就是实操的环节了。我以本周五截止的估值数据为例，解释一下，该如何 分配仓位。

数据结果显示，目前，

小盘价值的股债性价比在 2.86; 小盘成长的股债性价比在 1.74; 大盘价值的股债性价比在 4.81; 大盘成长的股债性价比在 0.95。

我们再拿出刚才发过的仓位调整区间来核实一下:

故，小盘价值部分的股票仓位应该占 90%; 小盘成长部分的股票仓位应该占 80%; 大盘价值部分的股票仓位应该占 80%; 大盘成长部分的股票仓位应该占 20%;

然后用每个风格的股票仓位数据 x 25%，就得到了具体应该持仓的比例:

后期，如果大家是在场外的天天基金网等平台操作股债平衡模型的话，建议最多 每个月调整一次。因为其中大部分的基金是 C 份额，即使是 C 份额，一个月以 内买进卖出也是要收手续费的，一个月以上不收取。 所以，每个月的第一个交易日之前，我都会更新场外版股债平衡模型。

在券商 APP 上交易场内 ETF 的手续费比较低，可以每个月调整一次，也可以每 周调整一次。

每周的第一个交易日，我会更新场内版的股债平衡模型。 调整仓位的时候，若是有新投入的资金，可以完全按照表格比例分配。若是存量 资金的调整，建议本着换手率最低原则去调整。比方讲，某次调整，如果只有大 盘成长的仓位从 5%上升到 7.5%，那我们应该只动大盘成长相关基金和债券基 金的仓位，简化计算，若是原先持有 50000 元大盘成长基金，那就加仓到 75000。 精确的资金再平衡，建议一年进行一次。 最后，我想解释一下，为什么要推出股债平衡模型，它和我之前一直推崇的基本 面+技术面共振、大周期择时的投资方法不太一样。 很多会员向我反馈，之前我介绍的投资方法，看好的标的都是一把买入，卖出的 时候也是一把清仓。手里资金比较多的投资人，小心脏受不了这样全进全出折腾。 所以，我构思出的这个股债平衡模型，更偏向于逐步加仓、逐步减仓的一个过程。

另一个角度，股债平衡模型里只有股债性价比一个变量，这个变量的计算是完全 客观的，容错率会比较高。 基本面+技术面共振+大周期择时，多了一项技术分析。判断准确的话，收益率 会比股债平衡模型高，判断错误的话，收益率会比股债平衡模型低。 那么，股债平衡模型的预期收益与预期风险究竟有多少呢? 以场外版股债平衡模型为例， 首先是预期风险，高位减仓、平均仓位降低的情况下，我预计股债平衡模型最大 回撤不会超过-20%。 预期收益这边，对应的全收益指数，长期的年化收益大概会在 10%左右。《股债 平衡模型(上)》里我们回测过数据，沪深 300 股债平衡模型相比沪深 300 全收 益指数，长期有 2%左右的超额收益。 根据历史表现，优秀的主动基金经理能创造 5%以上的年化超额收益，就算 5% 好了，小规模基金打新的超额收益以 3%计算。由于股债平衡模型中，权益仓位 的平均持仓大概会在 60%左右，这部分要打个 6 折，8%x60%约等于 5%。 股债平衡模型预期收益=10%(基准指数)+2%(择时)+5%(选股+打新) =17%

我推荐的其他一些权益类组合，比如小盘价值、沙漠绿洲，目标自然是要凭基本 面+技术面共振的判断去超越 17%的平均收益的，否则傻傻地做股债平衡模型就 好。

对于不准备将钱投入股债平衡模型的投资人来说，相关的数据也是很有参考价值的。债券部分比例越高，我们越应该警惕，A 股是不是整体高估了。反之，A 股 整体越有投资价值。

股债平衡模型是我构思出的，最接近一招鲜吃天下的投资方法(不太需要动脑)。 当然，投资旅程中没有圣杯，再怎么“完美”的模型，都会有失效的那一天。股 债平衡模型的关键变量是指数的市盈率和十年国债收益率。指数的市盈率，在疫 情这种全面影响宏观经济的事件下，可能会失真。不过，这只会是短暂的现象。 更应该警惕的是国债收益率，若在未来，十年国债收益率逼近 0，那股债性价比 =指数盈利收益率/十年国债收益率 中的分母会变得无限小，股债性价比的数据 就失真了。