为什么要在熊市投资

文：罗贤龙

在回答这个问题之前，让我们来先看两个案例。

案例一：格力电器

2006年—2007年A股市场最大牛市，格力电器的最高价62.79，出现在2008年2月20日。假设李某在这天的最高价买入了1000股，一直持有至2017年1月6日。因为是年初我们暂以2007年终格力电器每股净资产6.74元计算，PB=62.79/6.74=9.32。

同样是2008年，A股经过一轮较大幅度下跌后，格力电器的最低价13.90，出现在2008年10月28日，假设王某以最低价买入了1000股，以2007年每股净资产6.74计算，PB=2.06，并一直持有。

案例二：万科A

同样是2006—2007年的牛市，万科A的最高价40.79，出现在2007年11月1日，假设王某在这天以最高价买入1000股，持有至2017年1月6日。以2007年每股净资产4.26元计算，PB=40.79/4.26=9.56。

两个问题：

案例一中，2008年最高点投资格力电器，PB=9.32，一直持有到今日，以2016年1月6日收盘价25元，截至三季度每股净资产8.27计算，PB=3.04。为什么在PB9.32时投资，到PB3.04的时候，下降了67.38%，却依然可以实现220%的总收益？而在PB 2.06时投资，到PB3.04的时候，只上升了47.57%，却实现了859%的收益？总收益竟然相差6.39倍。
案例二中，2008年最高点投资格力电器，PB=9.56，一直持有到今日，以2016年1月6日收盘价25元，截至三季度的每股净资产9.09计算，PB=2.27。同样都是在牛市最高价，PB都在9倍左右时买入，但八年后，截至2017年1月7日，为什么格力电器实现了2.22倍的净收益和年13.86%的复利，万科A却出现了10%的亏损？

市净率PB

首先，我们来了解下PB的概念：PB=每股市价/每股净资产

仅以此计算公式，似乎也看不出什么太大的差别，那么我们可以做一假设计算，假设某上市净资产每年保持20%的速度增长，在PB=10时投资，10年后在不同PB时我们的投资收益情况。

由图一可知，牛市当PB=10时投资，若某上市公司可以实现10年20%的净资产增长，10年后不考虑分红等因素，在PB=10时，净收益是5.19倍，所获得复利收益，就是净资产的复利增长率。在PB=5时，净收益率将下降为为2.10倍，年复利11.96%；若10年后，PB=1，则将出现38%亏损。为什么会出现38%的亏损？主要是因为在PB=10的时候投资，购买价已经远远透支了10年净资产的增长，此时若希望获取较高的收益，只能寄希望于市场给予给予更高估值了。

那么还有一种情况，同样保持20%的速度增长，如果在PB=0.5的时候投资，10年后不同的PB收益率，又会怎样呢？

同样的案例，在PB=0.5时，也可以理解为熊市投资时，即使10年PB没有增加，依然是0.5，可以实现5.19倍的净收益和年20%的复利。而如果实现价值回归，PB=1时，则可以实现11.38倍的净收益和年复利28.61%。若市场行情回暖和更加疯狂时，收益自然也就可以水涨船高。

由此也就可以轻松的实现戴维斯双击，赚取资产增值和市场估值提升的双重收益。这也就是为什么格力电器在2008年最高价时买入和最低价时买入净收益相差6.39倍的原因。

回答第二问题前，我们先来回顾下两家公司从2007年至2015年股东权益的增减变化情况。

由图三可知，从2007年股东权益56.27亿，到2015年股东权益475.21亿，净增长744.52%，年复利增长30.56%。而万科A从2007年股东权益292.79亿，到2015年终股东权益1001.84亿，净增长幅度只有242.17%。净资产的增长幅度来看，格力电器要远快于万科A，PB=每股市价/每股净资产。在分子增加较快的背景下，维持2倍PB，相应格力电器的市价上升的幅度也自然要高于万科A。这就是为什么同样是高PB买入，同样出现了PB较大幅度下滑，格力电器可以实现较好的正收益，而万科A却会出现亏损了。