投资理念|《聪明的投资者》：巴菲特的启蒙书？

投资入门的20本必读经典

精华笔记

《聪明的投资者》是一部价值投资的经典作品。作者本杰明·格雷厄姆被誉为“价值投资之父”，他也是股神巴菲特的老师。《聪明的投资者》出版后修订过四版，今天我为你解读的是最新第四版，分为三个问题。

第一个问题：聪明的投资者是什么样的？

格雷厄姆认为，投资领域的“聪明”跟智商和学历无关，聪明的投资者应该是这样一类人：他们有耐心、能约束自己，渴望学习，同时能够驾驭情绪，懂得反思。

格雷厄姆把投资者又分为两种类型，一种是“防御型”，一种是“积极型”。防御型投资者，目的是防御通胀，防御资产贬值；他们不会花多少时间在投资上，只要有一定盈利，就可以满足。积极型投资者不满足于跑赢通胀，他们的目的是赚取更高的收益，所以往往投入大量时间精力，更多地研究市场。

格雷厄姆心目中有资格成为积极型投资者的是这样一类人：有钱、有闲，同时又有稳定的其他收入来源。这些要求足以将大部分散户排除在门槛之外。不过，格雷厄姆也说过，对于年轻人而言，拿出少量本金学习和尝试积极投资，这是一件好事，但他们必须明白自己只是一个学习者，不应该以战胜市场为目标。

第二个问题。聪明的投资者买什么？

作为一个聪明的投资者，不论是防御型投资者还是积极型投资者，都应该用总资产的25%~75%来购买股票，剩余的部分配置为债券。考虑到中国资本市场的实际情况，债券这部分可以理解为中低风险的理财产品、沪深交易所推出的国债逆回购产品、可转换债券等。

格雷厄姆给两类投资者不同的建议，他认为防御型投资者挑选股票应遵循四条原则：1.适当分散，但不要过度分散，建议持股数在10~30只；2.买大型的、知名的、财务稳健的公司股票；3.公司需有长期连续分红的历史；4.市盈率参考过去7年的市场平均数，在格雷厄姆写作本书时，是25倍。这四条原则几乎会把所有强势和受欢迎的“成长股”排除在外。在格雷厄姆看来，完全不碰所谓“成长股”是非常正确的，对于防御型投资者来说，成长股的不确定性太高，风险过大。

至于积极型投资者，格雷厄姆认为，他们也应该把主要资金投入符合上述标准的优质股票，同时，也可以拿出一部分资金购买成长性比较强的股票，但每一笔投资都必须具有充分的依据。

格雷厄姆认为，积极投资者的策略需遵循如下两条原则：1.能带来基本稳健的收益；2采取有别于大部分投资者或投机者的策略。书中举了三个例子，在当时算相对比较有效的策略：1.被忽视的低市盈率大公司；2.被明显低估的廉价股票，其中最容易识别的是股价低于流动净资产的股票；3.板块中被忽视的二类企业，即那些“非龙头股”。

第三个问题——什么时候买？什么时候卖？换句话说，就是交易策略。

格雷厄姆的交易策略可能不符合许多人的预期，它其实可以总结成一句话：k线、均线等技术分析根本没用。在格雷厄姆看来，市场波动并不是赚钱机会，而更多是对聪明投资者的一种干扰。

那么，我们到底什么时候买、什么时候卖呢？其实，交易获利有两个方法：除了“择时”，还有“估价”，择时就是选择时机，估价就是估算价值。上面被批判的那些技术分析方法都属于“择时”范畴，指的是侧重于预测股价的走势，预计要下跌时卖出，预计要上涨时买入；而“估价”指的是估算股票的公允价值，低于这个价格时买入，高于时考虑卖出。

与择时相比，格雷厄姆更倾向于估价的交易策略。他指出，在绝大多数情况下，股价波动反映出来的市场情绪，并非人们对这家公司的价值有怀疑，而是对股价与净资产之间的这部分溢价有怀疑。也就是说，当市场情绪乐观的时候，股价会远远超出实际价值；当市场情绪悲观的时候，很可能出现非理性的甩卖，导致股价远远低于实际价值，这就是聪明投资者的良机。

至于如何正确评估一只股票的实际价值呢？我们可以借鉴书中提出的一种简单方法：用一只股票过去7~10年的平均市盈率，跟同一时期的市场平均数做对比。公司的业绩在短期内可能波动很大，但7~10年的平均数可以作为一个标准。平均市盈率低于市场水平，或者说每股利润高于市场水平的股票，比较适合防御型投资者买入。

而积极型投资者可以拿出一部分资产来配置成长性较强的公司，格雷厄姆对成长型公司的定义是：最近2~3年的增长率远高于过去7~10年的平均数。书中提出了评估成长股价格的一个简单方法：把这只股票未来7~10年内的预期年增长率去掉百分号，乘以2，再加上8.5，就是这只股票的合理市盈率。

在全书的最后，格雷厄姆介绍了他心目中投资的“中心思想”，那就是“安全性”。“安全性”的原文为Margin of safety，也就是“安全的边际”。这个边际就是证券的市场价格高于评估价格的差额。安全性依赖于支付的价格，支付的价格越高，安全性就越小。格雷厄姆并不否定成长股也可能具备安全性，但成长股的风险在于，市场很容易形成过高的溢价。