今年的营业盈余约为3,150万美元，期初股东权益回报率(持有股权投资以原始成本计)仅约9.8%，比去年(1981年)的15.2%有所下滑，也远低于1978年(近年度的新高)的19.4%。主要的原因包括:
- 保险承销成绩大幅下降。
- 在股权资本大幅扩张的同时，由我们直接控制的事业并未同步增长。
- 我们持续增加对不具控制权股权投资的投入，但按会计原则，我们依比例可分得的盈余并却不能在账面上体现。
几年前我曾经说过，营业盈余占股权资本的比率(再加上一些调整)是衡量企业单经营绩效的最佳方法，虽然我们仍坚信这套标准适用于大部分企业，但是我必须说明，这套标准对伯克希尔的适用性却已大不如前。或许你会怀疑这样的说法，认为当数字好看时很少有人会将标准舍弃，但当结果变得很糟糕时，经理人通常倾向于将衡量标准换掉而非否定自己。就像是射箭手先将箭射在空白的标靶上，然后再小心地将红心画在箭的周围一样，但基于上述原因(3)的重要性日益增加(详如后述)，我们确信移动红心的举动是具有正当理由的。
非账面的归属盈余
所附财务报表所反映的账面盈余，一般已将我们持股至少20%的股权投资依持股比例认列其损益，而低于20%的股权投资只能认列其实际收到的现金股利，未发放的盈余则完全不列入计算(当然也有少数例外，譬如我们持有35%的盖可保险公司，便因我们已将投票权委托给别人，故在1982年仅能以成本法认列实际收到的现金股利350万美元，至于剩下的2,300万美元未分配的部分则完全不列入计算;假设盖可当年年度赚的比原本少但却多发100万美元，伯克希尔的账面反而会变得更好看，很明显，会计原则有时会扭曲经济现实)。所以，我们比较认同将所有未分配盈余皆计入而不管持股比例的盈余概念。
我们认为一家公司的留存盈余对股东的价值，在于公司是否将其运用于有效的投资上，而非分配与否或是持股比例。即使你拥有伯克希尔万分之一的股权，在过去十年中，你也能从你那部分留存盈余中取得不错的经济利益，而不管你采用的是何种会计原则，你获得的收益与你拥有20%股份时获得的将是一样的。
但是，如果在过去十年中，即使你拥有一大把资本密集型企业的100%股权，在标准会计方法下，你可以完全认列公司的留存收益，但却丝毫得不到实质经济利益增长的喜悦。我这么说不是在批评会计原则，而是我们也没有能力建立一套更好的制度，只能告诉所有的管理层与投资大众，会计数字只是企业评价的起点而非终点。
在大部分的公司中，少于20%的股权无足轻重(部分原因也许是他们防止了对人们怀有深厚感情的报告收益的最大化)，而且我们刚才提到的经济成效与会计成效间的区别也无关紧要。但是，在我们自己的公司中，这些少于20%股权的股份却很重要，并且这种需要与日俱增，我们相信，这种重要性使得我们的报告中营业盈余的数字意义显得微不足道。
在1981年的年报中，我们曾预测，我们四个主要不具控制权的股权投资，依持股比例可分得的未分配盈余高达3,500万美元。而今年在其中三家持股的比例未变(包括盖可、GeneralFoods与《华盛顿邮报》)，另一家R.J.Reynolds大幅增加的情况下，可分得的未分配盈余超过4,000万美元，这个数字完全未体现在账上，而这个数字已超过伯克希尔账列盈余数(其中包含前述四家公司所发放的1,400万美元现金股利)，这还不包括其他未计入的不具控制权的股权投资部分。我们说明这些数字只是想强调它们的重要性，但基于税务上的考虑，却不一定要将它们完全显现出来，这些盈余将通过其股价不定期且不规则地反映出来，而这种特性却提供了给那些价值型的投资人以投资机会，他们可以从各种各样的美国企业中挑选价廉物美的公司的部分股权，从一群投资行为有如惊慌失措的旅鼠手中捡到便宜货。
在这个巨大的拍卖市场中，我们的工作就是去挑选那些能将所赚的钱再利用并产生大于原本的经济效益的公司。尽管我们曾经犯了不少错误，但目前为止仍算完成了任务。有时某些公司所保留的盈余并未增加其经济效益，有时却高达两三倍，到目前为止，表现好的多过表现差的，我们若能继续保持下去，不管对账面盈余有什么影响，将使伯克希尔经济盈余最大化。
虽然我们对于买进部分股权的方式感到满意，但真正会令我们雀跃欢呼的是，能以合理的价格百分子百地买下一家优良企业，我们偶尔曾创出如此佳绩(也希望能够再次做到)。这是一件相当困难的工作，比买进部分股权要困难得多。当我们观察了1982年的几件大额购并案后，我们的反应并不是忌妒，反而是庆幸我们并非其中的一员，因为在这些购并案中，当事人的冲动战胜其理智，追逐过程的刺激使得追求者变得盲目。Pascal的观察非常恰当:“它使我想到所有的不幸皆归咎于大家无法安静地待在一个房间内(你们的董事长去年也曾数度离开那个房间，且差点成为那场闹剧的主角)。”回想起来，去年我们最大的成就是试图大量购买那些我们先前已投入许多的公司的股权，但由于某些无法控制的原因而无法执行。倘若真的成功了，这些交易必定会耗尽我们所有的时间与精力，却不一定会获得回报。若我们将去年的报告制成图表来介绍本公司的发展，你们将会发现，其中有两页空白的跨页插图是用来描述失败的交易。
我们投资部分股权的做法，唯有当我们可以以合理的价格买到吸引人的企业时才行得通，但同时也需要股票市场配合。而市场就像老天爷一样，帮助那些自己帮助自己的人，但与老天爷不一样的地方是他不会原谅那些不知道自己在做什么的人。对投资人来说，买进的价格太高将抵消这家绩优企业未来十年亮丽的发展所带来的收益。所以，当股票市场涨到一定的程度，将有效地使我们运用资金买进部分股权的能力大打折扣或甚至完全消失。这种情况会定期发生，就在十年前股市到达狂热的高位时(由于高股东权益报酬股被机构投资人捧上了天)，伯克希尔的保险子公司(不包括BlueChipStamps部分)仅仅持有1,800万美元市值的股票(相较于现在的80%)，仅占保险公司投资总额的15%。在1972年时有跟现在一样多的好公司，但他们当时的股价实在有点离谱。虽然股价高涨对公司短期的表现有所助益，但就长期而言，反而会影响企业的前景，目前我们已观察到一些蛛丝马迹已正在再度出现。
长期企业表现
1982年伯克希尔净值的增长(保险子公司持有的股票以市价计，扣除未实现资本利得的潜在税负)大约是2.08亿美元，相较于期初净值5.19亿美元增长了约40%。在现今管理层接掌公司的18年里，账面价值由原先的每股19.46美元增长到现在的每股737.43美元，约合22.0%的年复合增长率，可以确定这个比率在未来将减少。伯克希尔的经济目标是希望获得高于一般美国企业的长期回报率，我们愿意以合理的价格购买全部或部分具有竞争力的企业，这有助于我们达到上述目标，而我们不具控制权的股权投资的市值增长将再一次高于其实质经济利益的增长。举例来说，在2.08亿美元当中有7,900万美元是由于盖可市值的增长，这家公司持续表现优异，我们一再对该公司经营理念的实践与管理层的管理能力感到印象深刻(虽然不是名校出身，但当初‘让Jack试试看’的结果，证实了我们的眼光并成为我们企业的信念)。
盖可的市值增长远远超过其本身内在价值的增长，虽然后者一样令人印象深刻，而当投资大众逐渐认清现实状况时，我们相信市值将会反映其真正的价值。每年的变化不会永远都对我们有利，就算我们的部分公司每年都表现很好，也不一定保证在股市中的表现都一定会很好，那时伯克希尔的净值便会大幅缩减，但我们并不会为次感到沮丧，如果这家公司一直都是那么吸引人而我们手头又刚好有现金，我们便会再度逢低增加持股数量。
账面盈余来源
表1显示伯克希尔依照各家公司持股比例来列示账面盈余的主要来源，各家公司资本利得损失并不包含在内，而是汇总于表1最后“证券以及特殊资产出售(Salesofsecuritiesandunusualsalesofassets)”一栏，虽然本表列示的方式与一般公认的会计原则不尽相同，但最后的损益数字却是一致的:其中伯克希尔拥有BlueChipStamps60%的股权，而后者又拥有Wesco财务公司80%的股权。
本报告并附有BlueChipStamps及Wesco两家公司主要管理层对其1982年公司经营作的一番叙述，我相信你会发现有关BlueChipStamps在《水牛城新闻》的情况特别有意思。目前全美大约有14个城市的日报每周发行量超过水牛城，但真正的关键在于星期天发行量的增长。六年前也就是在周日版尚未推出之前，原本在水牛城发行的星期天报纸《信使快报》的发行量约为27万份，如今即使该地区家庭户数未见增长，单单《水牛城新闻》在周日便发行了36万份，销量增长约35%。就我们所知，这是在全美其他地区所未见的，这一切都要归功于该报的管理层所作的努力。
如同我们先前曾说明过的，不具控制权的股权投资未分配的盈余的重要性并不亚于表1所列公司账面营业净利，在不具控制权的股权投资中已分配的盈余当然已反映在公司净投资收益(NetInvestmentIncome)项下，而表2所列是我们在不具控制权的股权投资依持股比例所应有之权益。
为避免你的忽略，表2中有个投资经验可与大家分享，“念旧”在我们投资选股时必须特别加以重视，我们投资组合中具有最大未实现利益的两家公司盖可与华盛顿邮报，事实上本人早在13岁与20岁时便与它们结缘，但蹉跎了二十几年，迟至20世纪70年代我们才正式成为该公司的股东，但结果也证明了所谓的“迟到总比不到好”。
由于我们具控制权与不具控制权的股权投资经营的行业相当广泛，若我一一详细介绍将会使得报告变得很冗长，然而不管是现在或是将来，最主要的经营事业将是在产险与意外险领域中，因此，我们有必要对保险产业现状予以详细的说明。
保险业环境
表3显示的是去年我们曾引用过的、经过更新后的产业统计数字，其所传达的信息相当明显，我们不会对1983年的承保结果感到吃惊。数据说明了目前整个所面临的状况，综合比率是表示经营成本加上理赔损失除以保费收入的比率，若比率小于100%，则表示有承保利益，反之则有承保损失。如同去年我们所说的那样，若承销保费年增长率低于10%，你就会发现隔年的承保结果下降，即使在通胀率相对较低的今日也是如此。随着保单数量的日益增长，医疗费用上涨的速度远高于一般物价，加上保险责任日益扩大的影响，承保损失将很难压低到10%以下，大家必须认识到1982年的综合比率为109.5%已是相当乐观的估计，在以前年代保险公司几乎可按照自己的喜好来调整年度获利，只要:
- 承销长期保单(Long-tail)，因为理赔成本多采用估计;
- 以前年度提存适当准备;
- 业务增长快速。
有迹象显示，有几家大型保险公司倾向以模糊的会计与挪动准备金的方式来掩饰其本业不佳的情况。保险业跟其他行业一样，不良的管理层对不良的营运通常最直接的反映就是不良的账务。俗语说:“空麻袋，站不直。”当然，大部分管理层都尽力正正当当地按游戏规则玩，但即使是正直的管理层在面对获利不佳的情况时，下意识里多多少少也不会愿意完全承认走下坡的窘境。据产业统计资料显示，1982年对于提列损失准备方面有恶化的迹象，而实际的综合比率可能会比表列数更差一些。
一般人认为1983年或1984年会到谷底，然后产业循环会如同过去那样缓步稳定地向上，但由于一项明显的改变(这种改变已许多年未见，如今却重现)使我们持有不同的看法。
我们必须探究几项影响企业获利的重要因素才能了解这种改变。一般来说，若企业处在产业面临供给过剩且表现为产品一般商品化的情形(在整体表现、外观、售后服务等都无差异化)时，极有可能发出获利警告。当然，除非价格或成本在某些情况下(例如通过政府立法干预、非法勾结或国际性联合垄断如OPEC)能获得控制或可稍微免除自由市场竞争，否则，若客户不在乎其所采用的产品或服务由谁提供，成本与价格完全是由竞争来决定的，企业一定会面临悲惨的下场。这也是为什么所有的厂商皆努力强调并建立本身产品或服务的差异性的原因。这种做法对糖果有用(消费者会指定品牌)，对砂糖却没有用(难道你听过有人会说:“我的咖啡要加奶精和某某牌的砂糖”)。在许多产业中，就是无法做到差异化，有些生产者能够因为具有成本优势而表现杰出，然而在定义上这种情况极少出现甚至不存在，所以对大部分销售已完全商品化的公司来说，其不可避免的结局便是，持续的产能过剩无法控制价格滑落，导致获利不佳。
当然，产能过剩会因产能缩减或需求增加而自我修正，但不幸的是，这种修正的过程是缓慢而痛苦的，当产业好不容易面临反弹时，会成为一窝蜂式的全面扩张的开始，一段时间之后又必须面对先前的窘况。最后决定产业长期获利情况的是年度供应关系比率，通常这种比率很小(以我们在纺织业的经验来看，供给偏紧的情况要追溯到许多年以前，且大约仅维持不到一个早上的时间)。在某些产业中，供给偏紧的情况却可以维持很长一段期间，有时实际需求的增长甚至会超过当初的预期，而要增加产能，则会因为涉及复杂的规划与建厂，须有相当长的前置期。
言归正传谈到保险业，供应量能马上提高只要业者增加一点资本(有些时候由于州政府立法保障保户免受保险公司倒闭风险，甚至不需要增加资本)。在绝大多数的情况下(除了发生股市大崩盘或自然界的大天灾)，保险业皆在过度竞争的环境下经营，通常来说，尽管勇于尝试，业者所销售的保单大多属于无差异化的一般商品(许多保户包含大公司的经理人在内，甚至不知道自己所投保的是哪一家保险公司)
所以，保险业在教科书中一般被归类为面临供给过剩且产品一般商品化的困境行业。为什么保险业即使在这种情况下，数十年来仍能有所获利(从1950年到1970年间，产业平均的综合比率为99.0%，使得公司获利除投资收益外，还获得了1%的承销利益)?答案在于其传统的规范与行销方式。20世纪以来，整个产业是依照业者所掌控的近乎法定的管制价格机制在运作，虽然竞价行为确实存在，但在大型保险业间却不普遍，主要的竞争是在争取经纪人方面，且大多用各种与价格无关的方式去争取。大型业者的费率主要是通过产业公会与州政府管制当局协调(或依照公司建议)来制定，讨价还价是难免的，但那是业者与政府间的而不是业者与客户间的行为。当争论结束时，公司甲的价格可能与公司乙的完全一致，而法律也禁止业者或经纪人杀价竞争。保险业者与州政府协议制定的价格保障保险业者的获利，当资料显示现有价格不敷成本时，政府还会与保险业者协调，共同努力改善损失，因此，保险产业大部分定价的举动皆能确保公司有利可图。最重要的是，不同于一般商业社会运作的习惯，保险公司即使在超额供给的情况下，仍能合法地调整价格以确保公司的获利。
但好景不长，虽然旧有的制度仍在，但外界资金陆续投入市场，迫使所有的参与者不论新老皆被迫响应，新进者利用各种不同的行销渠道且毫不犹豫地使用价格作为竞争的工具，而他们确实也善用这个武器。在此过程中，消费者了解到保险不再是不二价的行业，他们会永远记得这一点。产业未来的获利性取决于现今而非过去竞争的特性，但许多经理人很难认识到这一点，大部分企业与投资分析都是后知后觉的，而我们却看得很透彻，唯有一种情况才能改善保险业承保获利的状况，这和铝、铜或玉米生产业一样，就是缩小供给与需求之间的差距。不幸的是，不像铝、铜，保单的需求不会因市场紧俏而一下子就能大幅增加，所以，须从紧缩供给面下手。而保险所谓的供给实际上是偏向心理而非实质的，不需要关闭厂房或公司，只要业者克制签下保单的冲动即可。尽管不赚钱会使业者犹豫，但保险业者绝不愿冒着丧失市场占有率与业界地位的风险放弃大笔的生意，自然的或金融上的大风暴才会使业者大幅缩手，而这种情况或许明天就会发生，或许要等上好几年，到时即使把投资收益列入考量，保险业也很难获利。当供给真正的紧缩时，大笔的业务将会送上门给幸存的大型业者，他们有能力也有渠道吃下所有的生意，而我们的保险子公司已准备好迎接这一天的到来。
在1982年，我们的保险部门承销成绩下降得比同业还严重，从获利优于同业滑落至同业平均水平之下，主要的变动在于NationalIndemnity传统的承保范围。我们以往获利颇佳的部分，价格下跌到保险公司注定要赔钱的惨状。展望明年，我们预期表现将与同业水准相当，不过所谓的水准将会很惨。我们的两位明星，Cypress的MiltThornton与Kansas的FloydTaylor的表现持续优秀。他们维持了一贯的积极态度并把经营建立在节省成本与客户至上的企业文化上，这清楚地显现在他们的得分记录上。1982年母公司负责管理保险子公司的责任交给MikeGoldberg，自从Mike从我手中接棒后，不论在计划、招募与监控上都有了明显的进步。
盖可持续以追求效率与客户服务的热诚为管理目标，而这保证了公司的成功。JackByrne与BillSnyder成就了人类最微妙的目标——让事情单纯化并牢记你所欲达成的目标，加上业界最优秀的投资经理人LouSimpson，我们很满意这种最佳组合。盖可是过度供给的大众化商品高获利的特殊情况的最佳典范，它是一家具有既深且广的成本优势的公司，我们在该公司35%的权益代表约2.5亿美元的保费量，远大于我们直接取得的数量。
产权发行
伯克希尔与BlueChipStamps目前正考虑在1983年正式合并，若果真实现，将会以基于对两家公司采取相同的估值方法进行股权的交换，伯克希尔上一次大量发行新股是在1978年购并DiversifiedRetailing时。
我们公司发行新股遵循一个简单的基本规则，那就是不轻易发行新股，除非我们所换得的企业内在价值与我们所付出的一样多。这种规则看似理所当然，你可能会问哪里有人会笨到以一块钱去交换五毛钱的呢?但不幸的是，有许多企业的经理人恰恰愿意如此。
在购并企业时，这些经理的第一选择是用现金或举债，但CEO对收购的渴望往往超过公司的现金与信用能力(当然我的渴望总是有这些能力支持)。而且，这些渴望常常出现在他自己的股票价格远低于公司的内在企业价值时。这种事态导致了一种生死一决的结果，在这点上，就像YogiBerra所说的那样:“仅凭注视，你就能观察到许多东西。”对股东而言，那时你就会发现公司管理层在乎的到底是企业版图的扩张还是维护公司所有者的财富。
备注：为什么有那么多公司的管理层追求把公司做大呢？因为他们的薪资并不是他们给股东带来的回报成正比，而是与企业的经营规模成正比。
之所以需要在两者之间作选择，理由很简单，公司在股票市场上的价格通常低于其企业内在价值。当一家公司希望将整家公司以协议的方式出售，必定想要得到完全的商业价值，而且通常也能够得到，而不管这种价值以何种货币支付。如果在支付中收到的是现金，计算卖方取得的报酬是再容易不过了;若以买方的股票作为货币，计算卖方取得的报酬还算简单，只要计算所取得的股票的市值即可。
与此同时，希望以自己的股票作为货币进行收购的买家也不会有问题，只要其股票在市场上完全以其内在的价格交易。问题是，假定股票市价仅及企业内在价值的一半，这时买方将会面临贱卖自家股票的悲惨场面。
令人啼笑皆非的是，如果当买方变成整个公司的卖方，它也会为整个企业内在的价格谈判，而且很有可能如愿以偿。但是，如果买家仅出售其自身的部分股权——而且这正是为了收购而发行股票所要达到的金额——那么，它通常能够得到与市场给予这些股票的价格相等的价值。
然而，不顾一切向前冲的买方往往会以被市场低估的股票换取充足价值的资产，结果，等于是为了收到1美元的价值而支出2美元。在这种情况下，以“合理”的价格买入优秀公司将会变成一桩可怕的买卖，就像用被估值成铅的金子——甚至是银子——明智地买入被估值成金子的金子。
但是，如果收购方对公司规模和收购行动的渴望足够强烈，那么，他们能够找到理由解释这种诋毁公司价值的发行新股冲动，友善的投资银行家会让他们相信收购动作的合理性(就像一个顾客不要问理发师:“我是否需要理头。”)。
这些发行股票的公司管理层往往有以下几条他们钟爱的合理依据:
- 我们现在要买下的这家公司未来潜力无穷(正在消失的被收购方股权大概才会如此，未来的远景已经包含于公司的估值过程中。若以两倍的东西换取一倍的东西，即使未来两者的商业价值都翻番，不平衡仍然存在)。
- “我们必须成长”。(有人或许会问:“所谓的我们是指谁?”对现有的股东而言，事实是现有的企业价值将因发行新股而遭到稀释，假若明天伯克希尔要发行新股以购并别人，伯克希尔就用拥有它现在拥有的一切外加新收购的公司，但各位股东在那些难以匹敌的企业，诸如See’sCandies、NationalIndenmity等公司的权益将马上减少。就像你家里原有120亩农场，结果你和拥有60亩地的邻居合并经营而权益各半，最后，虽然你实际管理的面积增加为180亩，但你家在亩数和农作物上的所有权益将永远减少25%。那些想要牺牲所有者权益以扩张个人领地的经理人，最好考虑到政府机关谋职)
- “我们的股票被低估了，在此项交易中我们尽量避免动用公司股份，但我们仍须给予卖方51%的股票与49%的现金，使得他们得以免税(这种论点无异于承认买方应尽量少发行新股，对此我们认同。但若用100%的股票会损及原有股东的权益，那么51%的股票也一样。卖家的期望不可能符合买家的最佳利益——假如卖家坚持收购方撤换CEO是兼并的一个条件，虽然绝不可能出现这种事，结果不知会如何?)。”
有三种方法可以避免原有股东的股份价值遭到侵蚀。
第一种是以真正的企业内在价值相对应的购并，就像是伯克希尔与BlueChipStamps的合并案一样。试着用对双方都公平的方式进行，大家都获得了与其付出一致的企业内在价值。Kraft与Nabisco的合并案也是如此，但它们是少数例外。不是因为购并者要回避这类交易，而是这些交易极难进行。
第二种方法发生在公司股票市价高于其企业实际内在价值时，在这种情况下发行股票反而会增加原有股东权益。1965年-1969年间，许多购并案属于这类。1970年后，大多数购并案完全相反:被购并公司的股东收到大大膨胀了的货币(通常借由可疑的会计与哄托的手法)，但最终是这种交易的财富损失者。近年来，第二种途径适用于极少数大型公司。例外主要是那些处于诱人行业或者增长行业中的公司，市场得以定位在企业内在价值之上，使这些公司增加了财富。
第三种解决途径适用于那些先是收购但随后回购与在购并中发行的股份数量相同的股票的收购者。如此一来，原本以股换股的交易会转变为以现金换股的交易，买回股份本身是一种弥补损失的步骤。我们宁愿以买回自家股份的方式直接增加原有股东的权益，而不只是弥补原先的损失。记录橄榄球落地得分比取回漏接球更令人雀跃，但接球失误已经发生，弥补是很重要的，而且我们衷心建议可以把一个错误的
股票交易转变成现金交易的弥补损失的回购。
在购并中所用的语言通常会让事情变得更复杂，鼓励经理人做出不合理的举动。例如，股权稀释通常须经过仔细试算对每股账面价值与每股获利能力的影响，后者尤其受到重视。若计算结果对进行购并的公司为负(即遭到稀释)，公司就会(如果不在其他地方，那就是在内部)作出证明收购是正确的解释，即曲线在未来的某个点上交汇(实际交易不一定成功，但计划绝对不会有问题，若老板很明显地对于一项购并案很有兴趣，下面的部属与顾问一定能度身定制一套计划来证明交易价格的合理性)。如果对收购者来说，计算结果产生的数字直接就是正的(即反稀释)，公司就会认为没有必要进行说明。
对于股权稀释与否的关心实在是有点过度:当前每股收益(甚至是未来几年的每股收益)是企业评价的重要变量，但却不是绝对唯一的标准。
有许多合并案即使未遭稀释，购并者本身的权益却立即受到损害，而有些案子虽然会使现在或未来几年的每股盈余遭到稀释，但原有股东的权益却大大提高了。真正重要的是一桩购并案其企业内在价值(一种涉及考虑许多项变量的判断)是否遭到稀释，我们坚信从这个角度去判断是绝对必要的(事实上很少有公司这么做)。第二语言问题与交换的方程式有关。若甲公司宣布要发行股票购并乙公司，大家通常都会把它解读成甲要取得乙或乙要卖给甲。如果换用一种更加笨拙但精确的形容，对事情就会有更加清楚的考虑:部分甲被出售以取得乙，或乙收到用来交换它们财产的部分甲。在交易中，你给对方的东西跟对方给你的东西一样重要。即使在最后给对方的东西的计算耽搁了，这条规则仍然是正确的。不论是出售普通股或发行可转债以取得交易所需资金，都必须仔细计算以评估这项购并案的影响(若企业怀胎是企业结合的必然结果，在狂喜之前便要认真面对现实)。
管理层应该问问自己，他们会不会按卖部分股权一样的价格出售公司100%股权，这会使他们的思考变得更加全面。若卖掉全部股权的做法不恰当，在同一基础下卖掉部分股权就合理吗?管理上的小错误会慢慢累积成一项大错误而非大胜利(拉斯维加斯就是建立在人们参与看来无伤大雅的资本交易时出现的财富转移之上的)。
“给予对所得”的因素在投资公司间可以很容易地计算。假设投资公司甲的市价仅为其真正价值的一半，并打算购并投资公司乙;又假设投资公司甲决定发行相当市值的股份以换取投资公司乙全部的资产，在这种情况下，等于是投资公司甲以两块钱的内在价值换取一块钱的内在价值，这马上会遭到甲公司股东与证管会的异议，强调投资公司合并的公平性，所以这样的交易一定不会被允许。
然而，对制造、服务、金融等公司而言，价值却不像投资公司那么容易计算，但我们也曾见过有些购并案像前面所提的案例一样，明显伤害原有股东的权益，而如果公司管理层能注重公平性，愿意用同样的标准来评估两家企业的话，则这样的伤害绝对不会发生。
最后，我们对购并者原有股东因发行稀释股份的影响发表点意见。在这种情况下，第一个打击是购并案本身所造成对内在价值的损害，第二个打击是在购并案后对被稀释企业内在价值相当理性地向下修正。因为，现有与未来可能的股东会对管理层损害股东权益的行为感到失望，宁愿把钱交到真正重视股东权益的人手上。一旦管理人对所有者的利益感觉迟钝，股东就得在相当长时间内忍受公司的市盈率将向下修正，而不管管理层如何再三强调这种价值稀释行为的偶发性。
市场就像人们在餐厅的色拉中发现一只蟑螂的解释那样对待这些强调，对被冒犯的顾客和正在犹豫点什么菜的邻座而言，这种解释即便由新侍者说出口，也不会消除色拉需求(即市场价值)的下降。如果其他条件完全一样，比企业内在价值更高的股票市场价格将会稀释那些不轻易发行股份原有股东的权益。
在伯克希尔或是其他由我们作决策的公司，包括BlueChipStamps及Wesco，唯有当我们所换得的企业价值跟我们所付出的一样多时，才会考虑发行新股，我们绝不会将企业发展或企业规模与股东权益画上等号。
其他事项
由于会有许多不同的读者看到这份报告，其中可能会有人对我们的购并计划有帮助，我们对具备以下条件的公司感兴趣:
- 巨额交易(每年税后盈余至少达500万美元);
- 持续稳定获利(我们对有远景或具有转机的公司没兴趣);
- 高股东回报率(并甚少举债);
- 具备管理层(我们无法提供);
- 简单的企业(若牵涉到太多高科技，我们弄不懂);
- 合理的价格(在价格不确定前，我们不希望浪费自己与对方太多的时间)。我们不会进行敌意购并，会承诺完全保密并尽快答复是否感兴趣(通常不超过五分钟)，我们倾向于采用现金交易，但若符合先前所提状况也会考虑发行股份。
备注：这六项可以看着巴菲特的投资原则。
今年的股东指定捐赠计划再度得到热烈的回应，虽然每股仅分配1美元，较去年的2美元少，仍有95.8%的有效票参与，若与BlueChipStamps的合并案成真，附带的好处是合并报税将使我们可捐赠的总额大幅增加，每位股东可分配的金额未来也会跟着增加。若你也想参加的话，我们建议你赶快把股份从经纪人那儿改登记于自己的名下。
在一时冲动之下，我们将企业总部的面积增加了252平方尺(约17%)，恰巧碰上重新签订五年的租约，和我一同工作的五个人——JoanAtherton、MikeGoldberg、GladysKaiser、VerneMcKenzie与BillScott，生产力远超过企业集团，精简的组织使我们有更多的时间管理旗下公司而非互相管理。我的合伙人查理·芒格将继续留在洛杉矶，不管与BlueChipStamps的合并成功与否，查理跟我在企业决策上是可以互相替代的，我们发现,距离一点也不会阻碍我们，一通电话会比半天冗长的会议更有效率。
今年我们有两位经营明星退休，NationalIndemnity65岁的PhilLiesche和AssociatedRetailStores79岁的BenRosner，这两个人都曾让身为伯克希尔股东的你更为富有。NationalIndemnity是支持伯克希尔成长的重要力量，Phil和他的继任者JackRingwalt是该公司成功的主要推动者，而BenRosner1967年将AssociatedRetailStores以现金卖给DiversifiedRetailing后，原本仅承诺继续到当年度的年底，结果在往后的15年仍持续表现杰出。他们两人皆为伯克希尔尽心尽力地管理公司，就好像是他们100%拥有这家公司一样，不须制定额外的规则来强迫他们，这种态度早在伯克希尔加入前便已深植在他们的人格中，他们好的个性成就了我们更多的财富，如果我们能持续吸引到像Ben和Phil这样的人，你们将不必担心伯克希尔的未来。
1983年3月3日
