十年前，市场上已经开始盛传空调行业迎来了行业天花板，格力电器的业务又非常的单一，也因此很早就被当做成熟的公司对待，市场估值一直都是10到15倍PE，甚至很长时间都是低于10倍的市盈率。

2012年，格力电器的营业收入993亿，首次来到千亿大关门前，当时公司气势豪迈的说，“五年内再造一个格力”，力争五年后要把营业收入发展到2000亿。

然而实际情况是，5年后的2016年，格力电器的营业收入是1083亿，和5年前相比几乎没有增长。这一点再一次引起市场关于行业天花板的讨论。

虽然格力电器的营收5年时间里几乎没有增长，但是净利润却从74亿一路增长到155亿，增长了一倍还多。这是一个细思极恐的事情，很多公司到达一定规模后能够保持利润就很不错了，格力电器却能在营收不变的情况下获利翻倍。数字力的背后，体现的是格力电器对整个产业具有的极强控制力。

2017年，空调行业大爆发，格力电器的营业收入增涨36.9%，净利润大涨45%。这一次，又给那些看空格力的论调有力的反击。今天，我们就一起来分析一下这家最熟悉，但也一直被低估的白马股。

第一部分，空调行业的发展情况

1、行业空间

在大家电产品中，冰箱和洗衣机基本上已经达到饱和，目前主要是存量市场中的更新需求。但是空调的社会保有量仍和发达国家有较大差距。

第一，随着人均收入的提高，家庭需求成倍增长，以前是一家一台现在基本每个卧室都需要安装空调。

第二，几乎所有的建筑（商场、医院、学校、工厂）都必须配备空调，只要城市的建设在发展，空调的需求就一直存在。

第三，随着消费升级和城市化进程，三四线城市及农村仍有较大的开拓空间。

第四，全球化和一带一路的战略背景下，会进一步拓宽优秀企业向海外市场的输出渠道。

任何一个行业都是有天花板的，空调也不例外。但是现在就言空调行业的天花板还为时尚早。只要国家经济仍在高速发展，行业龙头享受的肯定是比普通公司更大的发展红利。

2、行业发展阶段

空调行业发展到现在已经非常成熟，其中的巨头格力和美的都对整个空调产业垂直布局。从上游压缩机及其模具的制造，到下游污水的处理，对渠道商的控制力也极强。这些巨头公司形成的商业壁垒已经非常深厚，新进者想再冲进这个领域抢占市场份额已经很难。

3、行业竞争格局

根据奥维云网数据显示，格力电器和美的集团在市场上的占有率已经超过67%。，在整个行业中，两家公司形成了双寡头的竞争格局。

我们在伊利股份的行业格局中也分析过，双寡头的格局是最好的竞争格局，一方面保证双方充满危机感而积极进取，另一方面双方也会形成默契，不会轻易发动价格战。

十年前，空调行业还是一个群雄逐鹿的市场，价格战打得异常激烈。在激烈的竞争中，很多企业遭受重大亏损逐步退出市场。但是2017年空调行业空前火爆，格力和美的无论如何喊口号，但绝不会轻易发动价格战，最终两家公司都赚的盆满钵满。这也就是为什么说双寡头的竞争格局是最好的竞争格局。

第二部分，公司的竞争力分析

1、公司品牌

虽然说公司是生产空调的，属于制造行业，但是空调面对的仍然是大众消费者市场，从这个角度我们也可以把格力当做消费品行业去对待。（就像巴菲特把苹果公司当做消费品行业对待逻辑一样）。

首先，人们对待空调的差异化需求并不是太多，就是为了达到制冷的效果。

另外，消费者在购买时也没有相应专业知识去判断好坏，品牌就成了消费者重要的参考依据。

格力电器无疑是中国空调行业的第一品牌。格力电器在获取“中国世界名牌”、“最具市场竞争力品牌”、“中国品牌创新奖”等荣誉后，2017 年格力电器再次登上“福布斯世界最受尊重企业”排行榜，在中国质量协会和全国用户委员会发布的空调产品满意度测评结果中，连续七年蝉联顾客满意度第一。

当然，行业中的另一个巨头美的同样拥有很强的品牌力。格力高端，美的亲民，两家公司在市场中都有极强的号召力，都具有很强的品牌选择护城河。

2、公司产品

“格力，掌握核心科技”。这一点也是格力最大的竞争优势。

格力电器是整个家电行业唯一对研发费用不设上限的公司，研发需要多少钱就投入多少钱。经过多年的投入，公司在智能化霜、变频技术、压缩机、智能制造等领域都取得了很大的发展。

作为最大的竞争对手美的集团，则主要是通过并购的方法去间接掌握空调的相关技术。通过并购日本东芝拥有上游压缩机的生产能力，通过收购德国库卡机器人去补在智能制造领域的短板。但是美的这种收购基本上属于财务性收购，核心技术仍然掌握在人家手中。

从产品的毛利率就可以看出这种掌握核心技术的强大竞争力，格力电器空调毛利率高达37%，而作为行业第二的美的只有29%。一个公司发展到一定阶段，毛利率想要提高一个百分点都比较困难。这还是行业中老大和老二的差距，那些中小型企业的利润空间就更不能和格力相比。

掌握了关键技术，并且格力是对整个产业进行垂直布局，从压缩机模具的研发到一根电缆的生产，形成了几近完整的闭环生产链，对每一个细节都有极致的追求。也因此，格力电器才敢做出让每一个消费者放心使用十年的承诺。“没有售后就是最好的售后”，也一直是董明珠宣传格力的口号。

3、销售渠道

在销售渠道方面，格力走出了与其他家电商完全不同的模式。当年国美和苏宁电器大卖场兴起，对家电的经销模式产生了颠覆性的影响。

但是格力是唯一敢和国美、苏宁叫板的企业，格力投入巨大的成本自建渠道，形成了独有的渠道模式。格力自建渠道，简单明了，对经销商的掌控能力非常强。尤其是格力空调在消费者心中的定位根深蒂固，格力和下游经销商会形成非常牢固的利益共同体。

格力这种自建渠道是非常符合空调消费场景的模式。空调单价高，即使你生活圈只有一家空调经销商，你也愿意专门跑过去购买。也因此，对于空调的销售，格力这种自建模式取得了巨大的成功，也成为其他家电争相学习的对象。

任何事情有利就有弊，格力这种强大的自有渠道，在空调销售方面取得了巨大的成功。但是却并不利于后来小家电产品的销售推广。

小家电拥有和大家电不一样的销售场景，我们去买一个电风扇，电饭煲之类的产品，更多的选择附近的生活超市去购买。所以这类小家电产品只有遍及消费者的身边，才能更多被消费者购买。

格力的竞争对手美的集团，就是依托各种卖场、商超把渠道作深做细，深入到市场中的毛细血管中，并且美的提前在电商渠道上发力，再加上出色的研发生产能力，使得美的小家电几乎都能挤进市场前三名的份额，甚至多种产品都处于行业第一的位置。

这就是格力和美的渠道差别，格力自建渠道非常符合空调这种大家电的消费场景，但是却制约了小家电产品的销售推广，也因此，在小家电领域，格力的销售也一直远远落后美的集团。

第三部分，公司的财务数据分析

1、现金流

（1）平均收现天数86.2天，公司在最近2年平均收现天数有大幅下降，从中可以看出，公司对经销商是有极强的话语权。

（2）现金占总资产比率46.6%，公司手中有大量的现金，根据公司2017年的财报，公司账上躺着大概有1000亿的现金，公司的现金储备非常的充分。

2、运营能力

（1））平均收现天数86.2天，公司在最近2年平均收现天数有大幅下降，从中可以看出，公司对经销商是有极强的话语权。

（2）平均存货天数46.3天，公司的存货天数在最近几年都在一个很小的幅度内波动，说明公司存货管理能力非常稳定。

（3）总资产周转率0.75次，比2016年有大幅的提高，公司的资产运营效率在提高。

3、盈利能力

（1）2017年公司的毛利率32.9%，在2017年原材料成本大幅升高的前提下，公司的毛利率还能保持之前的水平，公司一方面有溢价能力，另一方面，成本端的控制能力也很强。

（2）营业费用率15.6%，可以看出公司在最近两年营业费用率相较之前有大幅的降低，这是在行业竞争减缓之后，公司投入营销的费用下降，也为公司带来了更大的获利空间。

（3）净资产收益率36.8%，这是一个惊人的回报率，说明公司整体的赚钱能力非常强大，并且公司连续十年的净资产收益率都保持在25%以上，在整个A股市场也没有几家公司有这样的优异成绩。

4、财务结构

（1）负债占总资产比率68.9%，公司的资产负债率大于60%，在数值上有点高，但是详细分析公司的负债情况，其中应付票据98亿，应付账款346亿，预收款项141亿，这些经营活动中产生的无息负债占总资产的27%，考虑到这一因素，公司的资产结构仍是非常合理健康的。

（2）长期资金占不动产、厂房及设备的比率为365%，公司是在用长期资金支付长期资产，“以长支长”的能力非常好。

5、偿债能力

（1）流动比率116.3%，速度比率102.5%，流动比率和速动比率都是很高。我们还要进一步详细的分析公司的偿债能力。

（2）公司的流动负债有1475亿，流动资产为1715亿，流动比率为116.3%。流动负债中应付票据97亿，应付账款345亿，应收款项443亿，这些都是公司占用上下游的钱经营自己的生意，说明公司对上下游都有极强的话语权。并且公司账上还有1000亿的巨额现金，所以综合来看，公司的偿债能力也是非常强的。

最后再分析一下格力电器隐藏的金矿

在公司的财务报表中，其他流动负债有609亿，其中销售返利这一项就高达594亿，这样一个巨大的金额究竟是什么？

这部分销售返利，一部分是经销商达到一定销售业绩后给予的奖励，另外格力还在产品畅销时主动预提了跌价返利。这部分返利，格力并没有承诺返给经销商，它是格力从保守出发，为了保证渠道稳定，应对突发状况而额外计提的返利，属于隐藏起来的利润。

2017年营业收入大幅增加36.9%，但是销售费用只同比增加了1.1%，这是极不正常的现象。真实原因就是格力计提的返利已经相当充足，格力放弃继续做超额计提，也就少了大笔的费用。这部分销售返利其实就是格力电器用于调节利润而产生的金矿。

小结：

通过以上的分析，我们可以看到一个强大的格力，连续多年高额的股东报酬率也使得格力成为少数几家符合巴菲特选股标准的公司之一。但是市场多年都是极其低估了格力的成长性，在这轮调整中，最低竟然只有11倍市盈率，不夸张的讲，格力仍是整个A股最便宜的白马股，没有之一。