公司金融

1. 公司目标

公司股东财富最大化
公司股东财富最大化不同于利润最大化

利润最大化缺陷 股东财富最大化）
没有考虑初始投入 股东财富基于未来支付给股东的期望现金流
没有考虑时间价值 股东财富明确取决于未来现金流发生的时候
没有考虑风险因素 股东财富的计量过程考虑风险差异

2. 委托代理问题

指股东（委托方）与管理者（被委托方）之间的利益冲突问题。企业的所有权和控制权的分离时委托代理问题的主要原因。
委托代理问题类型：增加闲暇时间；与工作无关的在职消费；无益投资
解决办法：优化公司的组织架构（加强对管理层的监督），激励相容。

3. 财务报表分析

资产负债表：反映的是某一特定日期财务状况的会计报表
利润表：反应企业在一定会计期间的经营成果的分析报表

息税前利润 = 销售收入 - 成本 - 折旧
净利润 = （EBIT - 利息）*（1-税率）

现金流量表：反应企业在一定会计期间内现金和现金等价物流入流出的报表
净运营资本：企业通过长期融资而购买的流动资产的数额，净运营资本=流动资产-流动负债

财务现金流量 会计现金流量
构成 经营性现金流量，资本性支出，净营运资本支出 经营活动产生的现金流，投资活动产生的现金流，筹资活动产生的现金流
区别 经营性现金流没有扣除利息，不注重资本结构 经营活动产生的现金流量扣除了利息，侧重于从股东的角度出发
区别 经营性现金流=息税前利润+折旧-当期税款 经营活动产生的现金流=净利润+折旧+递延税款+资产及负债的变动

企业现金流量问题

企业现金流量 = 经营性现金流量 - 资本性支出 - 净营运资本的增加
资产的现金流量CF（A） = 流向债权人的现金流量CF（B）+ 流向股东的现金流量CF（S）
企业现金流量 = 资产的现金流量CF（A）

经营性现金流的不同算法

  1. 自上而下法
    OCF = 销售收入 - 现金成本 - 税收
    • 折旧仍然会对现金流产生影响，由于政府按照会计利润进行收税，因此存在税盾效应
  2. 自下而上法
    OCF = （销售收入-现金支出-折旧）*（1-t）+折旧=息税前利润+折旧-当期税款
  3. 税盾法
    经营性现金流 = （销售收入-现金支出）（1-t）+折旧t

财务比率问题

短期偿债能力

  1. 流动比率 = 流动资产/流动负债
  2. 速动比率 = （流动资产-存货）/ 流动负债
  3. 现金比率 = 现金类资产 / 流动负债

长期负债能力比率

  1. 总负债比率 = 总负债/总资产
  2. 利息倍数 = EBIT/利息
  3. 现金对利息的保障倍数 = （EBIT+折旧和摊销）/利息

运营能力比率

  1. 存货周转率 = 销售成本/存货
  2. 存货周转天数 = 365/存货周转率
  3. 应收帐款周转率 = 销售收入/应收帐款
  4. 资产周转率 = 销售收入/总资产
  5. 资产周转天数 = 365/资产周转率

盈利能力比率

  1. 销售利润 = 净利润/销售收入
  2. 资产收益率 = 净利润/总资产
    资产收益率 = \frac{净利润}{销售收入} \times \frac{销售收入}{总资产}=销售利润率\times 资产周转率
  3. 权益收益率 = 净利润/总权益

度量市场的价值指标

  1. 市盈率
  2. 市值面值比=每股市场价值/每股账面价值
  3. 股票市值 = 每股价值 * 发行在外的股票数量
  4. 企业价值（EV）= 股票市值 + 附息债券市场价值-现金
  5. 企业价值乘数 = EV/EBITDA

杜邦分析

权益收益率=\frac{净利润}{总权益}=\frac{净利润}{总销售} \times \frac{总销售}{总资产} \times \frac{总资产}{总权益}
其中权益乘数=\frac{总资产}{总权益} = \frac{1}{1-资产负债率}

4. 长期财务计划

EFN

在百分比销售法中，我们将融资分为内部融资和外部融资，当公司需要融资以支持销售的增长时，资产的增长量扣除内源融资的部分得到的就是需要通过外部融资补全的资金缺口。
EFN = 资产 \times \Delta销售/销售额 -自发增长的负债 \times \Delta销售/销售额 - PM \times 预计销售额 \times (1-d)
其中第一个部分是预计资产的增加额，第二个部分是预计销售的增加额，第三个部分是留存收益的增加额

融资政策和增长关系

  1. 内部增长率：没有任何外部融资的情况下公司可能实现的最大增长率
    内部增长率 = \frac{ROA \times b}{1-ROA \times b}
  2. 可持续增长率：不增发新股的情况下公司所能达到的最大增长比率
    可持续增长率 = \frac{ROE \times b}{1-ROE \times b}
    因此影响可持续增长率的因素是留存收益和ROE，而ROE进一步可以根据杜邦分析去分解。

5. 折线与价值

终值

FV = C_0 \times (1+r)^t
FV = C_0 \times (1+\frac{r}{m})^{(mt)}
实际年利率EAR = (1 + APR/m)^m
连续复利时的实际年利率EAR=e^{APR}-1

各类年金

  1. 永续年金
    PV=\sum_{i}^{ \infty} \frac{C}{(1+r)^t} = \frac{C}{r}
  2. 永续增长年金
    PV = \frac{C}{r-g}
    其中C是第一期期末的现金流入值，如果考虑第一期的现金增长，那么C=C_0 \times (1+g)
  3. 一般年金：有期限的永续年金
    PV=\sum_{i}^{N} \frac{C}{(1+r)^t} = C * [\frac{1-\frac{1}{(1+r)^N}}{r}]
  4. 增长年金：有期限的永续增长年金
    PV=\sum_{i}^{n} \frac{C*(1+r)^{i-1}}{(1+r)^i} = C * [\frac{1-(\frac{1+g}{(1+r)})^N}{r-g}]
  5. 递延年金：项目开始的一段时间没有现金流入，在第m年之后的N年内，每年都有稳定的现金流入。
    按照永续年金的方式计算第m期的金额，然后再折现到当期
  6. 先付年金：项目0期的时候会发生年金的第一次支付，这种情况下先计算抛开第一次支付的年金现值，然后加上0期支付的年金就可以了。

等额本金和等额本息

等额本金：每一期本金偿还的数字一样，因此随着本金的偿还，总支付额下降
等额本息：每一期偿还的总数一样，随着本金的偿还，总数中的利息逐渐减少，本金偿还逐渐增加。

债券的估值

  1. 票息债券
    PV=\sum_{i=1}^{T} \frac{C}{(1+r)^i} + \frac{F}{(1+r)^T}
  2. 零息债券
    PV=\frac{F}{(1+r)^T}
  3. 永续债券
    PV=\frac{C}{r}

股利折现模型

  1. 股利折现模型
    P_0=\frac{D}{r}
  2. 股利增长模型
    P_0=\frac{D}{r-g}
    其中g=留存收益比率*留存收益收益率（ROE）计算
  3. 增长机会模型
    P = \frac{EPS}{r} + NPVGO
    其中EPS/r意味着假设公司不留存股利，计算现金牛公司的价值，再将公司利用留存收益投资项目的净现值加入公式，作为公司规模增长的修正。

内部收益率

已知价格，求解r的过程。

五、资本预算

净现值法

NPV = -C_0 + \sum^n_{t=1}\frac{NCF}{(1+r)^t}

  • 特点：
    1. 使用了现金流量
    2. 净现值包含了项目全部的现金流量
    3. 净现值对现金流量进行了合理的折现
  • 净现值为负的项目利润未必小于0
  • 内含的假设条件是公司可以以市场利率进行再投资

回收期法

优缺点是掌握的重点

  • 缺点
    1. 忽略了所有回收期以后发生的现金流量。回收期法只顾及短期的利益，因此有一些有价值的长期项目就会被拒绝，因而不是一个测度盈利性的好指标
    2. 没有考虑货币的时间价值。投资回收期公式中的累积净现金流量将不同时点产生的现金流简单的加总，未进行折现，未考虑回收期内的现金流量序列。比如项目A和项目B回收期相同，项目A的大额现金流发生时间早于B项目，净现值就相对较高，回收期法略逊于净现值法。
    3. 回收期法决策依据的主观臆断。决策标准——可接受期的得出，没有一个科学严谨的方法来确定。
    4. 回收期法偏向接受短期项目，拒绝长期项目，如研发新产品等
  • 优点
    1. 回收期法决策过程简单。
    2. 回收期法便于管理
    3. 回收期法适用于缺乏现金的公司，这类公司具有良好的发展前景但是难以进入资本市场，利用回收期法决策可使资金快速回笼，有利于这类公司扩大再投资。

内部收益率法

C_0 = \sum^n_{t=1}\frac{NCF}{(1+r)^t}
IRR >= R时接受项目
和净现值法相比，内部收益率法在一些项目上存在缺陷或者不同

  1. 融资类项目
    融资类项目现金流的特点是在项目期初有一笔资金流入，在未来的时点有持续的资金流出。面临融资类项目决策时，IRR对应的是公司获得资金需要承担的成本，因此在IRR<R时接受项目。
  2. 多重收益率
    对于现金流特点为非常规的项目，未来的现金流存在变号时，会发现计算时出现多个内部收益率，此时内部收益率失效。
  3. 对互斥项目的对比处理
    1. 内部收益率法忽略了规模问题
    2. 内部收益率法忽略时间序列问题。在特定情况下，内部收益率较高是因为项目大额现金流入较早，收到的折现率影响较小。处理这种问题，需要将A期的每一期现金流分别减去B期的每一期现金流，所得到的现金流为增量现金流

去看一下蓝皮书对应章节中的插值法

APV，FTE和WACC

杠杆企业的的估值方式具体有三种：调整净现值法、权益现金流量法、加权平均资本法

  1. 调整净现值法APV
    一般而言，债务的附加效应包括债务利息的税盾效应，债务的发行成本和财富困境成本。其中税盾效应影响最大。
    APV=NPV(无杠杆企业)+NPV(debt)
    =[\sum^n_{t=1}\frac{UCF_0}{(1+r_0)^t}-I_0]+[B-\sum^n_{t=1}\frac{(1-t)*B*r_B}{(1+r_B)^t}-\frac{B}{(1+r)^n}]
    如果项目现金流和债务现金流是永续的
    APV=(\frac{UCF}{r_0}-I_0)+T_c*B
  2. 权益现金流法
    对杠杆企业项目的权益现金流量（LCF）进行折现，因此得到的是所有者权益的现值
    杠杆公司权益净现值=\frac{杠杆项目权益现金流量}{权益必要报酬率}-权益期初投资
    由于存在税收，利息流向债权人时，也为股东留下了税盾效应。
    UCF-LCF=(1-t_c)R_BB
    必要收益率通过MM理论计算：
    R_s = R_0 + \frac{B}{S}(R_0-R_B)(1-t_c)
  3. 加权平均资本成本法
    r_{WACC}=\frac{B}{B+S}\times r_b \times (1-t_c) + \frac{S}{B+S} \times r_{s}
    WACC法是对UCF按加权平均资本成本r_{WACC}的折现。
    NPV = \sum_{t=1}^{n} \frac{UCF_t}{(1+r_{WACC})^t} - I_0

FTE和WACC适用于，当项目的风险和负债价值比在整个项目寿命期间保持不变时。APV法适用于项目寿命期内负债绝对水平不变的情况。

六、风险分析、实物期权和资本预算

盈亏平衡分析（重点，简答）

盈亏平衡分析是确定公司盈亏平衡时所需达到的销售量。盈亏平衡分析具体分为会计盈亏平衡点的计算和净现值（财务）盈亏平衡点的计算。
其中会计盈亏平衡分析不考虑时间价值：
销售单价 * 销量 = 固定成本 + 折旧 + 单位变动成本*销量
会计盈亏平衡点 = \frac{固定成本+折旧}{销售单价 - 单位变动成本}
财务盈亏平衡点考虑了时间价值：
净现值盈亏平衡点 = \frac{EAC + 固定成本*(1-t) - 折旧 * t}{(销售单价-单位变动成本)*(1-t)}
分子仍然是每一期必须指出的固定费用，通过约当年成本法将初始投资分担到每一期，再通过税率调整所需要的现金流，这里的约当年成本法只是将期初的投资进行了分摊。

经营杠杆

经营杠杆(DOL)是一个项目或公司担负固定成本(FC)的水平，拥有低经营杠杆的公司的固定成本较低。
OCF的变动率 = DOL * Q的变动率

七、风险与收益（重点，计算，简答）

资本市场线

第一步：
构造风险资产组合A点，A点为同质预期下的市场组合点，它包含了市场上流通的所有证券，且他们的投资分配比例为各自市值在总市值中的占比
第二步：
投资者引进无风险资产，将资金在无风险资产和A点之间分配

CAPM模型

假设：

  1. 投资者是理性的，并且完全按照马科维茨模型进行多样化的投资，并将从有效边际的某处选择投资组合。
    1. 收益率正态分布
    2. 风险由标准差衡量
    3. 同一风险水平下，投资者选择收益率较高的证券。
  2. 资本市场是完全有效的，并且没有交易摩擦
    1. 投资者可以在无风险折现率的水平下无限的借入或者贷出资金
    2. 证券投资可以无限细分
    3. 没有税负和交易成本
      R_j = R_f + \beta_j \times (R_m-R_f)

资本市场线和证券市场线区别：
1. 资本市场线描述的是如何构造组合的问题，证券市场线解决的事单个证券或者证券组合的定价问题。
2. 横坐标不同，资本市场线的横坐标是标准差，证券市场线横坐标是\beta系数
3. 证券市场线一个点可以对应多个投资组合，并且对单个证券或者组合都适用。资本市场线上的一个点对应着一个组合，这个组合是有效市场组合A和无风险证券按照一定的比例进行投资而得来的。

beta系数是用来度量一项资产系统性风险的指针，是用来衡量一种证券或者一个投资组合相对总体市场波动性的一种风险评估工具。

APT模型

APT模型求得的是风险资产的实际收益率额，而CAPM模型求的是资产的期望收益率。
R = \overline{R} + \beta_1F_1 + \beta_2F_2 + \beta_3F_3 + \epsilon

  1. 第一部分是期望收益率\overline{R}，通过CAPM求得
  2. 第二部分是期望收益率从系统风险角度上的修正，其中F描述的是实际系统风险和期望值之间的差额，再乘以各自的\beta
  3. 第三部分反应非系统的随机变量\epsilon

套利定价模型与CAPM的关系

套利定价模型相对CAPM模型，最大的特点是反映了多因素对系统风险的影响，即套利定价模型认为系统风险的大小是由多个因素变量共同作用的结果。

因素模型，单因素模型，市场模型存在递推关系：当因素模型中只包含一个因素时，即得到单因素模型；单因素模型中的因素可以有多种选择，当单因素模型中的因素被锁定为市场收益率时，单因素模型就变成了市场模型。

但是市场模型和单因素模型仍然不同，CAPM确定的是证券的期望收益率，其核心观点是证券的期望收益率是对人心不耐和系统风险的补偿，而市场模型确定的是证券的实际收益率。

十、资本成本（重点，计算，简答）

权益资本成本

  1. DDM模型，计算内部收益率。但是g的估计很难。
  2. CAPM模型，其中市场的收益率可以通过历史数据估计，但是更合理的方案是使用DDM法，虽然DDM预测单只股票的收益率误差较大，但是预测市场总体的收益率误差较小。对于风险系数\beta，可以通过\frac{cov(R_i, R_M)}{\sigma^2_M}计算。
    beta的估计存在以下的问题：
    1. beta可能随着时间的变化而变化
    2. 样本容量可能太小
    3. beta受到财务杠杆和经营风险变化的影响

问题1和问题2可以通过更加复杂的统计技术加以缓解，问题3可以通过财务风险和经营风险的变化对beta做出相应的调整。
另外，收入的周期性，经营杠杆，财务杠杆会影响到beta。收入的周期性是值营业的经营状况和和宏观经济的拟合成都，拟合程度越高，beta越大。经营杠杆是指公司主营业务中固定成本所占的比例，固定成本会放大销售周期的影响。财务杠杆是指公司融资结构中债务融资所占的比例。

加权平均资本

对于具体的项目，第一可以采用专注法，专注这一类型项目的资本成本。第二可以采用主观法，对WACC进行主观的

有效资本市场

假设：理性，独立的理性偏差，套利
强型有效（内部消息失效），半强型有效（基本面失效），弱型无效（技术面无效）

资本市场假说对公司理财的意义：
1. 管理者不能通过改变会计方法来愚弄市场
2. 公司不能成功的选择发行股票和债券的时机
3. 管理者不能通过投资外币或者其他投资工具获利
4. 管理者通过关注市场价格可以获得更多的好处

十一、筹集资本

公众股发行方式

公开发行：首次公开发行和增发
私募发行
现金发行：包销，代销，荷兰式拍卖
配股发行：现有股东以优惠的价格优先购买一部分新发行股票的权益

IPO抑价

  1. 吸引投资者
  2. 赢家的诅咒，信息不对称的投资者集中资金购买优质的股票
  3. 承销公司为了避免首日下跌带来的损失。

租赁

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