2023年2月14日，原日本央行审议委员、经济学者植田和男获得日本央行行长提名。植田和男（Kazuo Ueda）1951年生于静冈县，现年71岁，1980年获麻省理工大学博士学位，师从前美联储副主席斯坦利·费希尔（Stanley Fischer），与前美联储主席伯南克（Ben Bernanke）、前欧央行行长德拉吉（Mario Draghi）等师出同门。
当前，日本极度宽松的货币政策面临调整压力，CPI创1980年以来的新高，2023年1月东京地区的CPI同比升至4.4%，IMF建议日本央行调整政策，开始加息。在2022年12月日本央行上调YCC（Yield Curve Control，收益率曲线控制政策）目标后，海外投资者持续做空日债，压注日债崩盘。作为东方的四颗炸弹之一（俄乌、日债、印度股市、弯弯），日债是当下最危险的一颗。
一、日债政策变化的可能性。
植田和男就任日本央行行长后，日本货币政策“急转弯”的概率相对较低。因为，当前日本通胀压力上升，很大程度是由于日元贬值+油价上涨所致，属于输入性通胀。目前原油价格持续回落，输入性通胀压力也有所缓解。
换个角度考虑，若想刺破日债泡沫割羊毛，就要继续制造输入性通胀，引诱日本央行加息。日元贬值+油价上涨的局面不能停，因此美元升值和俄乌冲突的局面必须维持。
自2013年黑田东彦接任日本央行行长以来，日本极度宽松的货币政策已持续10年+。YCC的本质是：日本央行承诺将10年期日债的收益率控制在0%附近，否则将会就会从国债市场购买10 年期国债，使之回到0%附近。一旦市场对YCC政策转向形成预期，日债抛售潮将十分恐怖。2022年6月中旬，市场就曾押注日本央行放弃YCC，结果日债期货暴跌。植田和男也曾表示：长期利率控制是一种不适合微调的机制，若利率上限小幅上调，市场对后续加息的预期可能会进一步导致大量政府债券抛售。
2000年8月，当时日本面临通缩压力，日本央行在货币政策决策会议上以7票赞成、2票反对的结果解除了零利率，将政策利率从0%上调至0.25%。其中，植田和男正就是投票反对退出零利率的委员之一。这么看，新掌门至少表面上看还是想维持现状的。
二、日本货币政策调整的必要性。
从中长期看，日本央行货币政策调整的必要性正在上升。2013-2019年，日本央行资产负债表扩大了262%，但宽松的货币政策没什么用处，日本实际GDP年均增长率仅为0.9%。
另一方面，大规模资产购买的副作用正在显现。2022年三季度末，日本央行持有的日本国债比例突破50%，而2023年1月日本央行的国债购买规模更是达到创纪录的23.7万亿日元。2022年7月前首相安倍遇刺，未来“安倍经济学”很可能会终结。
目前，全球市场针对日债的做空规模持续攀升，虽然日银承诺将维持宽松的货币政策不变，但做空力量并未减弱。此外，日本国债市场的成交日渐稀疏，2022年11月，甚至有4个交易日10年期国债出现了零成交，12月也有4 个交易日出现了零成交。
随着日银持有的国债比例持续上行，其他主体持有的国债比例持续下降，进而导致国债交易活跃度持续下滑，国债定价被严重扭曲。长此以往，日债市场的交易和融资能力势必大大下降。换言之，因为国债收益率是企业债发行定价的基础，过低的国债利率会抑制企业债的发行，很少有人愿意持有如此低收益的企业债，日企发债融变得资越来越难，日债市场的运作效率大幅下降。因此，适当、小幅的调整是有必要的。
2022年12月20日，日银将10年期国债收益率目标区间从±0.25%扩大至±0.5%，并将长期国债的买入限额由每月7.3万亿日元提升至每月9.0万亿日元。此前，市场普遍预期时间节点可能会在2023年4月新行长上任后再调整，政策调整在节奏上超出了市场预期。决议公布后，日元升值，美元兑日元汇率从136.91JPY/USD下跌至131.70JPY/USD；10年期日债收益率从0.28%上行15BP至0.43%，并于次一交易日进一步上行至0.52%。
日银扩大YCC目标区间的原因在于：能源、粮食等大宗商品价格维持高位，叠加日美货币政策错位引致的日元贬值，导致企业生产成本上涨，不利于经济的良性循环。简言之，日本厚生劳动省数据显示，2022年日本时薪涨幅仅为1.48%，远低于通胀水平，导致居民实际收入负增长。居民由于生活成本高企降低了消费预期，日本企业的利润率却并未显著提升，企业的投资信心持续下行。
为了打击对日元的单边做空，日本财务省和日银在介入市场，抛售美元购入日元，动用了创历史新高的外汇储备2.84万亿日元，也是1998年以来日银首次动用外汇储备干预外汇市场。日本财务省持有的外汇储备，约为1.11万亿美元，而日本外汇市场单日交易额便高达数千亿美元，通过外汇储备守住汇率的难度很高。
2023年1月的议息会议，日银选择按兵不动。利率决议公布后，日元汇率快速下跌，美元指数和日债快速走强。
三、日银政策调整对日本国内市场的冲击。
日本国内来看，日银退出YCC，国债收益率会上行，日债价格会下降，日本央行的资产负债表会恶化，并增加日本财务省财政收支平衡压力。由于日本银行、商业银行、保险公司、养老金等金融机构大量持有日本国债，日本央行和这些金融机构的资产负债表将会受到显著冲击。
当这些机构都准备卖出日债，就面临买家不够的问题，日债就会变得像我们的房子一样，很难卖出去。对海外投资者而言，没有理由会放弃5%+的无风险收益而去接盘收益仅为1%的日债。
此外，日本国债收益率曲线是公司债融资的定价基准，国债收益率曲线的大幅上移也将增加企业的融资成本，在居民收入和消费水平平稳的情况下，将会进一步挤压企业利润。
四、日银政策调整对海外市场的冲击。
海外市场来看，若日银退出YCC政策，将引发日债收益率和日元汇率的显著波动，全球套息交易者的投资组合调整影响全球金融市场。考虑到其中嵌套着极为复杂的杠杆交易，在极端情况下，不排除快速转向诱发的流动性冲击。
退出YCC必然导致日债下跌+日元汇率走强，目前日本投资者持有的海外证券规模超530万亿日元（4万亿美元+），其中，债券约2.29万亿美元、股票约1.83万亿美元。其中美国证券资产约占43.77%，欧洲证券资产约占25.72%。
五、结语。
当前，日银是有顾虑的。日本政府债务占GDP之比超260%，国债收益率上升势必推高日本政府债务成本。经济周期和通胀转向后，政府偿债压力会增加。考虑到日本实行零利率的时间比较长，建立在零利率日元上面的市场交易结构会很复杂，零利率日元终结带来的“蝴蝶效应”可能涉及面比预期更广。过去很多投资者借入低息的日元，然后存入高息的美元，在汇率变动不大时，可以获得利差收入。若日元走强，将形成套利反转。
最根本的问题：是债务资产的数量超过了实际商品和服务的数量。当债务资产无法顺利兑换成货币（卖不掉），货币无法顺利购买到商品和服务时（买不到），出就会出大问题。“卖不掉”与“买不到”同时出现，危机就来了。
这一步早晚也是要走的，若日本上调YCC，可能会带动全球国债收益率一起上升，这会对全球的无风险资产（债券）和风险资产（包括股票、房产）形成冲击。无风险利率的上升，将导致全球风险资产的价格下跌。全球风险资产价格下跌又可能引发全球资产的抛售，并加剧全球流动性的紧张形势。
祝大家生活愉快。
