#财务报表会说话。七分钟，看懂报表看透公司#

#听小李飞刀与灵犀一指的江湖糊话#

公司主营业务：眼镜零售连锁

财务报表：

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财务报表的前世今生

一指：刚看了一家公司，看得我都快睡着了

一刀：那还挺应景的，今天这阴天，很容易犯困。不过啥公司能让你看睡着了。

一指：就是这家，报表看得我真是心如死水，平静无奇，我都怀疑这家公司的老板也快睡着了。

一刀：看了下报表，果然是家佛系的公司。看来老板要么是个极度保守的人，要么就是无心恋战，顺其自然。

一指：是啊，你说这生意还是挺不错的，毛利都70%以上了，固定资产投资也很小，也没什么应收账款，公司也不缺钱，也没有借款，简直就像是一个守法奉公的好市民。算了下ROIC，也有30%-40%了。

一刀：既然你看了报表，那我就考考你。你看他的毛利率有70%以上了，为什么净利率也只有10%左右呢。

一指：那是因为他的销售费用太高了嘛，占收入比都在50%以上了。

一刀：是的，可这不是很奇怪吗，你见过有多少公司的销售费用率在50%以上呢。这么大的销售费用是什么样的费用呢。一般的销售费用不就是销售人员及市场推广及广告之类的嘛，这么高的销售费用占比，难道这家公司有大量的销售人员、投入大量的广告吗？

一指：是啊，这的确让人匪夷所思，难道这里有什么猫腻吗

一刀：这种高销售费用率的公司，必然有其特殊之处。要么是所处行业的特殊性，要么就是公司本身的商业模型有不一样的地方。这家公司的主营业务是眼镜零售连锁，简单的说就是开眼镜店的。

一指：对，我记得之前你说过，零售有两种基本的业务模式，一种是直营，一种是加盟。如果看这家公司的报表，应该是直营模式，或者说以直营模式为主的模式。

一刀：是的。高毛利、高费用，就是直营模型的基本财务特征。既然他是直营，那销售费用里主要就是眼镜店本身的各种费用了，一般应该包括租金、人员成本、广告推广等。所以费用高也正常，只不过高到50%以上，这就能反映很多东西了。门店的成本中以租金及人员成本为最主要的成本，而这两项又是极度刚性，只会每年增加，如果增加的成本不能转嫁到产品价格上，那公司的利润就会受到极大的挤压。好在这家公司应该是能转嫁到产品价格上，从而保持整体的销售费用率基本不变，但也没有降低，这就说明他对下游客户的议价能力也不高，不能转嫁太多，进而可以知道行业的整体竞争会比较激烈，产品的差异化程度应该不高，所以产品的价格会是大家主要关注的因素。

一指：好像是这么个逻辑，所以他们的销售费用率会比较高，而且近几年是有下降的趋势。

一刀：对，所以按照咱们之前发明的“一刀销售费用定律”，可以预见公司在未来几年的增长率并不会很高。

一指：你的这个定律真是屡试不爽啊。

一刀：也许是因为刚才分析的所处行业特征以及公司自身商业模式特点的原因，公司整体的策略应该是以守为主，而非进攻型的。所以他的整个报表看起来都是十分平稳，每年似乎都是在重复上一年的故事，收入增长率在10%-20%，其它的各项指标也都是基本保持同比例的增长。即使在2017年他通过增发股份获得近2亿的新增资金后，依然没有大的动作。

一指：是啊，所以我说看他们的报表都能睡着了。但是即使如此，我还是在波澜不惊之中发现了一些涟漪，比如其他应付款的余额在2018年就增长了好几倍，一向听你说其他应收款及其他应付款这两个种是个藏污纳垢的科目，难道他们也有什么不可告人之密吗

一刀：通常来说，在整体公司业务战略是稳定小步增长前进的情况下，某个科目出现较大的偏差的确是很有问题。不过这个也是要分情况来看，对于这家公司，可以看出不光是其他应付款在2018年有大的变动，还有库存股，甚至是管理费用。而如果是这几个科目同时发生变化的话，大概论是公司进行了股权激励，发行了限制性股票，也就是说公司奖励给满足一定条件的员工股份。当这个计划开始实施时，就要提前把未来准备奖励的总金额作为目前的负债来列示，即在其他应付款中；同时，与之相对应的未来要奖励给员工的股份也要提前从股本中单独划出来，即是库存股；除此之外，还要按照股份支付准则，相应地计算这股权激励对公司损益的影响，即记录在管理费用中。

一指：原来如此，听着也挺复杂的呢，好在是说看起来这家公司倒没什么大的问题。

一刀：那么下一个问题来了，像这样一个稳定增长的公司，应该价值几何呢。如果是你，你会投资吗，按多少的估值来投呢

一指：要是我的话，我会考虑投资啊。因为一是他的现金流很好、ROIC也高于社会平均水平，虽然说增长慢点，但也都在正常增长，而且每年还能分红，这是很好的公司啊

一刀：没有绝对的好公司，也没有绝对的坏公司，关键看投资价格及未来的增长预期。那你觉得多少估值合适呢。

一指：我是这么来考虑的，假设现在他平均能有6000万的净利润，每年保持10%-20%的增长率，那我可以按20-30倍的P/E倍数，这样就是15亿左右。同时，公司账面还有3亿的现金，加在一起就是18亿。你觉得我这么考虑对吗。

一刀：你这么考虑思路是没错，只不过在具体的数字方面可能需要再斟酌下。一是按照之前的分析，他未来的增长率很有可能会降低，如果降到10%左右，那P/E倍数就会低很多了；二是公司有没有可能想在未来采取更激进的策略呢，转守为攻，这样未来的增长率就有可能超过20%。要注意按之前分析的，公司在2018年实施了股权激励，此举肯定是为了更好的绑定关键员工，并激发他们的工作动力与热情。如果这个动作产生了很好的效果，那增长率有可能比目前的要高。

一指：这的确是要仔细考虑的，毕竟你一直都说“公司价值的核心在于增长“，没有了增长，利润再高，现金流再好，都无济于事。

一刀：关于这家公司的估值，咱们可以拭目以待。

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胜人者有力，自胜者强。

----老子